本文来源：新文化商业 (ID:Ent-Biz)，华尔街见闻专栏作者
编辑 |AmyWang
制图 | 雅虹
2019年4月9日，浙江华策影视股份有限公司发布了其一季度经营报告。总体一季度经营状况不错，营业总收入达到7.35亿元，比去年同期5.94亿增长23.79%，不错的开门红。
紧接着，4月25日晚间发布2018年度业绩报告，2018年营业收入57.97亿元，较上年同期增长10.52%。但是营收差强人意，资金情况却不容乐观。
作为国内顶级的老牌电视剧公司，华策集团电视剧(全网剧)业务是公司的核心，构成营业收入77%左右，其近一年的财务状况多少可以代表大影视剧公司的生存现状和转型困境。
华策影视剧影综三大主力内容都是高成本项目，使华策资金压力雪上加霜。高内容成本下，项目推出后能否获得预期收益有待商榷。面对严峻资金压力，华策影视选择了2条最稳妥的融资方式，一是筹融资，二是政府支持。在筹融资方面，华策影视的步伐基本一致，去年同期筹资3.4亿元，本期筹资2.91亿元，变化不大。但因为本期偿还8.1亿债务，使得本期筹资活动现金流为负，这与华策影视资金压力情况相符。
“买买买”不聪明，“对赌”留退路
问：公司未来是否考虑通过并购，加快业务扩张的节奏，覆盖更多大众文娱市场？
华策总裁赵依芳答：不排除使用包括外延并购在内的方式进一步促进公司发展。
这是近日华策集团年报说明会实录中的一段问答，多少可以看出华策集团目前并购扩张层面的犹豫。
从一季度财报来看，毛利润不尽如人意，从去年同期的2.1亿元下降到1.9亿元，下降了9.52%，分析个中原因，可以从华策股权投资的两个阶段着手。
华策早就开始布局股权投资。首先在2017年4月25日，使用募集资金进行子公司布局，包括上海克顿文化传媒有限公司、西安佳韵社数字娱乐发行有限公司、北京合润德堂文化传媒股份有限公司、海宁华凡星之影视文化传播有限公司共4家。特别是上海克顿文化传媒公司，近几年来，华策影视主要爆款网剧多出自他手。如2018年下半年的全网剧《橙红年代》、电影《反贪风暴3》等项目，均为华策影视2018年主要业绩收入来源，而克顿传媒主控制发的《蜜汁炖鱿鱼》是华策影视2019年的热播预期。
提到克顿传媒，不得不提它与华策影视的对赌协议。2013年起，克顿传媒被华策影视以16.52亿人民币收购。华策影视以100%控股收购了克顿传媒后，两者签订了为期三年的对赌协议。协议中明确规定了克顿传媒2014到2016年的业绩目标，分别为1.81亿元、2.36亿元和2.42亿元。克顿传媒也是非常给力，连续三年超额达标，净利润分别为2.06亿元、2.66亿元和3.1亿元，2015年旗下《何以笙箫默》电视剧创造了全网50亿的播放成绩，业绩显著。也正因为其连续三年的优异表现，它的营运能力受到华策影视的认可，也一步步地成为了华策影视的主力子公司。
对赌的股权投资方式是对早期“买买买”并购策略的升级，如果对赌失败，被收购方将受到绝顶冲击，大概率从此从市场上消失。2018年资本大洗牌，并购重组通常伴随着高风险，为了降低风险，对赌协议被广泛采用。单说文娱公司类，华谊兄弟、光线传媒、慈文传媒等头部企业也都使用过对赌协议来降低自身的投资风险。一旦对赌成功，那么被收购企业和收购企业的未来都会有长足的发展。克顿传媒完成了对赌，足以显示其不俗的运营能力，并向华策影视展示了其未来发展潜力。
而除了克顿传媒之外，其它三家子公司的运营成绩并不突出。
在进行了子公司的布局之后，华策传媒开始扩展内容领域。一开始是综艺节目，10个月之后又对版权和模式、电影以及网络剧进行了内容制作的投资升级。现在，全网剧、综艺节目以及电影是华策影视的三大主力内容。华策影视贯穿其投资、制作、发行和运营，并对其周边诸如广告植入、游戏授权、渠道运营等都进行了布局。从产品条线上来说，华策影视通过提早布局，降低了自身的风险，并完成了产业闭环设置，市场嗅觉高于大部分同业。
除了文娱类子公司的布局以及核心内容升级之外，华策影视对股权投资显示出了极大的热情，2016年开始在教育、游戏、VR等跨界行业进行布局，到了2019年4月15日，由华策影视子公司、湖北省教育投资有限公司等共同出资成立的湖北华策教投股权投资基金管理有限公司(下称“华策教投”)备案成功。该公司的机构类型为私募股权、创业投资基金管理人。
在投资标的方面，重点关注文创、文娱、文教、文旅及消费升级等领域的未上市企业。公告中还显示，华策影视还发起了募资总规模在2.5亿元的湖北华策教投现代服务业股权投资基金合伙企业(有限合伙)的设立申请。
资本运作在上市企业中非常普遍，但是对于华策影视来说，资本运作与影视制作都是高耗费的项目，其需要承受的资金压力也非常巨大。在其80亿元的总资产中，有32亿元是应收款，25亿元是长期股权投资，其可任意使用的流动资产仅8亿元多，仅占其总资产的10%，运营压力可想而知。
政府“雪中送炭”助脱困
华策较早成立研究主旋律作品的大剧研发中心，制定了“人民为本、规划先行、匠心创作、精良制作”的创作导向。《外交风云》、《绝境铸剑》等一批重大题材主旋律剧已开机制作。此外，《创业时代》、《奔腾岁月》、《橙红年代》、《老男孩》等一批现实主义题材作品落地生花。华策在主旋律影视剧上确实走在前面，这也是政府资金支持的主要原因。
《外交风云》工作照，来源网络
如果仅从华策影视主营构成来看，全网剧销售占77.6%，占据绝对主导地位，虽然它提供了71.6%的利润，但其毛利率实际只有23.77%，比电影销售的37.58%的毛利率还要低。综艺项目的毛利率更低，仅为1.53%。相比之下，在收入比例内占比不高的经纪业务、广告、音乐以及其它的毛利率显出优势。
从2018年12月开始，公司董监高吴涛与公司的实际控制人、董事长傅梅城先生就在不断通过大宗交易减持自己名下股票。2019年2月27日，傅梅城先生出具了《股份减持计划告知函》，拟在2019年3月4日至2019年9月4日期间减持不超过公司总股本2%的股票，降低自身债务压力。仅仅1个月，即3月25日，其减持计划已实施完毕，后续傅梅城先生还在陆续减持。
巧合的是，在2018年12月，控股股东大策投资与杭金投签署了《股份转让框架协议》，将通过大宗交易的方式转让大策投资所持有的不超过公司总股数的2%的股票，交易对价总额不超过3亿元。
这说明在华策影视出现资金困难的时候，杭州政府伸出了援助之手。不仅如此，去年同期华策影视的合并税金及附加为340万，而本期只有62万，下降了81.82%。与此同时，去年同期华策影视的其它收入为847万，而本期为3462万，增长了308.67%。根据其报表释义中可知，这部分增长为公司本期收到的政府补助增加所致。政府对于华策影视还是十分青睐的，愿意为其发展提供助力。
在股权与政府的双重支持下，华策影视在2019年一季度维持了比较平稳的发展，净利润与去年同期相当，都为0.36亿元。虽然对于整个集团公司来说，这样的净利润略显单薄，但是能挺住2018年影视寒冬，略有盈余，在整个文娱产业已算佼佼者。
此外，据公开资料，2019年即将上马的影剧项目数量整体下滑，一方面原因在于成本控制，另一方面也可能是投入更加集中。华策影视向来以市场占有率为重要指标，并围绕此项进行业务的筹划和推进，当前整体业务还未出现较大疏漏，如若资金向好，19年平稳中偶有爆款，才能稳住江湖地位。
对于华策来说，2018年在股权和政府的支撑下实现收入增长，但主营业务毛利下跌，运营成本居高不下，风险随时可能集中爆发。经过2018年寒冬后，2019年势必是蜕变的一年。无论是内容偏好，还是产业链节点，都需要不断调整。
以网剧为主题的华策影视，必定要从追求流量的阶段往增加消费者粘性的阶段发展，打磨产品品质，扩大其影响力。
当然，这也对其资金方面提出了更高的要求。
原标题《华策 | 子公司撑门面母公司做投资，华策走到了十字路口》