本文来源：覃汉 (ID:quakeficc)，华尔街见闻专栏作者
国君固收 | 报告导读：
【发行情况】本次文灿转债总共发行不超过8.00亿元可转债。优配：每股配售3.636元面值可转债；设网下、网上发行，T-1日（6-6周四）网下申购、股权登记日；T日（6-10周一）网上申购；T+2日（6-12周三）网上申购中签缴款。配售代码：753348；申购代码754348。
【条款分析】本次可转债发行期限6年，票息为递进式（0.5%，0.8%，1.2%，2.0%，2.5%，3.5%），到期回售价为115元（含最后一期利息）。主体评级为AA-，转债评级为AA-，按照6年AA-中债企业债 YTM 7.30%计算，纯债价值为79.53元，YTM为3.45%。发行6个月后进入转股期，初始转股价19.93元，6月5日收盘价为19.81元，初始平价99.40元。条款方面，15/30+85%的下修条款，15/30+130%的有条件赎回条款，30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为18.25%。
【公司基本面】公司是汽车铝合金精密压铸件优质供应商，产能稳步提升，客户资源优质稳定。近年来由于全球汽车产销量仍处于高位，汽车轻量化趋势提振铝合金压铸件需求，公司产能稳步提升。2019年一季度公司实现营业收入3.85亿元，同比上升10.48%，归母净利润0.34亿元，同比下降17.39%，毛利率25.95%，目前公司市值为44亿元左右，PE TTM在36.9倍，估值水平偏高。
【发行定价】绝对估值法，假设隐含波动率为24%左右，以2019年6月5日正股价格计算的可转债理论价格为105~106元。相对估值法，目前同等平价附近的特一转债转股溢价率为5.82%。考虑到公司当前股价对应的转债平价略低于面值，我们预计文灿转债上市首日的转股溢价率区间为【5%，7%】，当前价格对应相对估值为104~106元。综合考虑，预计文灿转债上市首日价格在105~106元之间。
【申购建议】文灿股份总股本2.2亿股，前十大股东持股比例70.97%。如果假设原有股东10%参与配售，那么剩余7.20亿元供投资者申购。假设网下申购户数为1000户，平均单户申购金额为3.6亿元，网上申购户数为30万户，平均单户申购金额为100万元，预计中签率在0.11%附近。考虑到当前转债平价略低于面值，汽车行业处于底部区域，建议可以参与一级市场申购，二级市场可以配置。
正文
1. 投资建议
预计文灿转债上市首日定价区间为105~106元。按照2019年6月5日收盘价计算，文灿转债对应平价为99.40元。目前同等平价附近的特一转债转股溢价率为5.82%。考虑到公司当前股价对应的转债平价略低于面值，我们预计文灿转债上市首日的转股溢价率区间为【5%，7%】，当前价格对应相对估值为104~106元。绝对估值下，理论价格为105~106元。综合考虑，我们预计文灿转债上市首日的定价区间为105~106元。
可参与申购，二级市场可以配置。公司是汽车铝合金精密压铸件优质供应商，凭借先进的制造技术、严格的质量管理和良好的支持服务与下游主要客户建立长期稳定的合作关系，受到国内外客户认可，客户资源优质且稳定。近年来汽车轻量化趋势有助于提振铝合金压铸件需求，公司产能稳健提升。考虑到当前转债平价略低于面值，汽车行业处于底部区域，建议可以参与一级市场申购，二级市场可以配置。
2. 发行信息及条款分析
发行信息：本次转债发行规模为8.00亿元，网下申购及原股东配售日为2019年6月6日，网上申购及原股东配售日为2019年6月10日，网上申购代码为“754348”，缴款日为6月12日。公司原有股东按每股配售3.636元面值可转债的比例优先配售，配售代码为“753348”，网下发行申购上限为7.20亿元，网上发行申购上限为100万元，主承销商中信建投证券最大包销比例为30%，最大包销额为2.40亿元。
基本条款：本次发行的可转债存续期为6年，票面利率为第一年为0.50%、第二年为0.80%、第三年为1.20%、第四年为2.00%、第五年为2.50%、第六年为3.50%。转股价为19.93元/股，转股期限为2019年12月14日至2025年6月9日，可转债到期后的五个交易日内，公司将按票面面值115%（含最后一期利息）的价格赎回全部未转股的可转债。本次可转债募集资金将主要用于新能源汽车电机壳体、底盘及车身结构件智能制造项目、天津雄邦压铸有限公司精密加工智能制造项目、大型精密模具设计与制造项目、文灿股份研发中心及信息化项目。
3. 正股基本面分析
公司简介：
公司是汽车铝合金精密压铸件优质供应商。产品主要应用于中高档汽车的发动机系统、变速箱系统、底盘系统、制动系统、车身结构件及其他汽车零部件。公司凭借先进的制造技术、严格的质量管理和良好的支持服务与下游主要客户建立长期稳定的合作关系，受到国内外客户认可。近年来由于全球汽车产销量仍处于高位，汽车轻量化趋势提振铝合金压铸件需求。2018年开始由于子公司进入逐步达产期或开始试生产导致管理费用增加、新技术加大研发投入、汇兑损失、政府补助减少等原因业绩略有下滑，2019年1-3月公司实现营业收入3.85亿元，同比上升10.48%，归母净利润0.34亿元，同比下降17.39%，毛利率25.95%，近年来基本保持稳定。
公司经营分析：
专业生产汽车压铸件，产能稳健提升。公司主要从事汽车铝合金精密压铸件的生产，同时生产非汽车类压铸件。2017年汽车类压铸件占比92.07%。公司近年来产能稳健提升，2017年已有产能3.79万吨，产能利用率81.01%。公司目前共5个生产基地，文灿股份、文灿模具、南通雄邦、天津雄邦、江苏文灿，其中子公司天津雄邦已完成基本建设，正在进入逐步达产期，子公司江苏文灿正在进行基本建设，处于试生产阶段。工厂全部完成建设后，将大大提高公司产能，增强订单响应速度及产品交付能力。
客户资源优质且稳定。依托公司在技术研发、质量管理等方面的综合优势，公司与国内外知名汽车一级零部件供应商和汽车整车厂商建立了稳固的合作关系，先后成为采埃孚天合、威伯科、法雷奥、格特拉克、瀚德、博世、马勒、加特可等一级零部件供应商和通用、奔驰、长城汽车、大众、特斯拉、上海蔚来、吉利、比亚迪等整车厂商的全球供应商。2018年前五大客户收入占比56.47%，优质稳定的客户资源为公司持续快速发展奠定了坚实的基础。公司不断稳固现有客户、扩大市场份额，2018年公司新开发了上汽集团、广汽集团、比亚迪、小鹏汽车等优质的整车客户。同年，公司与奔驰、大众、上海蔚来、长城汽车、吉利、威伯科、格特拉克、上海爱思帝、宁波双林等客户开展新项目合作。
把握新能源汽车、车身结构件轻量化先发优势。新能源汽车、汽车轻量化是汽车产业未来发展的重要方向。公司多年以来持续研发并提升高真空压铸技术、应用于高真空压铸的模具技术、特殊材料开发或制备技术及相关生产工艺技术，为新能源汽车、车身结构件轻量化积累了丰富的技术和经验。公司已批量为特斯拉、奔驰供应铝合金车身结构件，在新能源汽车、车身结构件轻量化方面具有先发优势，有助于公司占领市场，把握未来发展机会。
行业竞争格局分析：
国内外汽车产销量仍处于高位，需求持续稳定。近年来受全球经济放缓影响国内外汽车产销量增速均有所下滑，但由于基数较高，每年新增汽车产量仍有相当可观的规模，处于高位调整期。2017年，全球汽车产量达到9,730.25万辆，较2012年增长了15.51%。我国汽车产量达2,901.54万辆，较2012年增长了50.57%；2018年，我国汽车产量依然保持2,780.92万辆，处于高位。
新能源汽车的发展促进轻量化趋势，进一步提振铝合金压铸件的需求。我国新能源汽车行业受益于政策利好、消费观念改变快速发展。2018年，新能源汽车累计生产127.05万辆，较2017年增长60.01%，保持持续增长。根据工信部、发改委和科技部印发的《汽车产业中长期发展规划》，到2025年汽车产量将达到3,500万辆左右，新能源汽车占汽车产量20%以上，即新能源汽车产量700万辆。目前受关注度较高的新能源汽车车型均大量采用铝合金部件，因此，新能源汽车的发展将促进汽车轻量化，进一步加速汽车铝合金压铸件的渗透。
公司主要竞争对手为独立的汽车铝合金压铸件生产企业。国内竞争对手主要有爱柯迪、广东鸿途、鸿特精密、旭升股份、鸿图制造厂、重庆渝江。国外竞争对手主要为日本 RYOBI、日本阿雷斯提、 德国皮尔博格、瑞士乔治费歇尔、瑞士DGS以及德国艾特曼。
本次募集资金运用：
公司本次发行可转债拟募集资金总额不超过8亿元，将主要用于新能源汽车电机壳体、底盘及车身结构件智能制造项目、天津雄邦压铸有限公司精密加工智能制造项目、大型精密模具设计与制造项目、文灿股份研发中心及信息化项目。
我们的心愿是…消灭贫困，世界和平…
国泰君安证券研究所固定收益研究覃汉/刘毅/高国华/肖成哲/王佳雯/肖沛/范卓宇
GUOTAI JUNAN Securities FICC Research
原标题《汽车铝合金精密压铸件优质供应商 | 文灿转债发行定价及申购建议》
