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张忆东《股市投研体系特训》
以下为本视频文字实录：
构建投研框架的理论基础
如果从学院派的角度来看，构建框架的理论基础就是资本资产定价模型和DDM（股利贴现模型）。
有效市场假说和资本资产定价模型是现代金融的理论基础，在我的这个框架下，在寻找特定时间阶段的主要矛盾时，也会用到这两个理论。因为它涉及三个要素，首先是基本面，就是整个的增长趋势，也就是所谓的G。另外一个是无风险收益率R，第三个是风险溢价。风险溢价其实和无风险收益率是相关的，从数值上看风险溢价就是PE的倒数减去十年期国债收益率。
但你如果过于看重风险溢价的数值，常常会被国债收益率这个数据捆住思维。我最看重的是逻辑思维，所以我对风险溢价做了一个延伸。我把它看作情绪和预期的变化，风险溢价本身就是一种情绪和预期，只是被量化了。同时我把无风险收益率从一个精确的指标数据模糊为信用创造的趋势，用它来判断信用环境究竟是更紧了还是更松了。
因为我认为模糊的趋势胜于精确的数据，我们不应该关注细节数据，而应该关注整体趋势。基本面的情况又分为所谓的经济周期和经济结构，无论如何，它都是一个变化的趋势。
所以，我们在第一部分的最后来讲一讲拐点派构建框架时的三个步骤——首先是分析变量；然后找到主要矛盾，这是最核心的；最后是框架的实战应用，通过实战应用检验之前找到的主要矛盾。
在这种方法论的指导下，你一定要常常小心，一旦发现现实跟预期不一样了，就要重新检验你的分析逻辑，看看是不是有些变量发生了变化，是不是主要矛盾已经改变了，如果改变了，就要及时修正。还有一种可能性，经过判断你发现原来只是市场的阶段性失灵，那么，你还可以继续应用原来的框架。
主要的变量其实围绕着4张表，政府、银行、居民、企业各自的资产负债表。越是看长期，你越发现，企业的3张表（资产负债表、利润表、现金流量表）是最重要的。我们讲的所谓的4张表，特别是政府的资产负债表，它会影响到宏观的决策。银行也是3张表（资产负债表、利润表、现金流量表），因为银行已经是企业。
从长期的角度看，资产负债表是最重要的；从短期的角度看，利润表是最重要的。
居民部门主要是作为一个宏观的框架，居民部门，特别是居民可支配收入的变化趋势，在现金流量表、资产负债表以及利润表中可能是最重要的。
在这个框架下，还会涉及一些其他因素，比如经济的基本面、流动性、政策环境、上市公司的基本面以及投资者行为，这些相关的数据就是我们要分析的。而这其中又牵涉到不同的时间阶段，比如政治周期是10年，所以，你不需要每天去判断。越是长期，越需要关注；但是在进行中短期抉择时并不需要分析所有的数据。政治周期常常既会影响基本面，某种程度上还会影响你的风险偏好。
如果只是用风险溢价这个指标，或者说用PE的倒数减去十年期国债收益率来衡量风险偏好，结果应该是同步甚至是后验性的。而对于风险偏好，领先的指标其实是一种逻辑，是一种预期。而这个预期的变化体现在哪？可能会在一些同步指标的变动上体现出来，比如你可以根据债权市场的情况判断股市的风险偏好，因为从大类资产配置的角度来说，债往往会领先于权益（股票）做出一些判断。
我们在筛选主要矛盾的时候，除了数据，最重要的是什么？我们首先要跳出股市去看股市。为什么我在课程开始时就建议大家去看《战国策》？我们要从《战国策》中吸收精髓，《战国策》告诉我们要明白、了解君王的心思，要构建一个政治经济学的思维。
除了政治经济学的思维，在找主要矛盾的时候还要关注所谓的短期和长期，或者说今天和明天。我们需要考虑到，今天呈现在我们眼前的这些东西并不是线性的。最近我在和很多投资者交流的时候，说到我们要把时间拉长来看，这样才会发现什么是偶然，什么是必然。
如果你只是看过去20年这一段时间，你会发现很多东西就是必然的。但如果把过去20年放到过去100年中看，你会发现这20年间发生的事情只是一种偶然。我想说的是，有的时候可能要从一个中长期的视角看待眼前的形势，才能够理顺一些短期的情绪或者说一些中长期的趋势。虽然我们都知道人性是不变的，《圣经》中讲日光之下没有新鲜事，但是，你会发现，事物发展的每个阶段的逻辑往往又是不同的。所以，我们需要跳出股市，从一个中长期的视角来看问题。
另一个需要关注的是存量和增量的问题。我们更应该关注增量，看重变化，因为在投资中，变化才是永远最重要的事情。比如估值，有的时候，最开始的估值高了以后可能会更高，最开始低了以后可能会更低，但估值本身只能作为一个参考，它对我们的投资决策其实没有太大的帮助。每一次在熊市后期和牛市后期都会集中爆发一些人性的弱点，出现一些所谓的偶然现象或者超预期的现象。
在第一部分，我想告诉大家的最重要的内容，就是在实战应用中判断主要矛盾是否发生了变化。
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