报告导读
2020Q2，主动偏股基金抱团成长已达极致，但其背后逐步显现的是：对成长板块配置动能的逐步减弱，以及对经济复苏+利率上行背景下价值逐步占优的认知。7月以来，主动偏股基金风格在反复中逐步切向价值。
观点速递
1、2020Q2 主动偏股基金规模与仓位均提升，大额发行与“赎旧购新”并存
截至2020Q2，公募基金持有A股规模以及占全A流通市值持续比重上升。截至2020Q2，公募基金持有A股市值3.16万亿元，占全A流通市值6.11%，相比2020Q1均有所上升。2020Q2主动偏股基金的规模以及仓位相比2020Q1均抬升。2020Q2主动偏股基金发行规模相比2020Q1稍有回落，但仍位于2015Q2以来高位，全部基金发行规模相较2020Q1有所上升。2020Q2偏股混合型仍是主动偏股基金中发行最多的种类；分月看，4至6月整体基金单月发行规模逐步提升，6月基金发行规模为2020上半年最高。但从2020Q2主动偏股基金整体份额变化来看，在扣除新发份额后，偏股混合型和普通股票型的份额均出现下降，我们认为，2020Q2在基金发行的过程中存在一定程度的“赎旧买新”现象。
2、2020Q2主动偏股基金继续加仓成长背后：动能衰弱
板块上，主动偏股基金延续了2020Q1对创业板的偏好，继续增配创业板，同时对中小创和科创板的配置偏好提升，继续减配主板；行业配置上，2020Q1主动偏股基金主要增配电子、医药生物、电气设备以及化工等板块，主要减配银行、房地产、农林牧渔以及通信等板块。从超低配来看，主动偏股基金超配环比提升最大的行业为电子、电气设备、休闲服务和化工，这与配置比例提升最多的行业基本一致。值得一提的是，医药生物的超配环比变动略有下降，这可能意味着，主动偏股基金对医药生物板块的偏好在边际减弱，同时我们看到，电子等成长板块的行业持股集中度提升，且化工、非银、有色以及钢铁等顺周期板块在超配环比变动提升的同时持股集中度下降，这意味着截至2020Q2：一、主动偏股基金在电子等成长板块的拥挤度在上升；二、部分主动基金可能已逐步认识到成长风格趋于极致的状态，从而成长风格延续的力量在边际递减；三、部分主动基金可能已经意识到了经济基本面复苏迹象，并开始逐步布局部分顺周期板块。这与0630公募结束考核期后，部分公募基金开始积极参与布局风格切换是相一致的。2020Q2主动偏股基金、北上配置/交易盘存在一定分歧，但在成长板块以及部分顺周期板块的分歧较小。这也在一定程度上解释了：一方面，2020Q2市场整体偏震荡，另一方面，2020Q2成长相对于价值的风格演绎到了极致，部分北上以及主动偏股基金等认识到了经济基本面复苏的迹象。
3、7月以来，主动偏股基金风格切换之路：反复中切往价值
根据我们的测算：7月以来基金持仓在经历一波换手之后，可能趋于集中化。同时我们看到，普通股票型和偏股混合型基金的风格系数先下后上，7月16日以来继续下降。这意味着，7月以来主动偏股基金在风格切换上存在反复，但最终随着基本面信号逐步明晰，部分基金开始从成长逐步切往价值风格。未来随着PPI继续上行，周期盈利逐步占优，这种切换过程大概率继续。
风险提示：测算误差；中美贸易摩擦；疫情恶化
报告正文
2020Q2主动偏股基金规模与仓位均提升，大额发行与“赎旧购新”并存
1.1、2020Q2主动偏股基金整体规模及仓位均提升
整体上，2020Q2主动偏股基金整体规模以及A股仓位相比2020Q1均抬升。分基金类型来看，截至2020Q2，普通股票型/偏股混合型/平衡混合型/灵活配置型的A股仓位分别从2020Q1的81.93%/79.39%/55.10%/60.25%上升至2020Q2的83.51%/83.24%/56.73%/63.53%，且该四类基金的总净值均相比2020Q1有一定提升。
1.2、2020Q2 主动偏股基金大额发行与“赎旧购新” 并存
2020Q2主动偏股基金发行规模相比2020Q1稍有回落，但仍位于2015Q2以来高位，全部基金发行规模相较2020Q1有所上升。从发行规模上看，2020Q2主动偏股基金共发行约2639.83亿份，相较于2020Q1的2694.86亿份有所回落，但仍位于2015Q2以来的高位。2020Q2全部基金共发行5484.88亿份，相较2020Q1环比提升，但整体不及2019Q4总发行份额。
2020Q2主动偏股基金中偏股混合型仍发行最多。2020Q2偏股混合型基金共发行1895亿份，相较2020Q1有所回落，但仍是主动偏股基金中发行最多的种类；分月看，4至6月整体基金单月发行规模逐步提升。2020Q1的4月、5月和6月基金整体分别发行1131.87亿份、1721.88亿份和2631.12亿份，6月基金发行规模为2020上半年最高，我们认为，这与股票市场逐步回暖，居民资产配置再平衡有关。
但从2020Q2主动偏股基金整体的份额变化来看，在扣除新发份额后，偏股混合型以及普通股票型的份额均出现下降，我们认为，2020Q2在基金发行的过程中存在一定程度的“赎旧买新”现象。
2020Q2主动偏股基金继续加仓成长背后：动能衰弱
2.1、2020Q2主动偏股基金继续偏好成长，但对部分周期已有青睐
板块配置上，主动偏股基金延续了2020Q1对创业板的偏好，继续增配创业板，同时对中小创和科创板的配置偏好提升，继续减配主板。无论从实际配置角度，还是从超低配比例角度看，主动偏股基金对于主板的配置比例和超低配比例均环比下降，对创业板和科创板的配置比例以及超低配比例均环比提升，对中小板的配置比例提升，但超配比例有所下降；行业配置上，2020Q1主动偏股基金主要增配电子、医药生物、电气设备以及化工等板块，主要减配银行、房地产、农林牧渔以及通信等板块。
从超低配来看，主动偏股基金超配环比提升最大的行业为电子、电气设备、休闲服务和化工，这与配置比例提升最多的行业基本一致。值得一提的是，医药生物的超配环比变动略有下降，这可能意味着，主动偏股基金对医药生物板块的偏好在边际减弱，同时我们看到，电子、电气设备以及休闲服务的CR3比例环比提升，且化工、非银、有色以及钢铁等顺周期板块在超配环比变动提升的同时CR3比例在下降，我们认为，这意味着：一、截至2020Q2主动偏股基金对电子、电气设备以及休闲服务等板块的持股集中在提升，相应的拥挤度可能在上升；二、部分主动基金可能已经在逐步认识到成长风格趋于极致的状态，从而成长风格延续的力量在边际递减；三、部分主动基金可能已经在2020Q2意识到了经济基本面的复苏迹象，并开始逐步布局部分顺周期板块。这与0630公募结束考核期后，部分公募基金开始积极参与布局风格切换是相一致的。
2.2、2020Q2 主动偏股基金与北上在成长板块分歧较小，但对经济复苏已有初步认知
与北上资金对比来看，2020Q2主动偏股基金、北上配置盘以及北上交易盘对板块的偏好各不相同，存在一定分歧。主动偏股基金整体更偏好创业板，北上配置型资金更偏好主板，而北上交易型资金更偏好中小创。这意味着二季度，各类资金的对板块的偏好。从行业上看，主动偏股基金与北上配置/交易盘均偏好TMT、电气设备、食品饮料、化工以及有色等板块，对其他行业存在一定分歧，整体上，2020Q2主动偏股基金和北上配置/交易盘在成长板块以及部分顺周期板块的分歧较小。这也在一定程度上解释了：一方面，2020Q2市场整体偏震荡，另一方面，2020Q2成长相对于价值的风格演绎到了极致，部分北上以及主动偏股基金等认识到了经济基本面复苏的迹象。
7月以来，主动偏股基金风格切换之路：反复中切往价值
2020年7月以来，偏股混合型和普通股票型基金仓位震荡下降，但前50重仓持股仓位先下后上，根据我们的测算，我们认为，基金持仓在经历一波换手之后，可能趋于集中化。从对基金风格系数的测算来看：7月以来，普通股票型和偏股混合型基金的风格系数先下后上，7月16日以来继续下降。这意味着，7月以来主动偏股基金在风格切换上存在反复，但最终随着基本面信号逐步明晰，部分基金开始从成长逐步切往价值风格。未来随着PPI继续上行，周期盈利逐步占优，这种切换过程大概率继续。
4、 风险提示
测算误差；中美贸易摩擦；疫情恶化
本文作者：开源策略牟一凌团队，文章来源：一凌策略研究