周三市场延续股强债弱行情。开盘现券利率下行2bp，随后股债跷跷板效应明显，现货跟随股市波动；股市收盘后利率继续上行。全天来看，10年活跃券收益率上行6bp左右，3-5年品种上行幅度在6-9bp不等，1年期活跃券收益率上行5bp左右。央行继续暂停操作，资金面边际继续收紧，隔夜加权利率重回2%以上，其余期限资金加权利率均上行。目前资金利率回到央行区间调控的上限，本周未来两天是否进行公开市场操作值得关注。
就近期债市而言，表现出了一些相似的特征：第一，债市依然保持着对股市的高度敏感性。股债跷跷板效应明显，反映资金在股债之间流动性的效率有所强化，股市一旦有所上涨，对于债市资金的分流效应便十分明显。因此股市带来的风险偏好回升依然是今日债市和资金面的主导因素。
第二，股市连涨，风格切换持续。此前我们统计过，历史上股市涨超5%后回调概率大，债券收益率通常也会出现明显下行，这符合均值复归的常识，当然回落的期限存在不确定，统计的维度也在1周-1月不等。短期来看，我们跟踪用于置换流动性的货基ETF或LOF的申赎情况，显示目前的交易型货基依然在大量赎回中，因此短期股市情绪还难言调整。在此背景下，股市风格在持续切换中，风险偏好回升的情绪依旧。
第三，尾盘债市利率继续上行。本周的三个交易日，A股收盘后现券利率均出现继续上行的情况。事实上，除了周一尾盘存在消息面的因素（21世纪报道新一批超万亿专项债额度已下达），最近两天均没有重要的利空消息因素，当然资金面也没有明显的变化。所以这种现象很难解释，可能存在两种原因：一是缺少股市作为参考系后，债市情绪依然十分悲观，日内买盘继续止损或者空头提前开仓交易。二是提前price in周四的通胀数据。我们倾向于认为前者。
与此同时，也存在一些变化：第一，债市开盘对于海外隔夜的利多消息有所反应。近期国内股债市场对于海外金融市场的表现相对脱钩，无论是隔夜信息还是盘中海外股债的涨跌，都十分钝化。然而今日开盘利率下行2bp，是对隔夜美债利率全线下行，风险偏好回落的反应。
第二，人民币汇率破7后回调，未能再次突破。本轮股市快速上涨行情，与外资增量入市息息相关，这与近期人民币汇率升值有关，离岸人民币兑美元汇率盘中一度跌破7的关口。而今天出现了一定的盘整，人民币汇率基本在7.02%附近波动，汇率未能继续破7的同时，股市北上资金净流入也出现小幅回落。因此后期需要继续关注汇率升值的动向，以观察股市走高行情还能持续多久。
整体而言，本轮股市的特点在于板块轮动、风格切换，而当支撑股市走高的增量资金以及板块估值洼地都消耗殆尽后，是否还有业绩和基本面驱动将决定本轮股强债弱持续多久。因此在前期的支撑因素尚未结束前，风险偏好或难有所转变，短期来看，债市悲观情绪预计也将持续存在。投资策略上整体以观望为主，同时通过观察股市做一些波段交易来增厚收益。
本文作者：江海证券屈庆，来源：屈庆债券论坛，节选自《股市连涨后，债市的变与不变——江海证券债市策略2020.7.8》