2020与2014:A股的变与不变

来源: 王君
对比2014,A股尚处于复苏早期,企业盈利尚处于疫情深坑后的爬坡阶段,货币政策角度,金融市场流动性宽松程度难及2014年,而海外资金的增量将成为本轮行情的重要推动力。

近期,资本市场改革暖风频吹,券商为代表的大金融板块涨势迅猛,对于市场风险偏好形成较大提振。市场成交量大幅提升,对于风格切换以及14年牛市相似性的讨论渐起。站在当前,市场环境与14年存在哪些异同,市场是否有望重现14年的牛市行情?本文从宏观周期、政策环境、市场资金、产业周期等不同的角度将当前市场与14年进行对比分析,以希望对当前的市场走势及风格配置辅以参考。

对比2014,A股尚处于复苏早期 ,外资有望成为最大亮点

从经济周期定位的角度来看,对比2014年,当前尚处于复苏早期。2013年下半年,库存周期已经开启新一轮上行周期,2014年全年均产出缺口均位于高位徘徊,从基本面角度国内彼时已经步入扩张周期。而当前来看,经历了疫情冲击,宏观经济正从年初的全面停滞状态逐步修复,内需拉动下下半年国内有望率先逐步进入库存上行周期,因此当前国内基本面环境尚处于衰退后期至扩张早期过渡阶段,库存周期维度下的回暖尚处萌芽阶段。企业盈利方面,A股盈利增速自13年初开始上行,14年已经达到彼时周期高点,而当前,企业盈利尚处于疫情深坑后的爬坡阶段,盈利复苏方兴未艾。

货币政策角度,金融市场流动性宽松程度难及2014年。2014年,在对于宏观经济增速下平台的担忧中,央行纠正了2013年“钱荒”式的紧缩的政策态度,市场总量流动性出现了较为明显的边际放松的趋势,无风险利率加速下行,推动彼时市场估值快速上行。而对比当前,货币政策虽尚处于相对宽松阶段,但总量货币政策力度难及2014年。下半年伴随着实体经济的逐步复苏以及货币政策节奏的趋缓,今年金融市场的宏观流动性环境难以媲美2014年。

海外资金配置需求增加为本轮行情最大不同。2016年陆股通开放以来,外资在A股市值占比快速大幅提升,未来,随着国内市场开放进程的加速,外资将在A股市场扮演更为重要的角色。这也是当前市场资金面与2014年最为不同的一点。站在当前,我们认为海外市场的流动性外溢将成为本轮A股市场资金面重要增量。我们可以看到,为应对疫情,以联储为代表的海外主要经济体本轮流动性力度远高于国内,如此充裕的流动性环境必然会推升疫后金融市场的资产价格,而从大类资产比较的角度,A股资产具有较高的配置性价比。因此,A股资产将成为本轮海外资产配置的必然选择,而海外资金的增量也将成为本轮行情的重要推动力。

当前市场的政策环境与2014年有着一定的相似性,促改革、支持新兴产业发展为主要发力方向。宏观调控方面,经济增速面临中枢下行,但强调结构调整重于总量扩张,改革诉求不断增强。产业政策方面,支持新兴产业发展成为主要方向。受到改革预期提振,2014年7月起,市场风险偏好出现明显上行,至2015年中,股债风险溢价下行了6.3%,而当前,市场风险偏好仍处于上行初期,预计未来资本市场的改革与盈利预期引导下的风险偏好中枢上移过程之中。

科技产业上行周期,成长盈利优势逐步显现。从科技产业周期的角度,当前与2014年也有较大相似性。2013年起,伴随着4G建设开启,科技产业进入一轮高速发展阶段,2013 年 11 月 4G 牌照发布后,移动通信基站出货量迎来了高峰,中国进入 4G 时代,科技周期的开启也使得成长板块的业绩增速从2013 年下半年便遥遥领先。连续 3 个季度相对其它板块的平均超额收益率超过 10%。2019年起,伴随5G商用的逐步落地,新一轮产业周期悄然兴起,成长股业绩在经历了2018年末的“洗澡”得以轻装上阵,而创业板块业绩的相对优势也在年初就已悄然显现。预计未来,伴随着产业周期的上行,成长盈利优势有望进入加速上升阶段,成长牛市有望重演。

产业周期上行,坚守成长主线

盈利牛而非杠杆牛,成长龙头业绩优势有望逐步显现。结合以上分析,我们看到,虽然当前总量货币政策难有类似14年的全面宽松,但海外增量配置资金的进场将成为本轮行情的重要推动力量,当而相比14年,当前宏观环境尚处于复苏早期,企业盈利上行尚处于起步阶段,随着改革开放及产业政策的助力,A股即将步入新一轮上行周期。但基于当前总量货币政策基调,本轮行情难以重现14-15年杠杆牛行情,更多会体现为盈利主导下的分子端行情。届时,成长板块的业绩相对优势有望逐步显现,科技龙头的业绩仍处于强势上行阶段。

产业周期上行,坚守成长主线。从市场风格表现上,当前与2014年也存在着一定相似之处。2013年市场虽然整体表现寡淡,但创业板一枝独秀,呈现成长股的结构性牛市行情。2014年初成长股的阶段性估值高企以及年初宏观数据的阶段性企稳也使得彼时市场出现了低估值板块阶段性的风格切换,而伴随着4G周期带动下成长板块盈利优势的逐步强化,市场风格也于2015年重新回归至成长。我们认为当前市场与2014年存在一定的相似之处,内需发力及改革预期提振下,前期滞涨的大金融与传统周期板块存在估值修复动力。而长期来看,5G新周期开启有望带来本轮成长业绩上行周期,科技龙头盈利增速相对优势有望逐步显现。结合我们前期研究结论本轮科技周期景气度依然向上的过程中,逐步增持成长股是一个不错的选择。

风险提示

逆周期政策不及预期,疫情发展超预期恶化

本文来源:王君 (ID:PBSSTR),华尔街见闻专栏作者

 

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