本文来源：廖志明 (ID:zhimingfinance)，华尔街见闻专栏作者
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事件
4月25日，杭州银行披露18年年报及19年一季报。18年、1Q19分别实现营收170.5亿、52.9亿，YoY +20.8%、+26.6%；拨备前利润118.2亿、39.7亿，YoY +24.2%、+28.3%；归母净利润54.1亿、18.2亿，YoY +18.9%、+19.3%；ROE达11.01%、14.92%(年化)，依然较高；不良率为1.45%、1.40%。
点评
业绩高增长态势延续，ROE有望继续上行
18年营收增速大幅回升，19Q1仍保持较高水平。杭州银行营收增速自14年12.7%开始下滑，于17年触底于3.0%；并于18年强势反弹，高达20.8%，19Q1该增长态势仍然保持，为26.6%（与18Q1的28.6%接近，表征高增态势持续）。规模扩张和非息收入是主要驱动因素。18年生息资产规模YoY +10.5%，19Q1比19年初增2.2%。17年/18年/1Q19净非息收入YoY为-7.8%、65.2%、135.7%，主要源于会计政策调整。
净息差仅小幅上行6BP至1.71%。在此基础上，18年/1Q19收获了18.9%和19.3%的净利润增速，以及11.01%、14.92%(年化)的ROE，1Q19业绩回升之势有所加强。
资产端扩张力度加大，存款成本压力较高
加大信贷投放，个贷增长较快。17年/18年/1Q19贷款YoY为15.1%、23.5%、27.1%，增速持续上扬。其中，18年/19Q1个贷YoY高达36.3%、35.6%，零售重视度提高。
投资增速回升，结构调整或降低风险。强监管之下，18年投资YoY以-4.8%的水平触底，而在19年初稳增长政策导向下，19Q1又回升至10.9%。18年相比17年，政府债、金融债、政策性银行债共增加592亿，投资基金增加210亿，非标仅增加100亿，整体信用风险有所下降。
存款成本压力较高。19Q1存款YoY +16.4%，主要靠定期存款支撑，18-19Q1其YoY高达49.7%和46.8%，活期仅增长1.7%和3.3%。揽储压力下，定期存款增量多为高成本的结构性存款，使18年存款付息率同比上升30BP。
资产质量持续大幅改善，资本约束有待解决
不良率自16年高点到19Q1已累计下降21BP到1.40%，持续改善；拨备覆盖率自17H1的低点持续上升，到19Q1底已达到264%，安全垫较足。潜在不良持续大幅改善。18年逾期率/逾期90+比例，同比下降103BP/83BP；逾期与不良剪刀差从17年的63BP，已降至18年的-26BP；逾期90+比例亦低于不良率38BP，不良认定严格。资本约束亟待解决。19Q1时核心一级资本充足率为8.05%，较监管底线仅剩55BP，亟待补充。据《每日经济新闻》报道，浙江银保监局已批复同意杭州银行发行不超过100亿的二级资本债。但这仍无法缓和核心一级资本的紧张局面，后续仍需要针对性的外源补充。
投资建议：业绩高增长态势不改，资产质量持续优化
19Q1 ROE高达14.92%(年化)；投资端结构更稳健，零售客户基础夯实；资产质量持续大幅改善。预计19-21年归母净利润增速为19.6%/18.7%/17.5%，对应EPS为1.26/1.50/1.76元，考虑到城商行平均PB自2月初以来已涨19%，故上调目标估值为1.2倍19年PB，目标价12.48元，维持增持评级。
风险提示：存款增速不达预期约束资产扩张；内外部环境不确定性加强。