海底捞营收利润勉强达标,19年面临新店经营效率大考 | 财报点评

作者: 见智君
海底捞静态PE高达60倍,前瞻PE仍有40倍,高估值与潜在经营风险并不匹配。

*本文数据和图表均由见智模型提供支持,添加微信号”hellojianzhi”即可获得海底捞业务模型*

海底捞(6862.HK)于2019年3月26日盘后发布2018年经营业绩,这是海底捞上市以来首份财报。财报显示,营收及利润接近彭博一致预期,翻台率指标在国内城市均有小幅提升,但海外门店出现下滑。见智跟踪的开店数据显示,2018年是海底捞门店扩张数量最多的一年,新增门店数量200家,是2017年的2倍,过半的新店在冬天旺季开业,12月份一个月开设了至少52家,占全年开店数26%以上。本次财报并没有反映旺季扩张的新店经营效率如何,2019年之后,海底捞会进入更多三线城市,经营效率将面临大考。

海底捞当前静态PE高达60倍,乐观预期下2019年前瞻市盈率为40倍,当前市值隐含着资本市场极高的经营期待,一旦新店扩张及经营效率不及预期,很容易对股价带来负面压力。我们点赞本次财报,但对2019年全年表现仍持谨慎态度。

财报要点如下:

1.海底捞2018年实现总收入及归母净利润分别170.7亿元,16.5亿元,同比增速分别为59.1%,60%,彭博一致预期为172.5亿元及17.03亿元,略低于市场预期;

2.整体成本结构保持稳定,各项成本收入占比为87.4%,同比增加1.6个百分点,主要由于折旧摊销费用增加和上市开支;

3.2018年底总餐厅数466家,新开店200家,符合指引,开店数较以往大幅增加,因此产生大量新店开业费用,叠加上市开支的影响,拖累2018年全年净利润率同比下滑1.5个百分点。

4.核心经营指标整体翻台率维持5次,与去年持平,一线城市翻台率提升较为明显,中国大陆以外餐厅翻台率出现严重下滑。整体同店销售增长率6.2%,一二线城市贡献度最大。

5.披露收购关联方公司优鼎优,旨在提升业务协同效应。

以下为正文:

1.收入与利润高速增长,但低于一致预期

2018年实现营业总收入170.7亿元,同比增长59.1%,实现归母净利润16.5亿元,同比增长60%。收入与利润分别低于彭博一致預期的172.5亿元,17.03亿元。收入与利润分别低于彭博一致預期的172.5亿元,17.03亿元。

收入增长主要来源于:(1)新店扩张,200家新餐厅合共带来收入增量29.19亿元;(2)现有门店同店销售增长6.2%。(3)顾客人均消费从97.7元上升至101.1元,同比增长3.5%。二线及三线以下城市成为收入增长的主力,两者合并贡献度高达72.3%,主要因为二线及三线以下城市新店扩张步伐更快和现有门店销售增长。

另外,外卖业务和调味品食材销售业务收入体量较小但增速快,收入分别为3.23亿,1.54亿,营业收入占比分别为1.9%,0.9%,增速分别为47.9%,409%。

2.各项成本结构保持稳定

2018年海底捞各项成本的收入占比变化不大,同比增加1.6个百分点,差异主要来自于(1)新开业餐厅前期收入相对较低,折旧及摊销同比增加0.7个百分点至4.1%;(2)上市开支的收入占比0.5%。

3.新店开业支出和上市开支拖累净利率下滑1.5个百分点

2018年海底撈新开店200家,符合全年指引,其中,二线城市新店数目达到87家,占全年开店数45%。

2018年新开店数据较以往年份大幅增加,海底捞表示,预计2018年每家新开餐厅的资本支出介乎人民币800万到1,000万之间,迅速扩张需要大量的费用支出,叠加上市开支8,554万,拖累全年净利率同比下滑1.5%。

4.整体翻台率维持5次,一线城市提升最为明显

公司整体翻台率5次,与去年持平,符合预期。拆分不同线城市去看,一线城市翻台率提升更为明显,从去年的4.8次提升至5.1次,其他线城市均有所提升,唯独中国大陆以外餐厅的翻台率出现明显下滑,从去年的4.4次下滑至3.8次。

见智跟踪门店数据发现,由于2018年过半的新店在冬天旺季开业,12月份一个月开设了至少52家,占全年开店数26%以上。大部分新开业门店营业天数不超过120天,三线及以下城市的高翻台率能否维持,仍有待观察。

区分新店与老店,新店翻台率由4.6次下降至4.5次,老店翻台率从5.1次提升至5.2次。

5.同店销售增长率6.2%,一二线城市贡献最大

2018年海底捞整体同店销售增长率为6.2%,维持中单位数增长。

拆分不同线城市看,一线城市同店销售增速最快,达到11.7%,对2018年整体同店销售额增长贡献度最大,高达51.8%,一线城市和二线城市合并贡献度87.6%,三线及以下城市同店增速10.6%,但对同店销售额贡献度仅为22%,中国大陆以外经营情况较差,同店销售倒退8.5%。

6.收购关联方公司优鼎优

2019年3月26日公告,海底捞全资收购关联方优鼎优餐饮股份有限公司,后者主要以“U鼎”品牌经营四川风味冒菜快餐厅,于北京、上海、西安、武汉、深圳、南京及扬州合共经营45间餐厅,2018年除税后亏损885.7万元。海底捞表示收购的目的旨在提升业务协同效应。

结語

海底捞目前的价格(22.85HKD)对应2019年一致预期EPS的39倍PE,见智认为其高估值与潜在经营风险并不匹配,2019年及往后大量的往三四线城市拓店,对其整体经营效率的影响具有不确定性,整体翻台率一旦下降到4倍,将使得经营利润大幅下滑。

在这份财报里我们看到2018年大多数新店开业集中在一二线城市,并且集中于火锅旺季开业,新店整体依然表现出优秀的经营效率,但是这份财报并没有让我们看到未來三线及以下城市新店经营效率的全貌,因此投资者必须意识到海底捞经营模式中潜在的风险。

<此处结束>

有关海底捞的研究内容,可参考:

《海底捞:封神、渡劫及诛仙台》

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