华尔街见闻|轻松读懂美联储
5、解读美联储资产负债表——资产端
本期提要
1、解读美联储资产负债表上资产端的主要构成项目
2、美联储与中国、欧洲、日本央行资产负债表的对比
华尔街新闻的用户，大家好！欢迎大家来到读懂美联储系列视频课程。我是主讲人Mikko。那么在上一讲中，我们详细解读了美联储的历史当中那些重要的里程碑事件。
在这一讲中，我们将深入到美联储的资产负债表和资产端，可以看看美联储作为一家央行，（大家也知道中央银行也就是一家银行）那么它资产是由什么来组成的？ 为什么我们需要去了解美联储的资产负债表，为什么我们却需要去阅读美联储的资产负债表的数据？
那么Bindseil这位中央银行学家他曾经指出，当中央银行与全世界进行交易，无论是银行还是企业，发行货币进行外汇操作投资自有资金，还是从事紧急的流动性援助，进行相关的货币政策操作是都会影响到他的资产负债表，所以中央银行的资产负债表对中央银行的一切都是至关重要的。
这是话什么意思呢？也就说当你想要理解美联储货币政策的时候，你要去理解QE，理解降低利率，或者说理解到它一些信贷工具，借给银行钱了......如果你想要去解读剖析它，那么你最简单的方式不是说去看一些新闻，或者说是看一些媒体对它的解读，你直接阅读它的资产负债表，它上面就会有数据告诉你美联储的哪些机构进行了怎样的操作，创造了货币，或者说他买入了哪些资产？又和谁作为对手方去买入了什么样类型的资产？
那么美联储的核心资产，其中有曾经的黄金、美国国债，MBS。MBS（Mortgage-Backed Security）也就是由当中银行资产端当中的一些房地产相关的抵押贷款的信贷合成了一种证券化的一个产品。
如果你理解起来比较困难的话，你可以把它直接理解为你买入了很多人他的房贷资产放到了自己的表内。此外还有一些其他资产，比如说美联储和其他的一些中央银行进行了货币互换，它也是纳入在美联储的资产端的，相当于他借钱给了一些其他的中央银行，而其他的中央银行用他们自己国家的货币作为抵押配给了美联储，那么这样就是形成了一笔货币的互换。
我们首先来看美联储的重要资产，这个数据来自于美联储的H.4.1报告，可以在美联储的官方网站，或者你可以使用搜索引擎搜索到这份报告，这份报告是每一周都更新的。通过美联储每周公布的H.4.1统计报告，我们可以了解到美联储的资产负债表——资产端和负债端的变化情况。
我们今天主要讲一下红框内的这一类，规模比较大的一个资产，有一些规模小的资产，但是它或许比较重要，只不过现在没有人去使用它，我们也会提到。
第一个是Securities held outright，这也就是美联储直接持有的证券。大家也非常熟悉，QE的期间，美联储买入了大量的美国国债，也就是红框内的 U.S. Treasury securities（美国国债）。那么 U.S. Treasury securities，这里分成短期Bills、Notes and bonds, nominal，就是中期国债和长期国债（名义价值）。那么还有是通胀保值的债券（Notes and bonds, inflation-indexed）。那么其中最大的部分大家可以看到是中期国债和长期国债，目前的话美联储基本不持有短期国债。
那么此外还有Federal agency debt securities，那么如果说你不太能理解什么是Federal agency debt securities，可以把它理解为美国的一些国企，比如房利美房地美这些联邦的代理机构的这些债务证券，那么它可能是被视为准安全资产，准国债。
此外就是MBS我们刚才解释过的Mortgage-backed securities，也是美联储在量化宽松的政策当中买入的主要资产，因为大家都知道金融危机的时候是房地产行业出了问题。那么所以MBS它是对标到行业的资产当中的。
那么这里有一项为零的是Repurchase agreements，就是我们比较熟悉的中央银行的回购操作。什么概念？就是央行借给商业银行一笔钱，他会记一笔Repurchase agreements资产，这里是零。当然如果你借的话，这里就会有一个数字的一个变化，那么在Repurchase agreements的过程当中，回购是美联储融出资金给对手方，那么对手方需要质押一个合格的抵押品，比如美国国债，它本质是一个有抵押的借贷。那么第三项是Loans ，我们可以看到数字的规模也是非常小。
那么 Loans 是美联储借给美国银行体系当中的Deposit institutions，也就是美元存款机构，一般来说大家会理解为银行，银行在出现流动性问题的时候，美联储会通过Loans（Primary credit、Secondary credit、Seasonal credit）去放款给这些银行来避免出现流动性问题，包括来覆盖这些银行的流动性需求。
那么为什么这一项很少？美联储官方的说法是一方面是在QE以后美联储购买大量资产以后，这些资产都是用银行买的，那么银行在收到了美联储款项以后，它有大量的准备金放在美联储，那么银行不缺钱，所以它不需要问美联储去借钱，流动性状况非常好。
那么第二是美国的Loans，他被称为Discount Window，就是贴现窗口工具，Loans一旦借给了银行，他会有公开的信息。
比如说一家银行，我们假设J.P摩根向美联储借了一笔钱，那么此时它会体现在美联储的资产端上面。市场会想J.P摩根向美联储借钱，是不是说明你流动性有问题？好，那么这个效应被称为污点效应，使得金融机构不太愿意去向美联储借款，因为你一旦向美联储借款，市场会想象你是否出现了流动性危机（才向美联储借款）。因此Loans这一项现在是规模是不大的，当然它也是最后贷款的工具，就是银行一旦出了问题，他就可以去问美联储借钱。
那么Central bank liquidity swaps，就是美联储和其他中央银行做的流动性互换。目前来看这一项的规模也不是很大，因为现在美元的流动性状况是比较充裕的，也不存在美元的流动性危机，但是在金融危机期间这一项的规模是飙升到过6000亿美元左右。因此中央银行的流动性互换虽然现在规模不大，但是它的弹性可能会在危机期间急剧放大。
那么Gold stocks、Special drawing rights（SDR）那么这是大家很熟悉的所谓的超主权资产。因为黄金被所有国家都认为是一种比较通行的一类结算工具，虽然他现在已经不再是主要的结算媒介或者说是全球货币了，但是所有的中央银行的资产端都会有黄金的储备。那么SDR则是IMF发行的特别提款权，当然我们也可以看到SDR为什么成不了全球货币，他在美联储的表内的规模也是非常的小，甚至还不如其他国家的一些中央银行持有的美元外汇储备，因此它只是名义上是一个全球货币，但是实际上跟美元还是没有办法抗衡的。
历史上美联储的资产结构
我们从1914年开始一直到现在，我们可以看一下美联储资产结构产生了非常重要的变化，当然你也会看到黄色项和绿色项之间是有一个镜像关系，变化总体上是对称的。中央银行的资产实际上支撑着本国货币的货币属性，也就是你持有什么样的资产，就是通过这个资产去支撑你货币发行的。
那么在金本位时期，我们在之前的课程当中也讲过，美联储一度超过80%的资产都是黄金资产（在美联储的表内）。当时美联储通过黄金储备去支撑美元纸币发行。人们往往会信任美元纸币的原因，是因为相信美元纸币是可以兑付到黄金的。那么等到美联储可以持有国债，1942年出现了变化，那么美联储持有美国国债的比重急速上升，一度超过了黄金，那么这个时候美联储是切换到了法币本位，也就是使用主权信用去支撑自己的法币的价值，而且这个时候有一个核心的点，就是你无法再用纸币对付到任何东西了，因为你也不可能说我到美联储去用纸币对付一个黄金兑不到了，因为黄金的比重我们可以看到，已经基本上可以忽略不计，基本上是找不到黄金的立足点了。
那么还有两项波动比较大的是对银行和其他金融机构的一些信贷，这个部分当中主要是美联储会对一些非营的机构，比如说一些投资基金，包括一些海外的央行进行流动性操作的时候，他会有一个异常的波动。那么还有就是在美联储建立以后的一段时期，对非金融私人部门信贷有一段时期也是占据主动或者说是主导的资产。当时美联储为了抢夺英镑的世界货币地位，它是一度对所谓的贸易的汇票或者说贸易的单据去实施货币化，也就是说你一家出口商或者说进口商，相关的资金的流转，美联储都可以通过你私人的负债，或者说私人的票据和单据去进行货币化来给你提供流动性，你有可能货还没有卖掉，银行已经给你钱了，那么银行是怎么给你的？银行在用这个单据去美联储问美联储要钱。
那么美联储是通过这种手段来支撑美元的国际化的，也是通过贸易和贸易金融去完成对英镑的国际货币地位的一个抢夺。
美联储与中国、欧洲、日本央行资产负债表的对比
我们再来对比一下，美联储资产负债表和中国人民银行的资产负债表有什么区别？
我们可以看到中国人民银行的资产端，对政府债权，也就是对中央政府债的规模它不是特别大，1.5万亿。1.5万亿说明我们国家的货币的发行，它其实不是以主权信用，就中国国家的财政，或者说是政府的信用为担保，那么最大的资产是什么？外汇资产。外汇储备当中核心资产是什么？是美元，这也是为什么人民币汇率的如此重要，是因为人民币它作为一种发行的法币，它目前的资产核心资产的支撑还是有美元或者说外汇资产去支撑的。
那么第二大项是什么？是对其他存款性公司债权，那么这一项是中国人民银行对金融机构，包括主要是银行的债权，包括他放的麻辣粉（MLF）、酸辣粉（SLF），这些工具叫给银行的信贷。对银行的债权，也是人民银行的资产端当中的一大项。那么也就是说我们国家的货币本位并不是主权信用本位，而是外汇本位混合着金融机构本位，尤其是银行本位的一个金融体系，或者说是货币属性的一个来源，那么这和美国是差异非常大的。
那么我们再来看看欧洲央行的资产，那么在欧洲央行的资产端有两大项，我们可以看到欧洲央行和人民银行和美联储也又不太一样，那么欧洲央行的第一大项是Securities of euro area residents denominated in euro，就是欧元计价的欧元区的一些证券，那么包括欧洲央行实施QE买入的各类的债券，包括是主权债，还有一些私营企业、私人的债券。
那么第二项是对银行的信用，也就是Lending to euro area credit institutions related to monetary policy operations denominated in euro,那么欧洲发行的再贷款，被称为LTRO，它实质上跟中国人民银行放的麻辣粉（MLF）是差不多的，所以这一项也就是欧洲央行对整个银行体系的债券。因此欧洲央行的货币属性，或者说他发行货币的资产支撑主要是对银行体系的债权和债券资产。
我们再来看日本央行，日本央行我们只需要看一项就可以了日本政府债券（Japanese Government Securities），这一项的规模实在太大了，那也就是日本的政府债。
大家可能会说日本的负债率负债GDP比率高达300%很高，但是大家知道他的这一部分债有这么大的规模是日本央行去供资的，因此相当于是什么？
你左口袋掏右口袋，就你自己的证券，日本发行的国债是日本的央行去持有的，也就是日本央行在支撑日本的财政去进行货币化。因此，日本的债务和GDP比率实际上是失真的，因此我们总是说日本是一个高负债的国家，但是我们要知道它的高负债的持有人其实是本国的央行。
总结一下：
那么我们在这里做一个美联储资产分析的小结，首先大家可以先看资产的绝对规模，然后再看相对规模。什么是相对规模？就是资产负债表相对于GDP，对吧？这个指标也是非常重要的。鲍威尔也在他的演讲当中提到过美联储资产负债表的规模，希望可以匹配美国的GDP的增长速度。如果说GDP在增长，那么你的货币量或者说基础货币的投放量，作为美联储它的资产负债表没有在相应扩张的话，那么它就比率会下降，因此我们需要看绝对规模的上升，也要再看相对规模的变化。
第二是看资产结构，你到底是外汇储备多还是黄金多，还是国债多，还是特殊的一些私营的证券的资产多，那么像日本央行它甚至还买股票，对吧？那么当央行购买资产的时候，他会对市场产生决定性的影响，这就好比散户嘴里的所谓的国家队进场，对吧？
那么第三要考虑它的市场影响，因为央行进入到资产市场，相当于它决定了资产定价，对吧？如果说央行大量的买入国债，大量的压低美国的国债利率的话，其实也就意味着中央银行更倾向于宽松的货币状况或者说是货币政策环境，那么这样对市场会产生非常积极的影响。感谢大家观看我们这一讲的课程。如果您有任何的疑问，欢迎留言交流，我是Mikko，这一讲就到这里，谢谢大家。
