现阶段A股运行阶段，正好就是从流动性驱动向基本面驱动的转折期，见顶信号尚未出现；短期市场上涨的斜率可能放缓，局部波动加大。由于基建、地产、制造业投资、可选消费的景气度持续改善，经济超预期回升成为一个新的业绩改善的逻辑，部分业绩边际改善而长期逻辑改善的“成长型周期股”亦受到市场青睐。
观策·论市——市场风格的悄然变化，一个核心逻辑的崛起
◾ 市场风格的悄然变化
在经历七月以来的热闹与喧嚣后，上周市场受到内外共同因素共振出现了调整。牛市预期迅速降温。我们在上期周报中已经写到，“现阶段A股运行阶段，正好就是从流动性驱动向基本面驱动的转折期，见顶信号尚未出现；业绩改善的行业正在增多，业绩驱动的特征将会越来越明显。短期市场上涨的斜率可能放缓，局部波动加大，但是拉长来看不同行业轮涨普涨的概率较大。”
A股始终是业绩驱动的高效定价市场，只不过偶尔投资者会把短期业绩改善当成永远，也会偶尔将长期业绩增长在短期定价。大家说A股投资者风格善变，但是A股投资者一直都没有变，永远喜欢短期业绩增长，长期逻辑顺，空间大的标的。业绩改善过程中会不断将乐观因素计入，从而给予更高的定价。
但是，A股投资者很难忍受业绩持续下滑，无论这个公司有多优秀，业绩恶化过程中会不断把悲观因素放大，从而将估值杀到地板价。比如茅台、美的、平安这样的超级白马，在业绩下滑阶段，也都曾被杀到地板价。
策略分析喜欢扯些有的没的，什么“涨跌全看监管意志”“涨跌全看特朗普”“涨跌全看美国/美国股市脸色”，这些认知最终只会导向一个结果——卖飞业绩持续改善，长期优秀的标的。
而投资者实际操作过程中是一个一个标的、一个一个细分行业考察业绩的边际变化。短期外部扰动，只会造成短期的波动，而不会影响趋势。出了一点点小利好就大呼“牛市来了”“十年黄金”，出了一点点利空就大呼“牛市结束”“该减仓了”，都不符合投资者的实际投资思路，也不符合建设中国特色社会主义长期健康股市的基本原则。
因此，判断市场走势的另外一个方法，就是看业绩改善的行业是增多了还是减少了，如果没有任何行业业绩改善，那就是熊市，如果有一半的行业业绩改善，就是结构牛市，有一半以上的行业在业绩改善，那就是“牛市”。
此前，业绩改善最明显的行业毫无疑问就是医药、电子、养殖食品等必需消费类、游戏计算机等在线信息消费类，也成为上半年市场的主战场。而另外其他行业受到疫情影响，业绩受到很大打击。因此，去年以来至6月，A股以结构性行情为主。
而从月初开始，市场风格在发生悄然变化，随着一个一个经济数据改善，市场开始正式进入经济改善带来企业盈利改善的逻辑。因此，七月以来，金融、周期也加入了上涨的阵营，几乎所有行业都开始上涨，大家就觉得是“牛市”，而金融周期上涨带来了更多的高风险偏好增量资金，也使得市场波动加大。
而上周市场大幅震荡，高风险偏好部分被震荡出局，市场逐渐回到理性定价的逻辑上来。从结构上来看，部分投资者开始转战经济复苏带来的周期、可选消费中的具有成长属性的标的——成长型周期股。典型的代表是建材中的成长标的，公用事业中的环保，家电中的小家电，化工中的超级龙头，机械中的具有自动化属性的标的。当然，医药农林牧渔因为业绩优秀，仍然还是受到投资者青睐。
从上周能够逆势上涨的股票来看，部分具有成长属性的周期股、可选消费受到青睐。
◾ 一个核心逻辑的崛起——三大投资增速有望在下半年超预期回升
展望未来，地产链、基建链、制造业投资链均有可能超预期回升，本轮回升的高点是确定性的明年上半年，那么只要标的优秀，到明年上半年业绩的大幅改善是大概率，如果能够附加长期成长逻辑——那就变成成长型周期股，周期、可选、制造领域也可以像医药、科技一样找出大牛股。
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地产链
由于受到疫情影响，上半年地产销售过于糟糕，而且30大中城市地产本身自2017年以来就并不是特别景气，累计的刚需在这一轮货币宽松中有释放的趋势，30大中城市的销量明显回升。
地产开发商今年的融资环境明显改善，4月份之后开发商加大了拿地的力度，年内土地购置费已经转正，而新开工面积和投资完成额也迅速回升，单月已经转正。
由于今年棚改货币化退出，地产投资很难像此前几年整体那么高，但是，由于疫情改变了信贷投放力度，因此地产链迎来一个小复苏。
地产上游和下游都有望迎来需求改善，如果能够叠加一个长期市占率提升或者品类扩张的逻辑，就是具备牛股基因了。家电、轻工制造、建材中不乏这样的标的。
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基建链
地产刺激是不可能刺激的，在疫情对失业率构成巨大挑战背景下，基建成为政府能够总量控制的重要的稳增长的手段，1-6月，基建审批项目金额同比增速达到114%。正是由于如此多基建项目的投放，后续我们看到挖机、重卡的销量持续超预期。
项目审批——信贷到位——挖机重卡到位，接下来就剩开工了，但当前南方普遍大雨，施工受到一定影响。因此，在淡季过后，大宗商品的需求可能会超预期回升。
而今年长江水患肆虐，凸显了基建领域仍然存在一定短板，总书记在7月17日政治局会议中指出——“把重大工程建设、重要基础设施补短板、城市内涝治理、加强防灾备灾体系和能力建设等纳入“十四五”规划中统筹考虑”。
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制造业投资链
今年制造业的投资有望比预期更加强，制造业投资的领先指标百大中城市的工业供应土地面积回升至15%左右，回到历史比较高的水平。制造业投资后续有望超预期。我们认为制造业投资超预期的原因有四个方面原因：
第一，新兴行业需求旺盛。以新能源、新能源汽车、消费电子为代表的新兴行业，扩产动力十足。
第二，政府支持。在经历了2018~2019年的融资环境偏紧之后，过去一年多股价上涨，融资问题解决，叠加今年政府对于制造业投资支持力度加大，融资成本明显降低，融资环境明显改善。地方政府招商引资力度较大。
第三，疫情期间，中小微企业供给能力受到挑战，很多需求方将订单转移至大中型企业，大中型企业反而可以逆势扩产。此外，疫情期间有很多与防疫物资生产相关的投资。
第四，企业家信心恢复。
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微观层面的价格表现
从微观价格指标来看，当前大宗商品价格的表现并不是全面上涨，可能的原因目前并不是旺季。但是由于需求的边际改善，如果供给哪怕存在一点问题，价格就会出现明显上涨，典型的是铜和铝。玻璃期货也创下了2013年的新高。其他商品价格都是在犹豫中震荡前行。
由于当前是建筑业的淡季，今年长江中下游水患严重，因此，需求始终让市场担忧。但是如果上述三大投资同时启动，8月以后大宗的价格可能再度迎来一轮明显的上涨。
在这个过程中，以建材、化工、有色金属中不乏仍然具备市占率提升、品类扩张的长期逻辑的标的可供投资者进行选择。
◾ 总结：“成长型周期股”是下一阶段重点关注的领域
本质上，市场整体“牛”“熊”，从中期来看不取决于市场认知，不取决于市场怎么认为，而是取决于企业盈利和流动性的情况。目前的流动性尚可，而我们认为在地产链、基建链、制造业投资链都可能超预期的背景下，未来一年企业盈利增速改善的行业将会明显增多。在这样的环境下，越来越多的标的表现出“短期业绩改善”，但凡能赋予一个中长期逻辑，就可以受到投资者的青睐。“成长型周期股”是下一阶段市场的投资重点方向，这些标的隐藏在建材、环保与公用事业、家电、轻工、有色、化工、电子、保险、券商、机械、电新等行业中。
本文作者：招商策略张夏团队，来源：招商策略研究，原文标题：《【招商策略】市场风格的悄然变化，一个新核心逻辑崛起 ——A股投资策略周报（0719）》，见闻VIP对内容有删减。