本文来源：张继强 (ID:gh_51b4540572ef)，华尔街见闻专栏作者
核心观点
创维数字（000810.SZ）是机顶盒制造商，与广电网络和高清视频联系紧密，成长性较好。转债方面，发行规模适中（10.4亿），债项评级为AA级，条款保护性不错，平价高带来了一定的申购安全垫。定价方面，创维正股当前价格11.44元，对应转债平价98.96元，参考骆驼、钧达等相似个券并结合正股基本面判断，我们预计创维转债上市首日平价溢价率在12%左右，对应价格在110元附近。综上，我们建议一级市场积极申购。
基本面：国内机顶盒龙头，行业发展迅速，成长性不俗
创维数字是国内机顶盒龙头企业，下游客户包括各广电平台与电信公司。公司主营业务为机顶盒（2018收入占比74.1%）、液晶器件服务（10.9%）和网络接入设备（5.97%）等。创维基本面颇有亮点，具体有：1、公司在机顶盒市场中竞争力最强。据格兰研究，其机顶盒在广电平台销售中连续11年排名第一、在电信运营商中覆盖率和18年4K机顶盒总出货量均为行业首位；2、19年全网整合与智慧城市政策实行，广电行业得到进一步发展，尤其是高清产业计划有望推动4K和8K机顶盒用量再创新高；3、除硬件外，公司的一体化服务逐渐完善。整体看，创维竞争力与成长性均优。
正股估值合理、成长性不俗，智能家居与广电传媒主要是催化剂
创维正股当前股价11.4元，对应PETTM37.5x，对应PBLF4x，相比自身处于历史中值附近，与其他机顶盒制造商四川九洲（PETTM153x）、银河电子（-5.3x）相比也不高。我们认为该股定位与其基本面匹配度尚在合理范围，但考虑到成长性则可酌情给予更高的估值。从触发剂角度看，高清视频、物联网、汽车电子都是热点概念，博弈价值较好。综合来看，创维正股竞争力强、成长性不俗，在A股中也是较为稀缺的广电传媒、智能硬件标的。
股权集中度高，质押风险很低，预计解禁压力不大，总体风险较小
公司持股结构集中，创维-RGB电子有限公司持股54.4%；当前质押比例较高（56.6%，尤其是大股东创维-RGB电子100%质押），如果股市向下调整，将有一定质押风险；19年11月有3.3%的股份计划解禁，但此数量预计不会造成太大的股价压力。经营方面，则要注意：1、公司原材料为集成电路、智能卡和线路板等，其价格波动对毛利率影响较大；2、公司海外业务占比不小（18年，30.8%），中美贸易谈判将导致出口环境变化，并对业绩造成一定影响。总体看，公司信用风险不大，但质押风险不容忽视。
条款分析：条款一般，债底保护性尚可，平价带来一定申购安全垫
条款方面，创维转债的票面利率分别为0.4%，0.6%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%，到期赎回价为113元（含最后一期年度利息），期限为6年，面值对应的YTM为2.89%；债项评级为AA级，以上清所6年期AA中短期票据到期收益率5.28%（2019/4/10）作为贴现率估算，债底价值为87.38元，保护性尚可。下修条款为[10/20，90%]，有条件赎回条款[15/30，130%]，有条件回售条款[最后两年，30，70%，面值+当期应计利息]。正股当前股价11.44元，对应转债平价98.96元，综合看，该券有一定的申购安全垫。
上市定位与申购价值分析
创维正股当前股价11.4元，对应转债平价98.96元，可参考相近规模、相同评级的个券骆驼（平价98.14元，平价溢价率13.9%）和钧达（99.54，8.9%）等。我们认为：1、该券题材较为稀缺（智能硬件、物联网等），与广电平台联系紧密，机构关注度较高，预计定位不会低于同规模、同评级的老券；2、正股成长性不俗，有一定竞争力，如果定位合理将有不错的配置价值，但市场可能很难给予“捡便宜货”的机会；3、正股股价弹性不小，尤其是近期涨幅较高，有一定的波动风险。我们预计其上市首日平价溢价率在12~14%左右，对应价格在110~112元区间，建议一级市场积极申购。
风险提示：原材料波动影响利润率；贸易环境对出口造成风险。
正股重要信息
转债信息
原标题《【华泰固收|张继强团队】创维转债：物联时代，静候风来——可转债新券投资价值分析》