汇川技术:整体符合预期,工控复苏和乘用车电控值期待!

来源: 曾朵红
2018年公司收入增长22.96%,净利润增长10.08%,符合预期;2019年经营目标收入增长20%~40%,净利润增长10%~30%,好于市场预期。

本文来源:曾朵红 (ID:Green__Energy),华尔街见闻专栏作者

公司2018年收入增长22.96%,净利润增长10.08%,符合预期;2019年经营目标收入增长20%~40%,净利润增长10%~30%,好于市场预期。公司发布2018年年报,报告期内实现营业收入58.74亿元,同比增长22.96%;实现利润总额12.84亿元,同比增长6.77%;实现归属母公司净利润11.67亿元,同比增长10.08%,对应EPS为0.7元。其中第4季度,实现营业收入19.35亿元,同比增长17.46%,环比增长31.98%;实现归属母公司净利润3.73亿元,同比增长10.68%,环比增长25.12%。毛利率为41.81%,同比下降3.30pct,第四季度毛利率39.13%,同比下降5.69pct,环比下降1.29pct;全年归母净利率为19.86%,同比下降2.32pct,第四季度归母净利率19.26%,同比下降1.18pct,环比下降1.06pct。2018年年报总体符合预期,公司给了2019年的经营目标指引,收入同比增长20-40%,归母净利润同比增长10-30%,好于市场的预期。

18年工控行业增速回落,汇川增速领先行业,实现32%的增长;工控行业提前复苏,汇川强阿尔法继续领跑行业,预计公司未来仍能保持30%左右的增长。

18年下半年行业增速放缓,19年3月PMI 超预期反弹,行业提前复苏。2018年中国自动化产品市场规模1264亿元,同增6.1%,比17年增速15.2%显著回落,其中下半年增速增速明显放缓,全年Q1~Q4增速分别12.0%/9.0%/4.1%/0.0%;分下游看,OEM市场较项目型市场回落更加明显,OEM、项目型市场18年增速分别5.0%/ 7.5%;分产品看,变频的回落情况好于伺服,变频、伺服、PLC18年增速分别8.0%/3.5%/8.1%。19年3月官方PMI数据超预期反弹,达50.5回到荣枯线上方,提前复苏超预期,且我们预计是趋势性的复苏,行业复苏将在二季度体现。

通用自动化18年营收约25.87亿元,同增32.05%,体现很强的阿尔法,2季度工控复苏下半年通用自动化增长可能超预期。面对行业增速回落,公司一方面紧抓行业结构性增长的机会,另一方面提升整体解决方案能力。在传统设备制造业通过专机与多产品解决方案实现较快增长;新兴制造业以伺服和中型PLC为核心打造解决方案;在EU领域把握行业升级改造机会,为客户提供变频传动解决方案。通过坚持“行业营销+技术营销+品牌营销”,公司通用自动化产品市场占有率持续提升。2018 年通用自动化业务实现销售收入 25.87 亿元,同比增长 32.05%。其中通用变频器预计实现收入14.7亿,同比增长33%,三季度确认有加速,四季度依然保持很高的增速,跟变频的传统下游去年盈利好资本开支充裕有关,今年这一趋势持续,预计通用变频器今年保持30%以上的增长;通用伺服实现收入约9.24亿,同比增长33.5%,受锂电设备需求增加通用伺服四季度收入增长提速,PLC和HMI等实现收入约1.93亿元,同比增长18%。通用自动化板块2018年上半年总体订单增速很好,而下半年订单增速有所放缓,由于收入增长的滞后性,体现前低后高,2019年我们认为一季度是低点,3月下旬以来的部分渠道体现复苏的趋势,今年总体逐季回升的态势明确。

电液伺服受行业低迷影响全年增速仅3%,在油压机、铝型材、立式机等行业拓展迅速。2018年注塑机下游市场需求低迷,公司标准型注塑机订单下滑严重。应对行业下滑,公司积极推出新品、强化电机与专用伺服组合销售,在行业方面加大对油压机、铝型材、立式机等行业拓展,在这些板块增长较快。2018年电液伺服事业部+伊士通团队合计完成销售收入4.95亿元,同比增3%;其中电液伺服事业部完成销售收入约2.77亿元,同增14%。

工业机器人+上海莱恩同增11.55%;南京汇川同增45.77%。公司机器人板块定位3C+轻量化,主攻SCARA和六关节,和国外龙头差异化竞争,18年公司“核心部件+整机+视觉+工艺”经营策略,公司优化了SCARA机器人产品系列,推出IRB300六关节机器人。工业机器人+上海莱恩实现营收0.84亿元,同增11.55%;南京汇川(工业视觉)实现营收0.53亿元,同增45.77%。

汽车电子同比小幅下降7.97%,下滑主要来自客车物流车,19年乘用车进入二线品牌收获期,一线车企20年放量,海外方面有望在今明年拿到定点,未来潜力大。

客车方面继续深化与宇通的战略合作,调整客户结构导致收入下降。2018年公司灯塔客户宇通新能源客车产量2.47万辆,同比-0.47%,其中纯电动客车2.27万辆,同比+11.79%。公司2018年继续深化与宇通的战略合作,发货量持稳,但受补贴退坡等影响产品价格下滑幅度较大。另一方面,行业内部分客户的资金状况发生恶化,公司积极调整客户结构规避风险,也影响了销售增速,2018年全年公司客车销售收入同比下降。

受行业影响物流车销售收入下滑。公司物流车17年开始突破,目前国内前10大物流车企有8家是公司客户,市占率约20%。2018年受补贴力度下降、车企资金周转压力增大的影响,物流车行业整体销售状况低迷,据节能网数据2018年全国纯电动专用车销售11.32万辆,同比下降26%。受此影响公司新能源物流车销售同比下滑。

乘用车厚积薄发,19年国内二线车企放量,20年一线车企放量,海外布局加速。公司乘用车客户拓展“三步走”策略:(1)国内二三线车企的项目定点,2017年完成部分定点,2018年小幅放量,预计实现了2亿多订单,1亿多的收入,主要是威马、东风等,2019年将是业绩兑现之年;(2)国内一线车企的定点,2018年取得良好进展,共拿到了8家国内区车企的项目定点,广汽、长城等18年成功定点、预计20年大幅放量;(3)海外一线车企,已通过大众体系三大认证,大众、宝马多次验厂,19年目标拿到一家定点,国际市场先DCDC为突破口,大众、奔驰、奥迪均有定点项目在接触。在产品开发方面,搭建新一代的电控、电机、减速机、电源等技术与产品平台;正在开发第三代动力总成产品,预计年底会推向市场。

整体来看,公司新能源汽车业务销售收入8.41亿元,同比下降7.97%,主要是受商用车销售下滑影响,乘用车方面进展顺利,因为研发投入3-4亿元,汽车电子总体预计2018年亏损1-2亿之间。

电梯一体机增长22%超预期,聚焦跨国企业客户、提升大配套能力;收购贝思特稳定现金流业务,丰富业务形态和经营模式。

行业大配套趋势加速,汇川聚焦跨国客户、提升大配套能力。2018年房地产市场持续调整,电梯行业增速放缓,整梯厂盈利水平下降;同时电梯零部件行业竞争加剧,下游对”大配套“需求提升。公司经营围绕三大策略:(1)聚焦跨国企业客户,2018年电梯增速部分来自跨国企业客户放量;(2)向解决方案产品延伸,提升”大配套“能力;(3)打造智慧电梯,贯穿电梯后市场,探索立体停车领域。报告期内公司电梯业务在跨国企业、海外市场、家用电梯市场增长较好。截至18年末公司在累计销售电梯一体机超180万台,18年全年实现销售收入13.7亿元,同比增长22.34%,市占率持续提升,但由于外购产品增加,毛利率有所下降。

19年公司拟收购贝思特,丰富业务形态和经营模式。公司19年拟收购贝思特100%股权,贝思特是国内领先的电梯零部件企业,人机界面、按钮、显示器等市占率位于行业领先地位2018年营收24.24亿元,净利润2.35亿元。完成收购后公司“大配套”解决方案能力有望继续提升,同时公司与贝思特在产品、客户方面互补,协同效应明显,将形成国内电梯零部件行业的龙头,进一步提升市占率,预计电梯仍将保持较好增长。

轨道交通稳住苏州、走向全国,订单进入密集交付期。截至18年末,江苏经纬在苏州地区已中标轨交2、3、4、5号线牵引系统,有轨电车2号线牵引系统,中标率几乎100%;其他地区,已中标宁波4、2号线二期牵引系统、贵阳2号线一、二期、南通轨交1号线一期,稳住苏州、走向全国趋势已形成。2018年公司轨交业务实现营收2.12元,同增111.55%。从订单角度看,2018年新增订单10.8亿元,考虑18年确认的订单,到年末公司在手订单约13.8亿元,预计19-21年每年确认的订单在4-6亿元。轨交牵引行业国内是百亿规模的市场,未来汇川有望进入行业前三的份额。

毛利率从3Q开始各条产品线均有回落,下半年毛利率环比下降超过3个点。过去因为产品结构调整的原因,个别产品价格小降,综合毛利率呈现小幅下降的趋势,但是在去年三季度单季度毛利率为40.41%,环比大幅度下降3个多点,四季度综合毛利率为39.13%,环比下降1.29pct,四季度毛利率环比的下降主要是产品结构的原因,其中新能源产品毛利率显著下降,下半年毛利率环比下降主要是产品价格竞争加剧、元器件价格上涨和产品结构变化的原因。2019年来看,上半年毛利率同比有压力,环比毛利率已经趋稳,随着工控的复苏,毛利率有提升的可能。

销售和管理费用率同比分别下降0.65%和0.64%,费用控制超预期。公司全年费用14.96亿元,同比增长18.49%,期间费用率下降0.96个百分点至25.46%。其中,销售、管理(含研发)、财务费用分别同比上升14.35%、上升18.52%、上升50.89%至5.0亿元、10.0亿元、-0.1亿元;费用率分别下降0.65、下降0.64、上升0.33个百分点至8.59%、17.09%、-0.22%。全年研发费用同比上升20.20%至7.12亿元,研发费用率同比下降0.28个百分点至12.12%,其中第四季度研发费用率为10.15%。全年营业外收入同比下降47.45%到0.10亿元。第四季度,销售、管理(含研发)、财务费用分别同比下降0.67%、增长6.60%、增长144.32%至1.68、2.77、0.06亿元;费用率分别同比下降1.59、下降1.46、上升1.07个百分点至8.70%、14.32%、0.29%。

预收款下降20%,存货 提升22.6%,现金流情况保持稳定。2018年经营活动现金流量净流入4.71亿元,同比下降4%;销售商品取得现金47.20亿元,同比增长39.1%。期末预收款项2.37亿元,比年初下降19.9%。期末应收账款19.69亿元,较期初增长5.50亿元,应收账款周转天数上升7.75天至103.82天。期末存货12.64亿元,较期初上升2.33亿元;其中发出商品3.61亿元,同比增长18.8%,原材料4.86亿元,同比增长50.1%;存货周转天数减少1.5天至120.85天。2018年ROE为18.69%,资产负债率为36.74%。

并购基金已成功投资6家企业。公司作为LP参与设立的深圳前海晶瑞中欧并购基金投资企业于2016年2月成立。2018年4月,公司的认缴规模增加至8亿元人民币。截止报告期末,公司实际缴纳出资4.4亿元人民币。前海中欧基金自设立以来已成功投资两家企业,这些企业主要是工业自动化、新能源汽车关键零部件领域的技术型企业。公司作为LP参与设立的佛山市招科创新智能产业投资基金,公司认缴出资额为1.2亿元人民币。截止报告期末,公司实际缴纳出资6,812.68万元。已经成功投资的项目合计4个,投资标的主要为智能制造相关领域的企业。

2018年品牌年成果显著;2019年组织变革年值得期待。2018年是公司的品牌年,公司制定了品牌战略、完善了品牌视觉识别手册、规范品牌视觉传播、对内进行品牌培训,总体上公司在工控和新能源汽车领域的领军企业品牌形象进一步提升。2019年是公司的组织变革年,将推进第四次组织架构变革,推行矩阵式管理架构,进一步提升公司的整体运营效率。

盈利与预测评级

预计公司19-21年归母净利润为14.17/18.00/23.79亿元,同比分别+21.55%/27.0%/32.2%;EPS分别0.85/1.08/1.43元;对应现价PE分别33/26/20倍。3月PMI超预期反弹,工控提前复苏,汇川通用自动化业务增长有望加速;新能源乘用车电控业务今年开始放量,未来潜力可期,给予19年45倍PE,目标价38.4元,维持“买入”评级。

风险提示:宏观经济风险、客户拓展低于预期。

团队介绍

原标题《【东吴电新】汇川技术:整体符合预期,工控复苏和乘用车电控值期待!》

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