本文作者： 瑞银财富管理全球首席投资总监 Mark Haefele
在搭着瑞士阿尔卑斯山的滑雪缆车，缓缓地前往山顶雪场的途中，让人有足够的时间来思考降雪预报与近期决策者的鸽派论调有多少相似之处。获得即将降雪的消息固然令人欣喜，但雪量有多大或是持续多久则不得而知。全球股市在2019年初写下1991年以来最佳的开局表现。而现在，投资者想知道的是：在行情已经反映一些利多消息而几项重大风险仍然挥之不去的此时，市场估值倍数还会继续扩大吗？
我们认为股市进一步上涨的驱动因素仍然存在。全球经济增长看来足以支撑企业利润，但不至于达到引发通胀或促使货币政策大幅收紧。而且，从历史上看，在类似于目前低通胀、低失业率的时期，美国股市的估值往往高于长期平均水平和现有水平。在我们的战术投资期内，这将为股票估值提供支持。
股市势头强劲，波动性已降至长期均值下方，市场现已回升至去年12月下跌前的水平。不过，美联储政策转向鸽派，使得美国的长期收益率未见回升。在2018年第四季度达到3.25%的峰值后，10年期美债收益率随着股市走低而下滑至2.55%，此后仅小幅上升至2.65%。实际利率曾在去年11月达到1.16%的峰值，但目前已下降40个基点。
可以肯定的是，经济数据自去年秋季以来持续疲软，尤其是在中国和欧洲，两者早在去年春季就开始下滑。受贸易紧张局势的干扰以及关税对信心的冲击，全球经济增长暂时低于趋势水平。在此背景下，不仅仅只有美联储做出回应。中国也持续放松货币政策，且信贷增长数据显示政府的努力已开始奏效。欧洲央行和日本央行的官员都表示，如果经济状况允许，他们可能会延长宽松政策；这应有助于提振投资者的信心。
上行潜力
投资者在未来几个月的最好情况之一就是什么也不发生。当前的环境对股市颇为有利：全球经济既没有差到导致企业盈利下降，也没有好到驱动通胀和利率上升。此前，美中两国的积极磋商推迟了加征关税的时间；我们的基准情景是，原定于3月1日的关税上调期限可能再度延后。美国的低通胀和低失业率表明，股票估值还有进一步上升的空间。
下行风险
美国 — 美联储是否释出正确的信号？
去年12月市场对美联储加息做出自1994年以来的最差反应。随着美联储转向更趋鸽派的立场，市场上演了压抑后的反弹行情（relief rally）。我们认为，通胀趋势转弱和金融状况收紧迹象为美联储的立场转变提供了依据。美联储最近的高级贷款经理调查显示，多数受访者认为贷款标准在3年多内将逐渐“收紧”。我们目前认为美联储只会在今年第三季度加息25个基点。
中国 — 刺激措施是否足够？
今年迄今为止，中国经济数据持续低迷。1月份采购经理指数（PMI）低于50荣枯分界线，尤其是新订单分项指数显著疲软，零售销售仅录得个位数增长，为十年来首次。
刺激措施应可缓冲未来几个月经济放缓。中国政府利用财政和货币政策来促进经济增长，我们预计央行还会下调存款准备金率100至200个基点，今年信贷增速有望稳定在10%附近。1月份信贷数据表明，宽松货币政策或已开始见效。近期贸易数据也令人鼓舞，尽管受到春节因素的干扰。总之，我们预计2019年中国GDP将增长6.1%，较2018年的6.6%有所放慢。
欧洲 — 一次性还是周期性放缓？
欧洲增长“暂时放缓”已持续一段时间，我们将密切关注后续数据，以判断经济是否回暖。现阶段欧洲决策者支持经济增长的工具不是很多，因为利率已经是负值，而且只有德国才能真正负担得起扩大财政支出，因其倾向于平衡预算。此外，英国硬脱欧的风险也日益迫近。
总体而言，风险回报前景依然良好。我们认为，货币政策支持力度加大、中国信贷扩张以及贸易紧张局势缓解的迹象，远远抵消了宏观经济和企业盈利势头疲软的负面影响，因此我们依然看好全球股票。
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