国金证券:全球流动性外溢,预计下半年北上资金流入3000亿

来源: 国金策略艾熊峰
外资行业配置主要集中在消费和科技领域,在北上资金持仓中占比前四的分别是消费、金融地产、中游制造、TMT;具体行业来看,持股集中在食品饮料、医药生物、家用电器、电子、银行、非银金融等。

主要观点

一、全球流动性外溢效应下,下半年全球资本加速流入新兴市场,类比2008年底美联储第一次量化宽松后的情形。流动性宽松是当前全球金融环境最大的特征。在疫情冲击下,美联储持续投放市场流动性,重启无限量量化宽松,兜底信用风险和流动性风险,美联储资产规模由疫情前的4万亿美元急剧扩张到7万亿美元。在全球疫情仍存一定不确定性,全球经济短期内全面复苏难度较大的背景下,全球流动性宽松的局面将持续1-2年。类比2008年金融危机情况,随着美联储2008年11月底开启第一轮量化宽松,市场恐慌情绪缓解,美元持续走弱,全球资金再度流入新兴市场。自2009年起新兴市场资金外逃基本结束,资金开始重返新兴市场。

二、下半年资金层面最大的边际变化在于外资,预计下半年北上资金流入规模在3000亿左右。全球流动性宽松背景下,美元或进入新一轮贬值周期,全球资本将持续流入新兴市场,A股作为最大新兴市场持续受益于全球流动性外溢。上半年北上资金流入A股资金规模为1182亿,我们预计下半年流入规模在3000亿左右,月均500亿左右,也就是全年北上资金流入规模将超4000亿。去年在MSCI等事件带动下北上资金流入规模为3500亿,在没有MSCI提高权重等事件的带动下,今年超4000亿规模的北上资金流入或超市场预期。

三、影响北上资金流入的主要因素:人民币汇率与美股走势。1)人民币汇率变化直接影响外资投资收益率,当人民币大幅贬值或贬值预期较高时,会造成外资的流出,反之则反。从数据来看,历次外资的较大规模流出A股往往是在人民币贬值阶段,比如2019年5-6月和2020年3月;2)北上资金的流动与美股走势也存在一定的相关性,特别是在美股调整时,全球风险偏好降低,外资也一般会流出A股。其中内在的逻辑是:美股作为全球头号风险资产,美股的调整往往意味着全球风险偏好的下降,在这个过程中,外资将缩减全球权益类资产的配置,因此A股也会受到影响。

四、我们认为下半年人民币汇率和美股走势这两个因素均利于外资流入A股市场。首先,我们判断下半年人民币将存在一定的升值压力,一方面从基本面来看,中国经济在疫情冲击下较美国等其他海外国家恢复的更快。另一方面,在美联储持续宽松的背景下,美元或进入新一轮贬值周期,中美息差不断创新高的情况下,人民币面临升值压力。其次,对于美股市场,美联储兜底美国信用风险和流动性风险,流动性宽松推升美股重回疫情前的新高。全球风险偏好相对较高,这也有助于全球资金流向回报率更高的新兴市场。

五、外资行业配置主要集中在消费和科技领域,外资对流动性和基本面俱佳的龙头公司的话语权和定价权不可忽视。在北上资金持仓中,消费占比始终保持第一名,截至2020年6月底,消费占比为49.1%;持仓第二为金融地产,占比15.5%;第三为中游制造,占比14.5%;第四为TMT,持仓占比为13.7%。从具体行业来看,持股集中在食品饮料(18%)、医药生物(14%)、家用电器(9%)、电子(8%)、银行(7%)、非银金融(6%)等行业,前6大重仓行业持股市值占比达62.0%。从个股话语权和定价权来看,在北上资金每日成交的前十大活跃股中,北上资金成交金额占个股总成交额比重平均在20%左右,甚至部分个股北上资金成交占比高达70%。

风险提示:疫情严重程度超出预期、经济恢复不及预期、海外黑天鹅事件

正文

一、全球流动性外溢效应下,下半年全球资本加速流入新兴市场

1.1 全球流动性环境持续宽松的态势在未来1-2年难有逆转

流动性宽松是当前全球金融环境最大的特征。在疫情冲击下,美联储持续投放市场流动性,重启无限量量化宽松,兜底信用风险和流动性风险,美联储资产规模由疫情前的4万亿美元急剧扩张到7万亿美元。在全球疫情仍存一定不确定性,全球经济短期内全面复苏难度较大的背景下,全球流动性宽松的局面将持续1-2年。正如美联储6月FOMC会议提到:“将把资产购买速度至少维持在当前水平,预计基准利率将保持接近零的水平直至2022年底”。

1.2 全球资本将加速流入新兴市场,类比2008年底美联储第一次量化宽松后的情形

2008金融危机期间,随着美联储量化宽松,全球资金流入新兴市场,抬升新兴市场资产价格。新兴市场资金流入与MSCI新兴市场指数有着很强的正相关关系,这说明外资流入对新兴市场的资产价格有着重要的影响。受金融危机影响,在避险情绪的主导下,2008年下半年全球资金持续流出新兴市场,流入美国市场。随着美联储2008年11月底开启第一轮量化宽松,市场恐慌情绪缓解,美元持续走弱,全球资金再度流入新兴市场。自2009年起新兴市场资金外逃基本结束,资金开始重返新兴市场。同时,受外资流入的影响,MSCI新兴市场指数于2009年起逐步上行。

二、预计下半年北上资金流入规模3000亿左右,全年超4000亿

下半年资金层面最大的边际变化在于外资,预计下半年北上资金流入规模在3000亿左右。全球流动性宽松背景下,美元或进入新一轮贬值周期,全球资本将持续流入新兴市场,A股作为最大新兴市场持续受益于全球流动性外溢。上半年北上资金流入A股资金规模为1182亿,我们预计下半年流入规模在3000亿左右,月均500亿左右,也就是全年北上资金流入规模将超4000亿。去年在MSCI等事件带动下北上资金流入规模为3500亿,在没有MSCI提高权重等事件的带动下,今年超4000亿规模的北上资金流入或超市场预期。

三、影响北上资金流入的主要因素:汇率与美股

3.1 北上资金密集流出往往发生在在人民币汇率贬值阶段

人民币汇率是影响外资流入流出的重要因素之一。人民币汇率变化直接影响外资投资收益率,当人民币大幅贬值或贬值预期较高时,会造成外资的流出,反之则反。从数据来看,历次外资的较大规模流出A股往往是在人民币贬值阶段,比如2019年5-6月和2020年3月。但从今年4月以来的情况来看,人民币经历了先贬后升的波动,但外资持续流入的趋势不改。核心原因在于全球流动性宽松的格局短时间难以逆转,全球资本将加速流入新兴市场以获取更高的收益。此外,市场对后续人民币存在一定的升值预期,这也加强了外资流入的趋势。

3.2 在美股调整阶段,由于全球风险偏好下降,外资一般会也有所流出

北上资金的流动与美股走势也存在一定的相关性,特别是在美股调整时,全球风险偏好降低,外资也一般会流出A股。从数据来看,今年3月份外资大量流出A股伴随着美股的大跌,2019年5月外资的流出也同样伴随着美股的下跌。其中内在的逻辑是:美股作为全球头号风险资产,美股的调整往往意味着全球风险偏好的下降,在这个过程中,外资将缩减全球权益类资产的配置,因此A股也会受到影响。

3.3 人民币升值压力和美股维持新高的背景下外资流入A股趋势不断加强

正如前文所述,人民币汇率和美股走势是影响外资流入流出A股的重要影响因素,我们认为下半年这两个因素均利于外资流入A股市场。首先,我们判断下半年人民币将存在一定的升值压力,一方面从基本面来看,中国经济在疫情冲击下较美国等其他海外国家恢复的更快。另一方面,在美联储持续宽松的背景下,美元或进入新一轮贬值周期,中美息差不断创新高的情况下,人民币面临升值压力。其次,对于美股市场,美联储兜底美国信用风险和流动性风险,流动性宽松推升美股重回疫情前的新高。全球风险偏好相对较高,这也有助于全球资金流向回报率更高的新兴市场。

四、北上资金的配置风格有何特征

4.1 北上资金的配置风格有何特征

从陆股通持仓的大类行业板块分布来看,外资配置集中在消费板块。2020年以来,外资对消费和TMT板块的配置比例持续提高。陆股通持仓中,消费占比始终保持第一名,截至2020年6月底,消费占比为49.1%;持仓第二名为金融地产,占比15.5%;第三为中游制造,占比14.5%;第四为TMT,持仓占比为13.7%。

从具体行业来看,截至6月底,陆股通持股集中在食品饮料(18%)、医药生物(14%)、家用电器(9%)、电子(8%)、银行(7%)、非银金融(6%)等行业,前6大重仓行业持股市值占比达62.0%。

4.2 个股方面,外资偏好那些流动性和基本面俱佳的龙头公司

从北上资金持股规模最大的前十家A股公司来看,基本集中在消费和金融行业的龙头企业。前十大重仓持股规模占全部北上资金持股市值规模的33%,集中持仓的特征较为显著。

此外,从北上资金对这些公司的话语权和定价权来看,北上资金每日成交的前十大活跃股中,北上资金成交金额占个股总成交额比重平均在20%左右,甚至部分个股北上资金成交占比高达70%,这表明北上资金在这些龙头公司的话语权和定价权不可忽视。

风险提示:疫情严重程度超出预期、经济恢复不及预期、海外黑天鹅事件

本文作者:国金策略艾熊峰,来源: 艾熊峰策略随笔,原文标题:《全球流动性外溢:预计下半年北上资金流入3000亿》
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