一汽轿车:同业竞争初步解决,优质资产迎重估

来源: 汪刘胜
商用车置换乘用车资产,同控股股东同业竞争问题初步解决。

本文来源:汪刘胜 (ID:cms-auto),华尔街见闻专栏作者

摘要

公司晚间公告,拟以拥有的除财务公司、鑫安保险之股权及部分保留资产以外的全部资产和负债作为置出资产,与一汽股份持有一汽解放100%股权中的等值部分进行置换,同时,拟向不超过10名投资者以非公开发行股份及可转换债券的方式募集配套资金。一汽解放作为重卡行业龙头,资产质量优秀,公司上市主体有望迎来优质资产的重估。看好一汽系改革主线机会,维持公司“审慎推荐-A”评级。

核心观点

商用车置换乘用车资产,同控股股东同业竞争问题初步解决。

公司晚间公告,拟以股权资产一汽轿车销售公司(90%)、一汽马自达销售(56%)、大众变速器(20%)、贵安摩拜(10%)及乘用车相关非股权资产等值置换一汽解放100%股权,同时募集配套资金购买剩余差价资产。资产置换完毕后,一汽轿车主体包括一汽解放100%股权、一汽财务21.8%股权及鑫安保险17.5%股权,主业变更为商用车整车制造和汽车金融业务。

2016年同业竞争承诺到期,一汽股份希望延期三年解决同业竞争问题(后被股东大会否决),落地的时间窗口在2019年,此次一汽轿车资产置换结束后,将有效解决一汽轿车和控股股东之间的同业竞争问题。

整体上市料在股权理顺后继续推进。

一汽大众中方持股60%,是中方持股比例最多的合资车企。大众汽车CEO迪斯此前公开表态希望在2019年下半年,或2020年早些时候促进股比调整,我们认为此表态主要同一汽大众股比调整有关,调整后有望同上汽大众(50%:50%)一致。待股权理顺后,整体上市有望推进加快。

一汽解放、一汽财务等优质资产有望迎来价值重估。

一汽解放作为商用车TOP1,龙头地位显著,且产品结构中自卸车占比较高,在19年以来基建复苏大背景下有望维持较高盈利水平。同时,解放注入上市主体后效率有望获得持续提升。以2018年业绩作为参考,一汽解放实现净利润23.7亿,考虑一汽财务、鑫安保险等公司业绩贡献,我们认为资产置换结束后公司的稳态盈利在30亿左右。考虑到龙头的溢价作用,如给予中性15X估值,一汽轿车市值有望实现450-500亿合理区间。考虑到目前资产估值和增发方案仍未公告,存在不确定性,若后续方案由于此估价,则公司存在优质资产的重估机会。

风险提示:效率提升不及预期

投资建议:

此次股权置换后一汽轿车将换入商用车和汽车金融,在解决同业竞争的同时拥有一汽解放这一国内商用车龙头。此次重构后公司盈利预计达到30亿,且优质资产有望重估,整体上市将在一汽大众股权重整后继续进行。维持公司“审慎推荐-A”评级。

风险提示:基建复苏不及预期;国企改革推进不及预期。

负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。

招商汽车团队介绍

汪刘胜,1998年毕业于同济大学。7年产业经历,2006年至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究,连续11年新财富最佳分析师入围。2008年获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名;2010年获水晶球奖并获新财富第三名;2014年水晶球第一名、新财富第二名;2015年水晶球公募第一名、新财富第三名;2016年金牛奖第二名;2017年新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域,基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。

寸思敏,上海财经大学硕士,3年证券行业研究经验。2016年加入招商证券,重点覆盖传统整车、零部件、后市场板块。

李懿洋,清华大学硕士,2年证券行业研究经验。2017年加入招商证券,重点覆盖新能源、智能汽车板块。

马良旭,清华大学博士,3年证券行业研究经验。2018年加入招商证券,重点覆盖商用车、新能源、智能汽车板块。

杨献宇,同济大学硕士,一年半汽车产业经历,2年证券行业研究经验。2018年加入招商证券,重点覆盖乘用车、商用车、零部件板块。

投资评级定义

公司短期评级

以报告日起6个月内,公司股价相对同期市场基准(沪深300指数)的表现为标准:

强烈推荐:公司股价涨幅超基准指数20%以上

审慎推荐:公司股价涨幅超基准指数5-20%之间

中性:公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间

回避:公司股价表现弱于基准指数5%以上

公司长期评级

A:公司长期竞争力高于行业平均水平

B:公司长期竞争力与行业平均水平一致

C:公司长期竞争力低于行业平均水平

行业投资评级

以报告日起6个月内,行业指数相对于同期市场基准(沪深300指数)的表现为标准:

推荐:行业基本面向好,行业指数将跑赢基准指数

中性:行业基本面稳定,行业指数跟随基准指数

回避:行业基本面向淡,行业指数将跑输基准指数

原标题《【招商汽车|公司点评】一汽轿车:同业竞争初步解决,优质资产迎重估》

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