张忆东:QE神话破灭,欧美经济衰退才刚刚开始

来源: 张忆东
张忆东认为,短期欧美股市将经历回光返照式反弹,但这只是危机的开始;中长期其战略性看多中国资产,建议投资者布局基本面靠谱的核心资产,然后等待市场恢复。

兴业证券全球首席策略师张忆东认为,在欧美各国央行、政府的组合拳下,欧美股灾可能接近尾声。但这仅仅是回光返照式反弹,欧美经济衰退的危机才刚开始。

在中长期其战略性看多中国资产,认为从中期的维度(半年到一年)中国权益资产才是躲避全球经济寒风的避风港,在比烂的全球经济之下更有成长性。建议投资者耐心逢低布局中长期基本面靠谱的中国各领域核心资产,然后卧倒装死,等着全球市场恢复理性之时。

“QE神话”破灭

张忆东认为,这次股灾是“QE神话”埋下的恶果,欧美低波动率低信用利差导致杠杆量化交易和ETF被动投资盛行。美股市场充斥着高杠杆量化产品,这次成替罪羊的风险平价risk parity策略正是受益于QE搞定一切的低波动率预期。

运用Risk parity策略的大型对冲基金整体影响资金规模数以万亿美金,加上,银行结构化存款等金融产品也用风险平价策略上的call option,一旦出现超预期黑天鹅,股市的踩踏就形成了自我强化的流动性雪崩。

同时在QE神话及低利率环境之下,2016年至今美国股市的整体估值在股灾之前较长时间处于历史相对高位。

而近几年趁着利率走低,美国上市公司举债回购(buyback)的模式十分流行,美股eps增长的重要动能是依靠回购,盈利质量有水分。所以,股灾之后,可能会出现类似2008年危机后期越跌越贵的情况。

欧美经济危机才刚开始

张忆东认为,伴随着美联储、美国政府的组合拳刺激,本次欧美股灾可能接近尾声。但这仅仅是欧美股灾后回光返照, 欧美经济衰退的危机才刚开始。

在欧洲方面,疫情冲击下欧洲经济衰退风险在欧元区内部相互传染,并可能通过相关产业的供应链向美国传导。

以汽车产业链为例,有大量产品组配件(汽车引擎和零件等),从欧洲出口到美国,若欧州供应商生产低迷,直接导致美国工业生产不足,形成到失业的传导。

同时随着欧洲民粹主义兴起,除了QE之外,欧洲难以形成有效扩张财政政策。而规模庞大欧洲金融债可能成为危机导火索。

从债务结构来看,欧洲各国低评级的债务规模占比大,欧元区投资级债券指数中接近一半为BBB级。在巨量未偿还的欧洲债券中,金融债规模占比极大。截至2020年1月份,欧洲金融债未偿还规模达35771亿欧元,是非金融债券未偿还额的2.5倍。

欧洲经济衰退,美国经济也不能独善其身。

美国金融机构持有大量的欧洲债务,警惕违约风险。据不完全统计(来源彭博),当前发行时间为2005-2019年的欧洲债务中,约8.8万亿美元未偿还企业债由美国机构持有。若疫情冲击使得欧洲企业收入、现金流承压,将会波及美国金融机构。

而美国从债务结构来看,低评级的债务规模占比大。美国投资级债券指数中接近一半为BBB级。未来两年,美国将有大量高收益债到期,其中2020年接下来的时间高收益债到期规模为228.5亿美元,2021年规模为756亿美元。

在疫情冲击下,消费下降-收入下降-财富缩水-信用收缩的自我强化循环过程或导致美国债务去杠杆。

中长期战略看多中国资产

对于后市展望,张忆东认为短期内,美股可能经历回光返照式的反弹,全球股市将迎来小一段喘息期。

但在中期内,海外经济风险和债务风险依然箭在弦上。未来数月,全球风险资产仍受到压制,特别是新兴市场股市短期依然应该留一份警惕。

其认为在中期内,等海外危机过去,A股和港股将走独立行情。从中期的维度(半年到一年)中国权益资产才是躲避全球经济寒风的避风港,在比烂的全球经济之下更有成长性。

其认为可以立足中长期(1年或以上)来找阿尔法。耐心逢低布局中长期基本面靠谱的中国各领域核心资产(包括金融地产等传统行业的类债券属性的,也包括性价比合理消费股,还有高成长明确的科技成长股)然后卧倒装死,等着全球市场恢复理性之时。

从长期角度,张忆东认为现在正是精选那些中长期的确定性高的核心资产,逢低布局的好时机,战略性看多港股中的中国优质资产。

当前的港股估值又到了历史上多次危机时的绝对低位。恒生指数当前静态估值水平(TTM市盈率)为9.3倍;恒生国指PE-TTM为7.4倍,二者均低于2002年以来的1/4分位数。当前恒生指数的股息率为4.5%,高于上周的4.3%,高于2006年9月以来的3/4分位数。

2008年金融危机,港股各行业普遍受到冲击,各行业出现不同程度的下跌。恒生资讯科技业2018年度跌幅达63%,跌幅排名第二。然而,2009年资讯科技业年涨幅达205%,涨幅在港股行业中居首位,率先回升至危机前水平。拉长时间轴来看,2008年金融危机正是资讯科技业逢低布局的好时机。

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