A股和A股投资者的“前浪中浪后浪”

来源: 招商证券张夏团队
招商证券张夏认为,TMT医药消费就是A股的前浪,估值已经处于历史较高水平;偏周期的化工、交运、机械、有色、采掘则是中浪;而金融地产就是后浪。投资者方面,北上资金类似前浪,融资余额为中浪,ETF投资者为后浪。

核心观点

A股行业估值分化明显,如果用浪来比较,TMT医药消费就是前浪,估值已经处于历史较高水平;偏周期的化工、交运、机械、有色、采掘则是中浪,估值处在历史较中间位置;而金融地产就是后浪,估值还趴在地上。如果从风险偏好来看,食品饮料/非银的相对估值处于2倍以上,呈熊市特点;但信息技术估值处于历史高位,呈牛市特点,所以风险偏好不足以估值分化现象。这种差异的背后更主要的是投资者对经济悲观,但对于中国经济结构转型乐观,一个佐证就是公募基金和陆股通对TMT+消费+医药的配置创历史新高。一旦金融数据再超预期,经济预期修复,低估值的金融地产板块也有望迎来估值修复。从A股投资者来看,北上资金类似前浪,融资余额为中浪,ETF投资者为后浪。前浪阶段市场缓涨或偏震荡;当中浪与前浪形成共振时,市场加速上行;而ETF开始大规模流入时可能已经到行情后期。上周,融资余额开始重新流入,一旦与北上资金形成共振,风险偏好提升,则市场有望迎来更好的表现。

A股的前浪中浪后浪

A股估值水平出现了极强的分化,计算机、食品饮料、医药生物历史估值分位均在85%以上,无限接近历史最高水平,这些行业都是牛市的估值。

而非银、地产、建筑这些行业处在历史最低15%分位以下,银行,建材钢铁都在历史四分之一以下,这些行业都是熊市的估值。

可以说,当前的A股,一半冰山,一半火焰。

如果拿浪来比较,TMT医药消费就是前浪,早就把估值打到历史偏高位置,偏周期的化工、交运、机械、有色、采掘则是中浪,估值处在历史较中间的位置;而金融地产就是后浪,估值还趴在地上。

造成这种现象的原因我们认为有两方面,第一方面,是市场整体风险偏好比较低。一般而言,食品饮料有偏防御的特征,非银有一定进攻性特征,当这两个行业估值比超过2时,一般是熊市特征,例如2008年3月之后,2010年10月之后,2015年底,2018年6月,以及今年3月20日之后。所以,一定程度反映了当前市场的风险偏好比较低。

但是,另一个牛市品种信息科技板块的估值却处在牛市区间,所以风险偏好不能完全解释当前的现象。

另外一个解释就是中国经济结构的变化,这种割裂的估值体系背后,是市场对于经济结构转型的深刻认知。当前,由于疫情影响,市场对于经济预期相对悲观,但是,市场却对经济结构转型相对乐观。投资者越来越相信,中国经济的未来真的是靠医药、消费、科技驱动的。因此,投资者采取了一种极端的配置措施。

主动偏股公募基金一季报显示,主动偏股公募基金持有TMT+医药+消费额比重创下历史新高达到70%,而这些领域的自由流通市值占比随之提升至48%,超配比例达到22%。

无独有偶,陆股通对TMT+消费+医药的配置也达到了前期较高的水平。

除此之外,由于当前疫情的影响,市场普遍对经济预期比较悲观。但是,金融数据、投资、出口的诸多信号表明,经济仍然处在持续改善的过程中,一旦投资者对经济预期逆转,低估值板块的“后浪”也可能会迎来价值重估。

A股投资者的前浪中浪后浪

2019年以来的市场,北上有一点“先知先觉”的特征,因此每一轮周期都是北上资金先加仓,这时融资资金和ETF可能还是流出的,这样市场处在缓涨或者一个偏震荡的状态,随着融资余额加入,形成共振之后,市场就开始加速。当ETF开始加速流入的时候,行情可能已经到了后期了。

如果用“浪”来形容,北上资金类似前浪,融资余额为中浪,ETF投资者为后浪。

上周,在北上资金持续加仓后,融资余额终于转为净流入,不过ETF还是净赎回的。现阶段可能形成“中浪”“前浪”的共振,这种情况出现的时候,风险偏好出现明显的改善,市场加速上行。

总之,A股行业估值分化明显,TMT、医药、计算机可以看作前浪,估值已经达到历史较高水平,偏周期行业可以看作中浪,估值处于历史中等水平;而金融地产则是后浪,估值处于历史较低水平。估值分化的背后反应的是投资者对经济预期悲观,经济结构转型的乐观,相信医药、TMT、消费成为未来经济主要驱动力。如果对经济预期改善,低估值后浪也有可能迎来估值修复的机会。就A股投资者而言,北上资金、融资资金、ETF则可以分别看作前浪、中浪、后浪。在北上资金前期大幅回流后,融资余额在上周明显回升,有望形成前浪和中浪的共振。

展望后市,我们仍然看好计算机通信为代表的新基建,建筑建材为代表的传统基建,主题方面,新能源智能汽车在汽车景气修复,全球新能源汽车渗透率快速提升,汽车智能化程度加速提升的大背景下有望有较好表现。同时,低估值金融地产在市场对于经济预期修复后有望迎来估值修复。

本文作者:张夏团队,来源:招商策略研究,原文标题《【招商策略】A股和A股投资者的“前浪中浪后浪”——A股投资策略周报(0510)》,有删减

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