创维转债:物联时代,静候风来——可转债新券投资价值分析

张继强
创维数字是机顶盒制造商,与广电网络和高清视频联系紧密,成长性较好。转债发行规模10.4亿,债项评级为AA级,条款保护性不错。预计创维转债上市首日平价溢价率在12%左右,对应价格在110元附近。建议一级市场积极申购。

本文来源:张继强 (ID:gh_51b4540572ef),华尔街见闻专栏作者

核心观点

创维数字(000810.SZ)是机顶盒制造商,与广电网络和高清视频联系紧密,成长性较好。转债方面,发行规模适中(10.4亿),债项评级为AA级,条款保护性不错,平价高带来了一定的申购安全垫。定价方面,创维正股当前价格11.44元,对应转债平价98.96元,参考骆驼、钧达等相似个券并结合正股基本面判断,我们预计创维转债上市首日平价溢价率在12%左右,对应价格在110元附近。综上,我们建议一级市场积极申购。

基本面:国内机顶盒龙头,行业发展迅速,成长性不俗

创维数字是国内机顶盒龙头企业,下游客户包括各广电平台与电信公司。公司主营业务为机顶盒(2018收入占比74.1%)、液晶器件服务(10.9%)和网络接入设备(5.97%)等。创维基本面颇有亮点,具体有:1、公司在机顶盒市场中竞争力最强。据格兰研究,其机顶盒在广电平台销售中连续11年排名第一、在电信运营商中覆盖率和18年4K机顶盒总出货量均为行业首位;2、19年全网整合与智慧城市政策实行,广电行业得到进一步发展,尤其是高清产业计划有望推动4K和8K机顶盒用量再创新高;3、除硬件外,公司的一体化服务逐渐完善。整体看,创维竞争力与成长性均优。

正股估值合理、成长性不俗,智能家居与广电传媒主要是催化剂

创维正股当前股价11.4元,对应PETTM37.5x,对应PBLF4x,相比自身处于历史中值附近,与其他机顶盒制造商四川九洲(PETTM153x)、银河电子(-5.3x)相比也不高。我们认为该股定位与其基本面匹配度尚在合理范围,但考虑到成长性则可酌情给予更高的估值。从触发剂角度看,高清视频、物联网、汽车电子都是热点概念,博弈价值较好。综合来看,创维正股竞争力强、成长性不俗,在A股中也是较为稀缺的广电传媒、智能硬件标的。

股权集中度高,质押风险很低,预计解禁压力不大,总体风险较小

公司持股结构集中,创维-RGB电子有限公司持股54.4%;当前质押比例较高(56.6%,尤其是大股东创维-RGB电子100%质押),如果股市向下调整,将有一定质押风险;19年11月有3.3%的股份计划解禁,但此数量预计不会造成太大的股价压力。经营方面,则要注意:1、公司原材料为集成电路、智能卡和线路板等,其价格波动对毛利率影响较大;2、公司海外业务占比不小(18年,30.8%),中美贸易谈判将导致出口环境变化,并对业绩造成一定影响。总体看,公司信用风险不大,但质押风险不容忽视。

条款分析:条款一般,债底保护性尚可,平价带来一定申购安全垫

条款方面,创维转债的票面利率分别为0.4%,0.6%,1.0%,1.5%,1.8%,2.0%,到期赎回价为113元(含最后一期年度利息),期限为6年,面值对应的YTM为2.89%;债项评级为AA级,以上清所6年期AA中短期票据到期收益率5.28%(2019/4/10)作为贴现率估算,债底价值为87.38元,保护性尚可。下修条款为[10/20,90%],有条件赎回条款[15/30,130%],有条件回售条款[最后两年,30,70%,面值+当期应计利息]。正股当前股价11.44元,对应转债平价98.96元,综合看,该券有一定的申购安全垫。

上市定位与申购价值分析

创维正股当前股价11.4元,对应转债平价98.96元,可参考相近规模、相同评级的个券骆驼(平价98.14元,平价溢价率13.9%)和钧达(99.54,8.9%)等。我们认为:1、该券题材较为稀缺(智能硬件、物联网等),与广电平台联系紧密,机构关注度较高,预计定位不会低于同规模、同评级的老券;2、正股成长性不俗,有一定竞争力,如果定位合理将有不错的配置价值,但市场可能很难给予“捡便宜货”的机会;3、正股股价弹性不小,尤其是近期涨幅较高,有一定的波动风险。我们预计其上市首日平价溢价率在12~14%左右,对应价格在110~112元区间,建议一级市场积极申购。

风险提示:原材料波动影响利润率;贸易环境对出口造成风险。

正股重要信息

转债信息

原标题《【华泰固收|张继强团队】创维转债:物联时代,静候风来——可转债新券投资价值分析》

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