科创系列：从心脉医疗和赛诺医疗比较，如何看国内心脏支架类医疗器械？

2017年我国心脏支架的终端市场规模约 102.4 亿元，复合增速约12.7%。2017年我国主动脉及外周血管支架的终端市场规模在40.4 亿元水平：其中主动脉血管腔内介入医疗器械市场规模约10.3亿元、复合增长率高达 17.2%；外周血管介入医疗器械市场规模约30.1亿元、复合增长率达 15.4%。相关公司支架类介入医疗器械行业市场规模合计约142.8亿元（102.4亿+40.4亿）。

心脉医疗主要收入来源为主动脉（体循环的动脉主干）支架类产品，赛诺医疗主要收入来源为冠脉（专供心脏血液的动脉）支架类产品：

心脉医疗产品线较丰富，主要产品可分为主动脉覆膜支架类、术中支架类及其他产品。公司主动脉覆膜支架类产品占收入比重较高，约82%。2018年心脉医疗收入约2.31亿元。赛诺医疗赛诺医疗主要收入来源为冠脉支架——生物降解药物涂层冠脉支架系统（BuMA），单品收入占比达91.47%，2018年赛诺医疗收入约3.8亿元。

相关公司产品在技术上与国外公司差距逐步缩小：

心脉医疗的胸主动脉覆膜支架系统是全球第一个获批上市的分支型产品，可用于累及弓部的主动脉夹层的治疗，隔绝病变的同时保证了安全性；心脉医疗的术中支架系统为国内唯一获批上市的可在胸主动脉夹层外科手术中使用的术中支架系统。赛诺医疗招股书披露：试验结果表明，在术后晚期管腔丢失、支架小梁覆盖率和支架内血栓等方面，赛诺医疗BuMA 产品的表现都显著优于对照竞品。（相关公司招股书）

相关公司研发投入占收入比重均较高：

心脉医疗2018年研发投入约4786万元，占收入比重约20.71%。心脉医疗2018年研发投入约4786万元，占收入比重约20.71%。赛诺医疗2018年研发投入约1.3亿元，占收入比重约34.17%。A股可比公司乐普医疗（300003.SZ）2018年研发投入约4.72亿元，占营业收入比约7.42%。研发费用率方面：赛诺医疗研发费用率约17.5%、心脉医疗研发费用率约12.6%，高于9.5%可比公司平均值。

心脉医疗与赛诺医疗主要客户比较，赛诺医疗客户结构预计更优：

心脉医疗前五大客户占营收比重较高，2018年心脉医疗前五大客户占营收比重约34.87%；而赛诺医疗2018年前五大客户占营收比重约18%。两公司的第一大客户均为：北京迈得诺医疗技术有限公司。心脉医疗对该公司的销售额约2,975万元，占心脉医疗年度营业收入比例约12.87%；赛诺医疗对该公司的销售额约3462万元，占赛诺医疗年度营业收入比例约9.10%。

心脉医疗与赛诺医疗估值比较：

心脉医疗拟首次公开发行不超过 1,800 万股，占本次发行后总股本的比例不低于 25%，拟募集约6.51亿元。按招股书预计募集资金估算，心脉医疗IPO隐含估值约26亿元。赛诺医疗拟募集约2.6亿元，按招股书预计募集资金估算，赛诺医疗IPO隐含估值约14.7亿元。可比公司（微创医疗、乐普医疗、垠艺生物）平均PE约55.58倍。从相对估值角度，若成功上市，赛诺医疗、心脉医疗的估值均有提升空间。

风险提示：未能成功上市的风险，市场竞争风险、政策风险、产品研发风险、控制权变更风险