股债双杀的背景:潜在的“流动性”风险

来源: 开源证券赵伟团队
银行资金持续承压、超储率或已低于1%,流动性分层下“负债荒”现象显现。

报告要点

银行资金持续承压、超储率或已低于1%,流动性分层下“负债荒”现象显现

债券供给、结构性存款压降等影响下,银行资金持续承压、超储率或已低于1%。6月,银行超储率只有1.6%、创2018年以来同期新低;7月和8月地方债等大规模发行,加速银行超额准备金的消耗;结构性存款的连续压降,进一步加大银行负债压力。我们推算,7月银行超储率或在1.1%左右、8月可能降至1%以下。

伴随银行资金压力上升,流动性分层下“负债荒”现象逐步显现。7月中下旬以来,股份制行和城商行持续大规模发行同业存单,与国有大行发行规模和成本差距扩大。负债承压下,银行资金融出减少、甚至赎回资金,加大非银流动性压力,导致R007与DR007利差走阔。流动性分层,与结构性存款压降、流动性格局等有关,大行负债稳定、容易从央行获得资金,而中小行和非银较为依赖同业市场。

中小银行结构性存款压降、同业存单到期等压力较大,年内资金缺口不容忽视

年内来看,银行负债端仍面临债券供给等压制,尤其是中小银行结构性存款压降、同业存单到期等压力较大。9-12月,地方债新券供给约1万亿元、国债净供给约1.8万亿元,结构性存款或至少压降约3万亿元、同业存单到期6.2万亿元。其中,中小银行结构性存款至少压缩约1.9万亿元,高于国有大行;城农商行、股份制行同业存单到期分别为2.6万亿元和2.3万亿元,而国有大行1.2万亿元。

考虑财政存款投放等情景分析,银行资金缺口仍可能在0.5-2.5万亿元附近。中性情景下,2.8万亿元政府债券约2万亿元由银行持有,结构性存款压降过程中带来的资金缺口约1.5万亿元,而财政存款投放2万亿元、同比多增0.5万亿元,并假设同业存单等额续发,推算银行资金缺口或约1.5万亿元;悲观情景下,缺口或达2.5万亿元。补充资金缺口可能渠道包括同业存单发行、公开市场投放等。

年底临近,流动性分层下“负债荒”更加凸显,关注同业收缩带来的资金压力

随着年底临近,流动性分层下“负债荒”更加凸显、同业收缩压力加大,或导致流动性环境阶段性易紧难松,年底资金中枢可能将抬升。逆回购、MLF等加码投放,或可以一定程度补充银行资金缺口;但中小银行面临的结构性存款压降、同业存单续发压力较大,或减少对非银资金融出、加大资金赎回,进而加速同业负债收缩,进一步放大中小银行和非银负债压力,可能导致流动性环境边际趋紧。

降准补充流动性必要性明显上升,但防风险重视度的提升,使得货币政策更加注重“精准导向”。随着季末、年底临近,银行资金压力进一步加大,降准必要性上升,补充银行长期可用资金的同时,也有助于缓解流动性分层。但资金空转、违规套利等行为,使得当局对防范化解风险的重视度提升,“不搞大水漫灌”。

报告正文

潜在的“流动性”风险

债券供给、结构性存款压降等影响下,银行资金持续承压、超储率或已低于1%。6月,银行超储率只有1.6%、创2018年以来同期新低;7月和8月地方债、特别国债等大规模发行、合计净供给近1.9万亿元,加速银行超额准备金的消耗;结构性存款的连续压降,进一步加大银行负债端压力。结合央行和银行报表,我们推算7月银行超储率或在1.1%左右、8月可能降至1%以下。

伴随银行资金压力上升,流动性分层下“负债荒”现象逐步显现。7月中下旬以来,银行加大同业存单发行等补充资金;尤其是股份制行和城商行,持续保持较高发行规模、合计平均每周发行超过3000亿元,与国有大行发行规模和成本差距扩大。负债承压下,银行对非银资金融出减少、甚至赎回资金,进而加大非银机构流动性压力,包含非银机构的R007,与仅代表存款类机构DR007的利差明显拉大。

流动性分层,与当前流动性格局、结构性存款压降等有关。传统周期下,基础货币供应由外汇占款被动提供,大小银行均较容易获得。随着外汇占款的持续下降,央行借助逆回购、MLF等主要向大行投放基础货币,然后大行再通过货币市场向中小行和非银机构提供流动性。同时,大行揽储优势明显、存款占比较高,负债总体较为稳定;而中小银行更多借助同业市场进行扩张,使得负债端更容易受到市场流动性的影响。伴随银行与非银资金往来增多,非银行为对流动性影响也明显增强。此外,当前中小银行结构性存款压降压力较大,也加大流动性分化。

年内来看,银行负债端仍面临债券供给等压制,尤其是中小银行结构性存款压降、同业存单到期等压力较大。9-12月,地方债新券供给约1万亿元、国债净供给约1.8万亿元,结构性存款或至少压降约3万亿元、同业存单到期6.2万亿元。其中,中小银行结构性存款至少压缩约1.9万亿元,高于国有大行(详细分析参见《结构性存款“退潮”,与流动性演绎》);城农商行、股份制行同业存单到期分别为2.6万亿元和2.3万亿元,而国有大行1.2万亿元。

财政存款投放,是年内银行流动性重要补充渠道,投放规模或一定程度取决于财政支出节奏。受疫情等影响,政府债券发行到资金运用的时滞可能长于以往,叠加赤字规模的大幅扩张,使得政府募资行为对银行流动性的影响较大。伴随干扰因素消退、资金加快到位、项目开复工等,广义财政支出进度加快,带动财政存款投放,资金回流银行体系、有助于缓解流动性压力。

考虑财政存款投放等情景分析,银行资金缺口仍可能在0.5-2.5万亿元附近。结合债券持有人结构来看,2.8万亿元政府债券中约2万亿元或由银行持有,在假设同业存单到期等额续发基础上,我们重点对结构性存款压降过程中带来的资金缺口、财政存款投放,进行情景分析。中性情景下,结构性存款压降带来的资金缺口约1.5万亿元,而财政存款投放2万亿元、同比多增0.5万亿元,推算银行资金缺口或约1.5万亿元;悲观情景下,银行资金缺口或达2.5万亿元左右。补充资金缺口的可能渠道包括同业存单发行、公开市场投放等。

随着年底临近,流动性分层下“负债荒”更加凸显、同业收缩压力加大,或导致流动性环境阶段性易紧难松,年底资金中枢可能将抬升。逆回购、MLF等加码投放,或可以一定程度补充银行资金缺口;但中小银行面临的结构性存款压降、同业存单续发压力较大,或减少对非银资金融出、加大资金赎回,进而加速同业负债收缩,进一步放大中小银行和非银负债压力,可能导致流动性环境边际趋紧。

降准补充流动性必要性明显上升,但防风险重视度的提升,使得货币政策更加注重“精准导向”。随着季末、年底临近,银行资金压力进一步加大,降准必要性明显上升,补充银行长期可用资金的同时,也有助于缓解流动性分层。但资金空转、违规套利等行为,使得当局对防范化解风险的重视度提升,“不搞大水漫灌”,更加注重引导资金流向实体、重点加大中小微企业和制造业等融资支持。

研究结论

(1)债券供给、结构性存款压降等影响下,银行资金持续承压、超储率或已低于1%。伴随银行资金压力上升,流动性分层下“负债荒”现象逐步显现。

(2)年内银行负债端仍面临债券供给等压制,尤其是中小银行结构性存款压降、同业存单到期等压力较大。情景分析显示,银行资金缺口可能在0.5-2.5万亿元左右。

(3)随着年底临近,流动性分层下“负债荒”更加凸显、同业收缩压力加大,或导致流动性环境阶段性易紧难松,年底资金中枢可能将抬升。

风险提示

金融风险加速释放,及监管升级。

本文作者:开源证券赵伟团队,来源:赵伟宏观探索,原文标题:《赵伟:潜在的“流动性”风险(开源证券)》

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