广发策略:A股进入盈利修复+流动性宽松的“权益最佳组合”

来源: 戴康的策略世界
戴康团队认为,金融条件宽松是支撑A股的最核心因素,即使部分投资者担心的外部环境变化有所扰动也不会构成主要影响。

(一)A股处于盈利修复+维持宽松的权益友好环境。

我们提出从“免疫”到“修复”源于中国经济增长预期从极度悲观中缓慢修复。本周中国4-5月的高频数据进一步支撑判断,其中工业明显修复,消费渐次改善。

首先,全球复产复工继续推进,海外商店学校陆续解封;其次,中国各省市疫情防控级别陆续下调,4-5月高频经济数据释放平稳的复工复产积极信号—— (1)工业生产修复:4月六大集团发电耗煤增速从3月的-20%收窄为-13%,而4月发电量增速从3月的-4.6%回升至0.3%。与这两个数据基本对应的是,工业增加值从3月的-1.1%上升至3.9%;(2)中游制造业量价数据呼应:4月挖掘机销量同比增速60%显著修复高增速,水泥价格4月第3周后持续回升,本周水泥价格较上周继续上涨1%。(3)下游汽车等耐用消费品销售回暖,其他可选消费/服务社零增速降幅收窄、但仍在负增长区间:据中汽协,4月汽车产销同比分别增长2.3%和4.4%,销量月增速结束连续21个月的下降实现同比转正;4月社零中家电/家具负增长亦显著收敛,家电为-8.5%(3月-30%)、家具为-5.4%(3月-23%);餐饮4月增速有所修复,但仍在-31%的负增长,后续存在进一步修复空间。

(二)本周MLF缩量续作且利率并未下调,我们判断流动性边际宽松幅度最大的时段过去,但Q2大概率维持宽松无虞,这也与09年Q3时货币紧缩带来股市阶段见顶的时段有不同。

(1)参考09年7-8月,在一轮危机后货币环境从宽松转向收紧,领先的关注信号包括,经济预期轮流修复、货币政策执行报告定调转向、银监会监管收紧等,目前来看经济修复力度与政策环境暂不可比:09年8月出口复苏,Q3单季A股非金融企业盈利已实现当月转正;在经济的渐次修复下,09年7月央行上调回购利率,8月发布的《二季度货币政策执行报告》中指出“动态微调”,7-8月银监会金融监管陆续收紧,货币政策转向收紧带来股市阶段性见顶。(2)从5.10二季度货币政策执行报告、5.16《求是》刊发央行行长易纲文章等信息来看,央行维护良好的货币环境的基调也并未改变:一季度央行侧重在稳定流动性、降低企业加权贷款成本等方面已取得积极成效,二季度将做好金融支持实体增长和“保就业”等方面工作,整体的政策基调并未发生转变。

(三)20年两会临近。

2000年以来“两会行情”在“两会前一周”、“两会期间”的胜率转向平淡。由于今年两会召开时点特殊,在前期政治局会议的定调指引下市场对政策预期已较为充分。“两会行情”有没有?从2000年以来20年间的历史规律复盘,“两会行情”大概率存在,左侧优于右侧,会前一个月最显著,小盘胜于大盘——(1)两会各时段A股表现,胜率最高的时段集中在两会前1个月,但与A股的“春节效应”、“红2月”等规律有所重合。(2)两会前一周、两会期间、两会闭幕后等时段的A股上涨的胜率降至50%-60%。(3)小盘胜过大盘,中小板、创业板在两会前后的各时间窗口内,上涨概率与涨幅均值均胜于上证综指,与两会前后的政策期许与流动性宽松环境有关。当前来看距离两会召开已不足一周,上涨胜率与收益率预期有所收敛;另一方面,3-4月的政治局会议均对疫情下的政策布局思路提供启示,市场预期较为充分,因此今年“两会”并非市场波动的关键要素。

(四)虽然两会临近对市场整体走势的影响转淡,但每年两会着墨增加的“关键词”依然会是定调全年政策脉络的重点方向。

复盘19年“金融供给侧改革”、18年“高质量发展”、16年“供给侧改革”、15年“互联网+”,都是自两会贯穿全年的政策发力方向,对全年行业配置及主题表现提供启示。两会对结构性政策思路的把握具有重要意义,我们梳理14-19年当年两会着墨增加的政策关键词,可以复盘发现对应着全年的政策推进与落地,对股市行业表现也具备参考意义:例如19年的关键词是“金融供给侧改革”,全年围绕降低新经济领域融资成本、设立科创板等各方面政策推动,促进19年半导体/5G行业表现亮丽;16年关键词是“供给侧改革”,产能过剩的周期行业推出限产、关停产能、员工分流等相关政策后,周期股迎来了全年的投资机会;15年两会政府工作报告提出制定“互联网+”行动计划,推动15年科技股牛市走向巅峰。

(五)2020年全国两会在“疫情”的特殊背景下召开,预计将围绕“总量目标下调、逆周期政策加码、全要素生产率改革、新兴产业升级”等方面展开,我们做出以下7点前瞻——

第一,GDP不拘泥十年翻番目标(理论需要5.6%左右),可能制定较大合理区间。

第二,财政政策工具扩容:一是赤字率目标预计3.5%(之前一直控制在3%以内,4月政治局会议明确“提升财政赤字率”;考虑前两年实际比目标高出1pct以上;今年收入端预期减少);二是专项债目标预计3.5-4.0万亿之间(提前下达1.29万亿基础上,又提前下达1万亿,并力争5月发行结束;投向重点为旧基建,新基建、旧改结构提升);三是特别国债预计1万亿左右(投向重点可能为受疫情受损较大企业或医疗卫生等补短板领域)。此外,尽管税基预期减少,但“六保”之下减税降费力度大概率高于去年。

第三,货币政策维持宽松:一是根据Q1货执报告“保持M2和社融增速与名义GDP增速基本匹配并略高”,流动性保持合理充裕;二是中美利差下政策仍有空间,引导LPR下行;三是主基调坚持“脱虚向实”,杜绝刺激地产(地产不炒、因城施策),提高信贷投放精度。

第四,“六保”和“六稳”下更加重视民生,重点可能包括居民就业支持、扶贫攻坚、企业纾困。

第五,改革提升全要素生产率(TFP)。拆分公式看重点包括:T端土改(用地审批权下放、城乡统建设用地市场、耕地指标跨区域交易等);L端城镇化(户籍改等);K端国企改革(三年行动方案)、资本市场改革(创业板注册制预计最快Q3落地;新三板精选层);A端知识产权保护。

第六,新基建、新消费是产业升级两个抓手。一是信息基建成投资端发力,包括5G基站、医疗信息化、IDC;二是疫情变革消费场景,包括5G应用(云游戏)、宅经济(线上娱乐、教育、医疗等);三是新能源汽车打开需求市场。此外,后疫情时期可选消费复苏慢于必需、线下慢于线上,通过消费券等形式回补传统消费可能明确措施。

第七,区域经济稳步深化,长三角一体化、粤港澳大湾区、雄安新区国家战略外,可能丰富中西部城市群建设以及谋划海南自贸港起步建设。

(六)A股“渐入佳境”,配置由“免疫”全面转向“修复”,科技(线下优先)+可选消费。

A股进入盈利修复+流动性宽松的“权益最佳组合”——4月底一季报基本披露完毕“盈利底”确认,A股从“业绩减记+宽松加码”转向“盈利修复+维持宽松”的组合,历史经验表明这是权益市场最友好组合。我们认为金融条件宽松是支撑A股的最核心因素,即使部分投资者担心的外部环境变化有所扰动也不会构成主要影响。随着“业绩相对优势”板块估值与配置日渐失衡,建议配置转向“业绩修复弹性”,4.19我们提出增配科技成长以来取得了较好的超额收益,当前可选消费经过疫情冲击调整后估值的吸引力显现,建议增配可选消费。从“免疫”转向“修复”,由“业绩相对优势”的必需消费/线上科技,阶段性转向增长预期驱动的可选消费/线下科技。行业配置:(1)受益“风险溢价顶”且全球疫情逐步可控的线下科技成长(消费电子/新能源车/IDC);(2)景气触底且绝对和相对估值优势显现的可选消费(乘用车/空调/休闲服务);(3)逆周期政策促基建链扩张(建材/电气设备)。

本文作者:戴康、郑恺,来源:戴康的策略世界,原文标题:《【广发策略】修复初期,两会前瞻 ——周末五分钟全知道(5月第3期)》,见闻VIP对内容有删减。

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