5月合约交割在即,油价何去何从?

来源: 对冲研投
长期来看,如疫情没改善、油价不反弹;无库存设施、不轻言抄底现货,因原油迁仓成本极大。

此次油价暴跌的背景,与2008金融危机截然不同-反倒是1929大萧条可以与之并论:所谓金融危机,是次贷违约爆发的虚拟经济爆雷引发的房地产价格崩盘,投行破产金融裁员—但是欧美大部分实体经济并没有受到太大损失;中国随即推出4万亿刺激反而把铜价连续拉升、油价等各大宗品种触底反弹…

但是2020的危机,已经伤害实体经济,此次的封城导致出行、生产乃至必须的生活出游都大幅减少,导致各类交通工具停摆、及其所需能源大幅减少;导致石油的最终产品需求—包括除了口罩等医疗用品之外的能化产品需求大跌;供给反而递增---那么在五月一日减产之前,大概率4月21日交割的近期合约会继续探底,以此,高位套保的沙、俄等产油国的空单可以赢得暴利,并与其公布的原油现货价格回归,所以,国际油价看空不变。

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诚然,2020肺炎疫情突如其来、也终究会结束。所以,千年一遇的大瘟疫导致油价有史以来月、周最大跌幅。从头看,沙、俄趁疫情导致封城、导致需求减少之时,借口减产谈判破裂、同时在期现货做空谋取暴利;面对股指、原油暴跌,及其带来暴利。难道熟读兵书的北方大帝、沙特王储就没预估减产谈判破裂之后的油价暴跌?(签减产协议之后利多被市场消化已经反映在期价里面,原先利多支撑就转化为利空因素)熟知OPEC博弈案例的沙特就没有在高位的套期保值方案?在2008年早就有奇袭美国国债方案的北方产油国就没有算计美国股指?需知谈判破裂仅仅王储和大帝两人知晓,当时美日欧还是歌舞升平—美国三大股指高位,油价高企,这是众人皆醉我独醒—所以两人的寡头合谋完全可以奇袭整个金融、原油体系。

而期货的杠杆性,导致其做空5月期货合约盈利远远大于其现货低价倾销原油的损失。(现货低油价—打压期价,因期货带杠杆,所以期货做空的盈利十倍于现货的损失、实际盈利远远高于现货亏损。)而近期合约最后没有杀跌-没有急跌则原先主力空单就无法脱身、转势,则多头不死、空头不止,为此,沙特不惜早早挂出现货官方低价、谈判中把减产日期设到5月1日,在WTI4月21日近期交割之后[1],以此在交割之前拼命多产原油造成既成事实,以此打压期价、打压美国页岩油(通过计算美国最大4个上市页岩油企业披露的财务数据,其开采成本普遍在在30多到40多美元/桶之间)、抢占国际油市份额,达到一箭三雕的目标。可见,打压2020年主力合约不仅仅配合现货抢占市场、不仅仅为高位套保单更多盈利;更是为了彻底清洗页岩油的竞争对手,为了吸引美国到中东安全的谈判桌—达到予取予求—不战而屈人之兵的目的。综上,低油价对高位套保的产油国不仅仅经济上有利;更有综合收益。

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谈到页岩油,这是美国新型的高科技油气企业,其生产成本大约30多美元/桶,而现在国际油价低于美页岩油成本;页岩油产业短期现金流紧张。这就挤压了美国页岩油产业的现货市场,虽然页岩油企业也可以卖空原油期货、高位套保—一旦油价下跌,套保仓单是盈利的,实际上可以仓单质押还部分贷款;但是当时减产协议主要是沙、俄双边协商谈判结果仅仅“大帝、王储”两人知晓,面对涨势如虹的三大股指和国际油价,谁敢逆势放空?等趋势形成亦步亦趋—则已经错失良机、大事去矣。

所以,油价暴跌--页岩油受池鱼之殃(上周美国油井减少73个,总油井数减少(-483个),仅仅剩下529个,RIG COUNT),而从博弈盈利看谁的的页岩油的份额谁终将是原油产业链的霸主---为渊驱鱼,所谋者不仅仅是空单利润。

图一:页岩油产能萎缩、页岩油产区的就业减少

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诚然,一般而言套期保值是应由油企自行运作;但是沙、俄等产油国都把油气企业国有化、已经是其国家利益所在—也是两国代表各自油气行业在国际上博弈。所以,该次原油套保上升至国家层面是从原油行业本质、乃至地缘政治博弈来分析油价背后的逻辑;而绝非雾里看花—从微观厂商行为解剖麻雀。

其实,世界上无论哪一个企业也不能决定是否减产千万桶原油、也不敢同时对决美俄、也不敢乘着COVID-19肆虐火上浇油、也没有魄力最高位套保、也没有眼光同时做空原油、股指乃至黄金,没有几十年行业沉浸、没有充裕资金、没有绝对权力—即便得知减产谈判破裂不见得有资金做空,不见得权威拍板、不见得有见识有预谋同时空股指黄金有色。所谓“…自古不谋万世者,不足谋一时;不谋全局者,不足谋一域…”期间我们也看到皇储就位、王族被俘、中东变局…

以此观之,面对几万点暴跌、几万亿暴利,再睁着眼说着仅仅是企业自发行为,就是掩耳盗铃、视而不见。所以,以此观其行,一代枭雄必定“宜将剩勇追穷寇、不可沽名学霸王”,事已至此,近期合约的空单也只有杀跌到底—才能够杀出空间、才能让多头俯首,才能圆满转身。综上,前主力合约目标不变,且看沙特现货价。

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远期油价与近期油价差价高,这打开套利空间,但是要看疫情等因素能否导致其向无套利空间带回归—价差回归的速度和时间待定。WTI成本包括:生产及管道费、运输费等。分析其总成本:采油固定成本极高,就算油价跌破总成本,只要还能覆盖一点点固定成本,哪怕亏损部分的可变成本,企业都会继续生产来摊薄其固定成本,苟延残喘到油价复苏之时。何况现在北美产油区已出现油企掏钱让销售商拉走原油的极端情况,就是源源不断的产油无处可存的负油价极端情况已经是客观存在。

图二:多数国家原油开采成本比25美元/桶高

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此次油价暴跌已经击破博弈各方的成本线。就成本而已:OPEC完全成本30美元,财政平衡85美元—这已失去意义。需求崩塌、成本难支撑国际油价、甚至部分地区破提取成本(提取成本而言:加拿大油砂30美元/桶、美15美元/桶---仅仅涵盖井口提取成本,美国原油运输需要通过管道,达到交割地或炼厂成本或更高);

综上,油价暴跌已破各国生产、及其财政平衡成本;国际油价恢复需假以时及触发点。短期5月合约交割之时难以看到。长期,国际油价定恢复至其成本以上;这是因为:COVID-19封城导致原油下游需求降低、供过于求压低油价、低油价抑制油生产商投资(原油产业链投资降五分之一)、中长期原油产量降。

5月开始的OPEC减产协议助于延后填满原油库存时间。现原油库容剩十亿桶;不减产,五月原油库存料将被填满、定需要浮仓等其他高成本储油(海上屯原油-已达1.6亿桶,VLCC最多增至100—200艘,是当前3倍。),减产--库容填满后延3到4个月。减产1000万桶/日,加上美、加、英、挪威等被动减产,减产总量达1200---1400万桶/日。四月储油设施还有空间。无论减产动机如何,其结果都改善供需。(库存填完原油现货价极低,生产商低于1美元/桶售原油;俄原油内陆地区的价跌至过负数)。

如此长期来看,如疫情没改善、油价不反弹;无库存设施、不轻言抄底现货,因原油迁仓成本极大。总之,假如特效药出现---5月底世界疫情好转,各国封城解除,则最乐观到6月世界经济才恢复活动;则,原油4月依旧累库—这是黎明前最黑暗的至暗时刻,5月减产协议生效---新供求平衡,原油期市super contango 改变、国际油价止跌企稳回升,6月国际油市去库存。

进而,欧美日不复工,单单中国复工孤掌难鸣,而美国复工其路线图预估还需1年—国际油价大概率底部震荡(摩根推算:5月美新增病例达到峰值;6月测试能力达100万/日第一波复工;7月抗体测试;8月第二波复工;10月医护获1批疫苗;11月第二波病毒高峰;2021年3、4月:疫苗上市。)。目前:国际交通隔绝、物流萎缩,这导致国际原油及其下游能化产品的需求紧缩,降低原油需求量(IEA月报称预计2020年石油需求较上年减少930万桶/日;随着需求下降超过欧佩克+的减产量,石油储备饱和。);资源能源一体-反身性加强:二者是传统经济的相互依赖的互补品,资源品暴跌也打压能源能化系列(因为很多项目同时需要能源资源,缺一不可,根据反身性推演---有色黑色暴跌也打压国际原油)。没有存储空间、而瘟疫封城导致物流减少仓储满;在5月1日减产之前加班加点抢生产—导致滞销。

综上,资金与产业合谋,期现货同销售;因为其现货的亏损早就被高位空单盈利所弥补---产油国有进一步做空的动力。所以,短期看,原油的回调幅度大。中长期,原油价格随疫情传播、进出口政策和国际贸易物流格局定。下跌行情在肺炎特效药研制成功、瘟疫防控疫苗确定、地缘冲突爆发、国际产油区沦陷、国际原油的交通要道卡壳之前暂告段落;在肺炎瘟疫不可控、不确定之前没有主力进一步拉升,回调在所难免;WTI合约交割在即,可回归沙特石油官方现货价。

当然,风险是:一旦疫情特效药出现、肺炎好转、瘟疫可控;一旦地缘冲突爆发或运油要道隔绝,或产油国减产超预期,则原油逻辑重新梳理,且看底部宽幅震荡迎接这巨幅回调。

一旦错过周五高拉的高位开空单的位置,宁可错过最后这波空头趋势—看空不追空不杀跌,尽管空头在此风险收益比大于(1:3);还是静待抄底沥青、小反弹可期。对中国而言,这是千载难逢的机遇:中国最近几年来总的对外依存度下降,但是原油进口量还是逐年攀升,尤其是成品油净进口量稳增;石油对外依存度越来越大。值此油价回调之际,在底部逢低吸纳、战略建多是高胜算策略。

本文来源:对冲研投 (ID:hedgechina),华尔街见闻专栏作者

 

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