本文来源：廖志明 (ID:zhimingfinance)，华尔街见闻专栏作者
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事件
4月25日，农业银行披露19年一季报。营收1730.3亿，YoY +11.0%；拨备前利润1317.0亿，YoY +14.0%；归母净利润612.5亿，YoY +4.3%；ROE达14.96% (年化)；不良率1.53%，拨备覆盖率263.9%。
点评
中收增速亮眼，成本收入比显著下降
营收同比增速显著回升。1Q19营收YoY +11.0%（1Q18为5.0%），显著回升。1Q19净利息收入YoY +1.4%，而其他非息收入YoY +64.7%，或源于I9下口径调整。二者合并来看，则YoY +8.6%，可近似看作对净利息收入增速的还原。成本收入比显著下降。1Q19成本收入比23.12%，同比1Q18下降1.95 pct，比18年全年下降8.15 pct。
19Q1中收增速大幅回升。尽管资管新规的影响贯穿18年，但农行18年中收仍同比增长7.2%。系因代理业务(理财和代销)在中收占比不高，18年为23%。电子银行+银行卡手续费同比增加79亿，代理业务仅下滑18亿，故中收整体正增长。或受到理财回暖及银行卡、电子银行收入增长的叠加影响，1Q19净手续费收入292亿，YoY +24.9%。
存款增速稳步回升，支撑资产端扩张加快
贷款和投资增速均显著回升。对公贷款增速回升更为显著，19Q1对公贷款YoY +13.6%（高于1Q18的10.2%），比年初增6.1%（18年全年仅增11.4%）。受监管趋严等影响，18年投资增速仅11.9%；而1Q19显著回升，YoY +15.1%，高出1Q18达8.1 pct。
存款增速也稳步回升。存款季度YoY已在18Q2触底于5.2%，19Q1回升至8.2%，同比18Q1高出2.54 pct。19Q1存款余额比年初增长5.2%（18Q1为4.1%，18全年为7.1%）。其中，活期存款增速较高。尽管近年来揽储竞争加剧，业内对以结构性存款为代表的高息定期存款依赖度提高。但16-18各年，农行活期存款增速始终高于定期。19Q1活期存款增速仍高于定期2.9 pct，揽储相对优势保持，负债端成本优势凸显。
不良率下降、拨备增厚，1200亿永续债或进一步充实资本
不良率继续下降。19Q1不良率1.53%，较18年末下降6BP。经过数年的消化，18年底农行不良率仅高出其他4家大行（不含邮储）12BP，19Q1有望进一步向可比同业均值回归。19Q1拨备覆盖率263.9%，较年初提升11.8 pct，自16年的173.4%后触底回升，已累计提升90.5 pct，安全垫充足。1200亿永续债已在路上。19年3月底公告，拟发行不超过1200亿永续债。若成功发行，将补充其他一级资本83BP（以19Q1时RWA计），资本约束瓶颈从19Q1末一级资本充足率的2.44 pct，转为核心一级资本充足率的2.89 pct。用于2-3年的业务扩张问题不大，也进一步满足了未来TLAC要求。
投资建议：存款增速稳步回升，中收增速亮眼
中收增速大幅回升，支撑营收稳健增长；存款增速稳步回升，支撑资产端扩张加快；成本收入比显著下降。预计19-21年归母净利润增速为5.3%/5.8%/6.2%，对应EPS为0.61/0.65/0.69元，货币政策微调边际上利好大行息差，给予目标估值1倍19年PB，目标价4.98元，维持买入评级。
风险提示：民企/小微指标使息差和资产质量承压；宏观环境不确定性加强。
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重要声明
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告 《农业银行：中收增速亮眼，资产质量优化》
对外发布时间 2019年4月29日
报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资询业务资格）
本报告分析师 廖志明SAC执业证书编号：S1110517070001
天风银行廖志明团队：努力做更好的研究！
廖志明，天风证券银行业首席，籍贯江西。东京大学经济学硕士，且为全额奖学金获得者。曾就职于民生银行、交通银行等金融机构，具有商业银行总行的观察视角与分行的业务能力，对金融监管、流动性以及银行资产负债配置等有独到见解。卖方研究从业多年，曾在民生证券负责银行业研究。2017年金牛奖分析师，WIND 2018年金牌分析师银行业第一名，信贷预测之领军者。
林瑾璐，天风证券银行业分析师，籍贯浙江。剑桥大学金融与经济学硕士。曾先后就职于国金证券、海通证券研究所，2017年9月加入天风证券研究所。
余金鑫，天风证券银行业研究员，北京大学硕士，籍贯湖北。曾就职于光大银行总行核心处室，对银行业务理解透彻。主要负责资产质量深度分析与监管政策解读。
朱于畋，天风证券银行业研究员，计算机科学硕士。曾先后担任财产保险公司高级规划师，公募基金互联网金融部总助。负责研究中小银行、海内外互联网金融，金融科技等新兴金融领域。