本文来源：张继强 (ID:gh_51b4540572ef)，华尔街见闻专栏作者
核心观点
视源股份（002841.SZ）是全球最大的电视液晶显示主控板卡生产、设计商，竞争力和成长性均较强。转债方面，发行规模中等（9.4亿元），债项评级为AA级，条款一般，债底保护不强，但平价高，有一定的申购安全垫。定价方面，转债当前平价99.57元，参考兄弟、久立等相似个券并结合正股基本面判断，我们认为视源转债上市首日平价溢价率在8-10%左右，对应价格在108-111元附近。综合上述分析，我们建议一级市场积极申购。
正股基本面：以设计为核心的商业模式，创新与研发是成长的主要驱动力
视源股份是全球最大的电视液晶显示主控板卡制造生产、设计商，在智能显示交互领域具有领军地位。公司依托行业积淀，积极布局各领域的信息化、汽车电子、智能家居等细分领域。公司主营业务集中于液晶显示主控板卡与交互智能平板（17年占营收比重分别为50%与41%），整体毛利率保持稳定（14-17年，接近20%）。公司实际的商业模式为Design House，侧重研发与销售而非制造。公司采用“订金+现金交付”的形式，具有“零应收、高预收”的特点，现金流表现优秀。
正股估值合理，上涨触发剂多、题材丰富
公司当前股价为75.92元，对应PE TTM为49.8，相对自身历史处于高位，与同行业相似公司京东方A（PE TTM 33.4x）与合力泰（17.5x）相比也偏高，但其背后则是以研发与创新带来的高成长作为支持。我们认为当前股价所反映的信息与优质的基本面较为匹配，并不存在过分高估。此外，视源还拥有更多的上涨触发剂，包括：高清视频、智能家居与教育信息化。考虑到当前股市热点效应强，我们认为视源正股股价仍有较大的提升空间。
持股分散，质押比例尚可，待解禁数量较大，但总体风险可控
公司持股结构集中度不高，3位大股东人均持股10%（18Q3）；正股上市时间不长，当前质押比例为0；但是2020年1月将有大量IPO股份解禁（占总股本88.5%），预计届时将对股价造成不小的压力。经营方面，公司优秀的现金流和低坏账率是建立在供应链公司的账期缓冲基础上，如果坏账率在供应链公司内出现异常升高的趋势，有可能影响到公司现有的财务体系，进而影响公司的商业模式。总体看，公司风险可控，安全性尚可。
条款分析：条款一般，债底保护不强，但平价较高，有一定的申购安全垫
视源转债的票面利率分别为0.4%，0.6%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%，到期赎回价为109元（含最后一期年度利息），期限为6年，面值对应的YTM 为2.3%；债项评级为AA级，以中债 6 年期 AA企业债到期收益率5.28%（2019/3/6）作为贴现率估算，债底价值为84.4元，保护性不强。下修条款为[15/30，85%]，有条件赎回条款 [15/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]，条款设置中规中矩。不过，视源正股当前股价75.92元，对应平价99.57元，综合来看该券仍有一定的申购安全垫。
上市定位、价值分析与申购建议
视源当前平价为99.57元，参考相近规模、相同评级的兄弟（平价97.38元，平价溢价率11.93%）和久立转2（99.87，11.92%）等，视源正股成长性更优且上涨触发剂更多，但目前股价面临一定的短期波动风险，因此我们预计其上市首日平价溢价率在8-10%左右，对应价格在108-111元附近。综上，我们认为视源正股成长性好，转债又有一定的申购安全垫，建议一级市场积极申购。
风险提示：研发投入变化影响毛利率，公司控制权的变更等影响实际管理。
正股重要信息
转债信息
原标题《【华泰固收|张继强团队】视源转债：万屏时代，瞩目新王——可转债新券投资价值分析》