一季度经济数据有哪些关键信息

来源: 郭磊
广发证券首席宏观分析师郭磊认为,工业一季度的特点是“复工但不饱和”;零售“恢复偏慢+门类分化”,其中餐饮在继续恶化;固定资产投资则是“制造业低位+基建初步恢复+地产超预期”。

报告摘要

第一,工业一季度的特点是“复工但不饱和”,一季度工业产能利用率比去年同期下降8.6个点,汽车、电气机械、食品、纺织等行业降幅比较大。

第二,工业增加值进入恢复期,但目前称得上基本恢复的只有食品医药和电子。从3月单月的工业表现看,边际变化比较突出的一是食品制造,二是医药,三是计算机通讯和电子设备制造业,增加值增速皆回到了高于去年的水平。黑色和有色的增速转正,其余的有改善,但仍明显较低。

第三,零售的特点是“恢复偏慢+门类分化”。其中餐饮在继续恶化,零售类可选中汽车、家电、家具增速仍低;通讯器材回升较快;必选消费中粮油食品存在补偿性消费的现象,增速较高;药品增速较高;服装甚至低于上月。

第四,固定资产投资的特点是“制造业低位+基建初步恢复+地产超预期”,再次显示制造业投资是一个衍生结果,它取决于出口、基建、地产等原发需求。地产投资恢复较快与社融环境较宽有较大关系。

第五,就业似乎比1-2月有所改善,这一点与PMI、BCI数据亦匹配;但当前的就业变化反映的只是3-4月经济“恢复期”的影响,关键在第二个阶段即“承压期”。

第六,一季度GDP打破了之前市场关于“增长锚”的预期;从逻辑上来说,打破增长锚并不意味着政策不需要显著加码。但在两会召开之前,财政空间如何变化尚待明确,这会增加短期内市场对于全年政策力度和政策风格的分歧。

正文

工业一季度的特点是“复工但不饱和”,一季度工业产能利用率比去年同期下降8.6个点,汽车、电气机械、食品、纺织等行业降幅比较大。

复工率3月起是不断上升的,但1-2月份较低;且一季度存在比较典型的“复工但不饱和”的情况,全国工业产能利用率为67.3%,比上年同期下降8.6个百分点,基本上是有这一数据以来幅度最大的下降。汽车、电气机械、食品、纺织等行业产能利用率分别下降21.4、12.2、12.4、10.5个点,降幅较大。

工业增加值进入恢复期,但目前称得上基本恢复的只有食品医药和电子。从3月单月的工业表现看,边际变化比较突出的一是食品制造,二是医药,三是计算机通讯和电子设备制造业,增加值增速皆回到了高于去年的水平。黑色和有色的增速转正,其余的有改善,但仍明显较低。

3月工业增加值同比-1.1%,较1-2月-13.5%明显改善。但当前绝大多数行业都处于修复过程中,3月称得上基本恢复的只有食品医药和电子。

3月食品制造业增加值同比为5.7%,高于去年全年的5.3%;医药制造业增加值增速为10.4%,高于去年全年的6.6%;计算机通讯和其他电子设备制造业同比为9.9%,高于去年全年的9.3%。这些都属于边际变化明显、生产恢复较快的。之所以比去年底趋势值还高,是因为叠加了1-2月订单积压的效应。

黑色冶炼加工、有色冶炼加工的3月工业增加值增速分别为4.1%和2.8%,大致都相当于去年末10.7%和5%水平的一半左右,但就所有行业来说算是恢复较好的。其余的行业仍明显较低。

零售的特点是“恢复偏慢+门类分化”。其中餐饮在继续恶化,零售类可选中汽车、家电、家具增速仍低;通讯器材回升较快;必选消费中粮油食品存在补偿性消费的现象,增速较高;药品增速较高;服装甚至低于上月。

3月社会消费品零售总额增速-15.8%,略好于1-2月的-20.5%,但恢复偏慢。

其中餐饮在继续恶化,3月餐饮同比为-46.8%,低于上月的-43.1%;商品零售为-12%,好于上月的-17.6%。我们理解餐饮销售环比应该还是在恢复的,但由于消费环境仍存在显著约束,恢复速度较慢,完全对冲不了正常季节规律下基数的上升。

零售类数据中,可选消费大部分明显偏低。汽车销售同比为-18.1%,家电同比为-29.7%、家具同比为-22.7%。通讯器材同比为6.5%,好于1-2月的-8.8%,恢复较快。

必选消费中粮油食品增速较高,本月为19.2%,大幅高于上月的19.7%。这一则可能和消费条件恢复后的补偿性消费有关,二则可能和家庭储备的习惯形成有关。药品增速较高,为8%,算是基本恢复了正常水平,这应与就诊条件的恢复有关。

服装鞋帽类增速只有-34.8%,低于1-2月的30.9%。我们理解服装整体还是比较依赖于线下零售环境,同时疫情防控期间工作场景的变化也减少了部分需求。

固定资产投资的特点是“制造业低位+基建初步恢复+地产超预期”,再次显示制造业投资是一个衍生结果,它取决于出口、基建、地产等原发需求。地产投资恢复较快与社融环境较宽有较大关系。

3月固定资产投资累计增速-16.1%,较上月-24.5%降幅收窄。

其中制造业投资恢复缓慢,累计同比为-25.2%(前值-31.5%);基建初步恢复,累计同比为-16.4%(前值-26.9%),隐含的单月增速为-8%;地产投资略超预期,累计增速-16.3%收缩至-7.7%,隐含的3月单月已经恢复至正增长的1.2%。

我们前期曾经指出,制造业投资一般不会逆周期,因为它是需求链条上的一个衍生结果,它的需求来自于出口、基建、地产、消费。所以它应是随原发需求滞后反应的。

地产投资恢复较快与社融环境较宽有较大关系。在前期报告《当前信用条件处于较阔状态》中,我们指出,一季度货币和信用双宽指向三条政策线索:一是保证表内中长期信贷空间,推动基建投资;二是房贷政策边际调整,稳定居民信贷和房地产市场;三是放宽融资条件保证中小企业融资,稳定就业。

3月地产新开工在-10.5%左右的增长(1-2月-44.9%);施工为-3.5%的增长(1-2月2.9%);竣工为-0.9%的增长(1-2月-22.9%);销售为-14.1%的增长,1-2月为-40%。均未恢复至0增长以上,但相对恢复速度偏快。

就业似乎比1-2月有所改善,这一点与PMI、BCI数据亦匹配;但当前的就业变化反映的只是3-4月经济“恢复期”的影响,关键在第二个阶段即“承压期”。

3月城镇调查失业率5.9%,好于1-2月的6.2%。新增就业人数累计同比也从1-2月的-37.9%恢复至-29.3%。数据和PMI从业人员、BCI企业招工前瞻指数也大致匹配。如果单纯按照1-3月的新增就业来看,-30%算是比较好的一个数据;如果年化也是意味着今年可以在目标上较去年的1100万目标最多打三分之一的折扣。

但需要注意的一点是,3-4月经济处于复工率上升、消费条件恢复所带来的“恢复期”。从工信部公布的中小企业复工率来看,2月25日为30%,3月2日为45%,3月24日为72%,3月30日为76%,4月10日已超过80%。同样,3月四周发电耗煤分别相当于去年同期的75%、 80%、 79%、 86%;4月前10天发电耗煤相当于去年同期的88%。

这个阶段就业的驱动是正向的。按照我们《经济三阶段与资产定价》中的观点,等到4月底中小企业复工可能差不多完成。经济将取决于需求的边际增量。这时候出口和固定资产投资双承压所带来的压力就会上来,经济将进入“承压期”,我们估计会是Q2中后段和Q3。就业作为一个经济的滞后指标,在承压期的压力仍需要考虑。

一季度GDP打破了之前市场关于“增长锚”的预期;从逻辑上来说,打破增长锚并不意味着政策不需要显著加码。但在两会召开之前,财政空间如何变化尚待明确,这会增加短期内市场对于全年政策力度和政策风格的分歧。

一季度实际GDP增长-6.8%,将会打破之前市场关于“增长锚”的预期。后面如果二、三、四季度的增长分别是2%、4%、6%,则全年的实际GDP增长为1.6%;若二、三、四季度分别为5%、6%、6.5%,则全年的GDP增长为3%。翻番目标在今年应该不再会是重点。

从逻辑上来说,打破“增长锚”并不意味着政策不需要大幅加码。一则这次疫情对全球经济影响特殊,直接影响200个以上的国家和地区,基本上主要经济体都出台了力度较大的刺激措施;二则目前只是反映停摆期的影响,外需压力尚未形成传递;三则如前所述,就业相当于隐形下限。

但在两会召开之前,财政空间如何变化尚待明确,逻辑不太容易证实或者证伪。这会增加短期内市场对于全年政策力度和政策风格的分歧。

核心假设风险:宏观经济变化超预期,海外经济变化超预期

本文作者:广发证券首席宏观分析师郭磊 ,来源:郭磊宏观茶座,原文标题:《一季度经济数据有哪些关键信息

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