覃汉:四季度以前疫情二次爆发的可能性非常小

来源: 国泰君安覃汉、潘琦
美国多州疫情二次反复是短期扰动,不会改变“股强债弱”的大格局,但说明市场此前的乐观预期存在一定反向修正的空间,提供了国内货币边际宽松的契机。

报告导读

美国疫情二次冲击担忧升温,避险情绪再起。美联储6月FOMC会议整体符合预期,对经济前景表态相对悲观,随着以加州和德州为代表的多个州出现疫情二次爆发迹象,引发风险偏好回落,导致欧美股市重挫,risk-off模式下此前的“股强债弱”切换到“股弱债强”。

我们认为短期内疫情二次爆发的可能性不大,美国多州疫情二次反复是短期扰动,不改全球疫情主线缓和的大趋势:①美国新增确诊的中枢正在缓慢下降;②疫情出现二次反复,主要因为加利福尼亚、德克萨斯、佛罗里达、北卡莱罗纳和亚利桑那等五个州的新增确诊在加速;③除了上述五个州,大多数州新增确诊基本上已进入下行通道;④以加州、德州为代表的五个州,之所以疫情仍处爆发期,可能是因为过早开始复工。对比欧洲,各国复工后尚未出现疫情二次反复,主要原因是各国内部复工计划的制定和执行更加协调一致,封锁期的社交疏离政策更为严格。⑤新增确诊加速的背后,是近期检测力度的大幅提升。从检测阳性率来看(新增确诊/新增检测),其他四个州基本处于5-10%,亚利桑那州出现明显上升并且接近15%,但是仍然低于纽约州高峰期的40%水平。

市场对疫情的预期已经较为充分,难以再超预期。尽管巴西、印度仍处加速期,但是预期中新兴市场国家超过欧美量级的感染高峰并未发生。即使在新兴市场疫情快速蔓延期间,欧美股市反而一直上涨。参考历史,进入夏季以后,全球新冠疫情缓和趋势将会被强化。因此,即使存在二次爆发的可能性,也应该在北半球四季度的秋冬季。

疫情的短期扰动不会改变“股强债弱”的大格局,但说明市场此前对复工进展和经济复苏相对乐观,预期存在一定反向修正的空间,提供了国内货币边际宽松的契机,使得本轮债市反弹的持续时间和累计幅度均会相应增加。

正文

美国疫情二次冲击担忧升温,避险情绪再起。美联储6月FOMC会议整体符合预期,对经济前景表态相对悲观,随着以加州和德州为代表的多个州出现疫情二次爆发迹象,引发风险偏好回落,导致欧美股市重挫,risk-off模式下此前的“股强债弱”切换到“股弱债强”。6月11日标普500指数收盘下跌5.9%,创3月16日以来最大单日跌幅,波动率指数VIX跳升48.0%至40.79,10年美债收益率下降9bp。

我们认为短期内疫情二次爆发的可能性不大,美国多州疫情二次反复是短期扰动,不改全球疫情主线缓和的大趋势:

①美国新增确诊的中枢正在缓慢下降。4月每日新增确诊的均值为30254例,5月为24350例,6月至今均值为21585例。纽约州从4月中旬开始确认拐点后持续下降,纽约州以外的地区新增确诊则一直维持在高位,从而加剧美国疫情的“厚尾”特征。

②疫情出现二次反复,主要因为加利福尼亚、德克萨斯、佛罗里达、北卡莱罗纳和亚利桑那等五个州的新增确诊在加速。截止6月10日,五个州的当日新增分别为2897例、2437例、1371例、1167例、1556例,合计9428例,约占美国当日新增20793例的45%。

③美国开始复工后,除了上述五个州,大多数州新增确诊基本上已进入下行通道。4月中旬特朗普宣布美国分阶段重启经济的联邦指南,但是复工的时间和节奏由各州自行决定,因此各州疫情进展会有所不同。目前48个州和地区已经解封,3个州部分解封,重灾区纽约市从6月8日起建筑业和制造业开始复工。累计确诊排名靠前的纽约州、新泽西、伊利诺伊、马塞诸塞、宾夕法尼亚、密歇根等州的新增确诊下行趋势明显。

④以加州、德州为代表的五个州,之所以疫情仍处爆发期,可能是因为过早开始复工。德州、佛罗里达和亚利桑那的州长属于共和党,相比于疫情防控,更看重重启经济,其中德州居家令4月30日到期,为美国各州最早,餐饮、户外活动、娱乐等行业大部分已经重新开放。

北卡疫情开始加速和全面解除限制时间吻合。加州新增确诊一直处于上行通道,近期的部分解封和暴力示威游行可能是疫情加速的部分原因。对比欧洲,各国复工后尚未出现疫情二次反复,主要原因是各国内部复工计划的制定和执行更加协调一致,封锁期的社交疏离政策更为严格。

⑤新增确诊加速的背后,是近期检测力度的大幅提升。从5月31日到6月10日,五个州累计确诊增加了25.7%,但累计检测也“等比例”增加了28.0%。从检测阳性率来看(新增确诊/新增检测),其他四个州基本处于5-10%,亚利桑那州出现明显上升并且接近15%,但是仍然低于纽约州高峰期的40%水平。换言之,近期上述五个州新增确诊的主要变动来自于检测数据的变动,新增确诊的上升直接原因是检测数量的上升。

市场对疫情的预期已经较为充分,难以再超预期。除非是疫情二次冲击非常严重,重现1月底中国和3月份欧美的情况,否则难以引发市场持续恐慌。以巴西为代表的南美成为全球疫情的新中心,由于社交疏离缺失和政府防控消极,巴西的累计确诊已突破80万,每日新增已超32000例。尽管巴西、印度仍处加速期,但是预期中新兴市场国家超过欧美量级的感染高峰并未发生。即使在新兴市场疫情快速蔓延期间,欧美股市反而一直上涨。

参考历史,北半球进入夏季以后,全球新冠疫情缓和趋势将会被强化。即使存在二次爆发的可能性,也应该在北半球四季度的秋冬季。参考西班牙大流感,虽然两年内出现过三波冲击,但是夏季期间的死亡率都比较低。第一波发生于1918年春季,类似于典型的流感,死亡率相对较低;第二波发生于1918年秋季,病毒发生变异,死亡率最高;第三波发生于1919年冬季至1920年春季,死亡率介于第一波和第二波之间。

疫情的短期扰动说明市场此前对复工进展和经济复苏相对乐观,预期存在一定反向修正的空间,正好提供了货币边际宽松的契机。我们在此前的报告《保持耐心,让子弹再飞一会儿》中强调,市场跌多了就会有资金想去抄底,有的时候只需要一个短期不可被证伪的做多理由。5月份以来引发债市持续下跌的主要矛盾是货币政策超预期转向,只要接下来央行持续释放宽货币信号,货币政策从“紧”的极端回归到“中性”的宽松基调不可被证伪,那么就有了做多的理由。疫情的短期扰动不会改变“股强债弱”的大格局,但却提供了国内货币边际宽松的契机,使得本轮债市反弹的持续时间和累计幅度均会相应增加。

本文作者:国泰君安覃汉、潘琦,来源:债市覃谈

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