1、经济预期决定市场方向——信用周期
政策基调的转变：从大开大合式的刺激到小心翼翼的放松。
除了公募和外资，3-6月信用大幅扩张导致资金溢出实体，成为股票的重要增量资金。
信用扩张→ 盈利预期改善 、 信贷资金外溢股票市场→估值全面抬升
货币已经实质收缩2个月，不是关键，更核心矛盾是信用周期（下图红线）
2、资金面决定市场斜率
1）货币政策不是核心
市场担心的货币政策边际收缩实际上5月已经开始。但向前看，央行的货币政策基调在5-6月连续收缩以后，再进一步大幅收缩的可能性已经非常小，目前DR007也已经不再中枢上移，意味着基本处于央行决策的合意水平上。 因此货币政策也不是下半年的核心矛盾。
2）微观资金面转弱
几类主要增量资金出现疲态：（1）公募发行一定程度放缓，渠道出现分化；（2）北上资金过去一个月表现比较平淡；（3）信贷资金违规入市从7月中旬开始严查
3）结论：上行斜率放缓，但难有系统性风险
向前看，信用周期如何演绎，很大程度上决定了市场的贝塔：
（1）信用周期会不会持续大幅扩张？信用周期中，最重要的一环是地产周期带来的融资扩张和收缩，过去20年（如图3），信用每一次的持续大幅扩张，几乎都伴随了房地产市场的放松。但是最近几年，在房住不炒的坚定基调下，地产放松的时间和幅度都被明显压缩，也就是我们之前所说的，政策从大开大合的刺激，转为抵抗式托底。近期中央和各个地方政府的态度，或许再次证明了这一点，地产政策当前很难有持续性放松的可能，也就意味着信用周期很难持续扩张，指数大幅上台阶、全面拔估值的阶段，告一段落。
（2）信用周期会不会类似19年4月之后进入收缩阶段？随着去年4月政治局会议扭转了政策方向，信用快速收缩，因此市场在去年二季度全面杀估值，指数下台阶，随后还能创新高、拔估值的，就是业绩最好的少部分公司，比如半导体、5G等。
刚刚结束的政治局会议同样透露出信用扩张放缓的信号，财政和货币政策都更加强调精准投放，防风险的命题则较前一阶段突出。但相比于去年4月，当前大幅收缩信用周期的可能性较低，主要原因仍在于疫情常态化调控及外部风险下，经济复苏的不确定性仍要高于往年。按照政府工作报告赤字和价格指数目标所隐含的潜在经济增速目标计算（潜在经济增速在2.41%-3.41%之间），下半年稳增长压力仍然不小；政策面关注的就业问题也需要一定的财政刺激和经济增长加以维持。
整体判断，下一阶段更可能的情况是三季度信用走平，四季度缓慢收缩（地方债10月底发行完毕），对应到市场，大面积杀估值的风险小于去年二季度，但上行斜率放缓，波动可能加大。
3、下半年的风格会比上半年相对均衡一些
1）如何看待科技板块的高估值？
当前科技股面临普遍高估值的状态，哪些科技股未来一年能继续获得超额收益，给予较高的估值容忍度，主要取决去未来一年的增速区间：
（1）在下图红色方框（前三行），对应处在成长期的企业（未来一年业绩增速>30%），买入估值高低，对未来一年股价涨跌幅没有区分度，都是全部A股中表现最好的公司；
（2）在下图蓝色方框（中间三行），对应处在稳定期的企业（未来一年业绩增速0-30%），买入估值高低，对未来一年股价表现具有强区分度，买入估值较低的板块，未来一年显著好于买入估值较高的板块；
（3）在下图绿色方框（最后四行），对于处在衰退期的企业（未来一年负增长），无论买入估值高低，未来一年股价表现均较差。
2）科技板块关注三季报和业绩延续性
（1）科技股的业绩波动（或者说产业周期的波动）要远大于宏观因子的波动，因此，产业周期的起落是科技板块估值泡沫变化的更核心因素。
（2）利率上行或流动性收缩对没有业绩的高估值公司不利，但不影响产业景气向上的科技股，比如典型案例包括：99-00年的纳斯达克（PC周期）、10年的中小板（智能手机周期）、13年的创业板（移动互联周期）。
（3）因此，当前科技股更加推荐Q3业绩景气向上且延续性好的：军工、消费电子、光伏、新能源车。
3）下半年的风格会比上半年相对均衡一些
Q4蓝筹估值切换，带来相对收益。
每年Q4容易发生蓝筹类的估值切换，除去经济预期极度悲观的年份，与经济相关的板块，在Q4取得超额收益的概率非常高。（低估值蓝筹中，今年重点看好地产竣工链条和水灾后基建加速链条）
4）长期风格拐点决定因素——业绩相对趋势
中长期趋势来看，相对业绩趋势仍然有利于成长风格的表现。
短期风格可能收到利率、增量资金、风险偏好、短期业绩波动的影响。但是中长期趋势来看，风格的决定性因素是业绩的相对趋势。
如何理解业绩相对趋势变化的背后？
中长期的风格趋势（2-3年的拐点），由传统经济和新兴产业盈利预期的相对强弱决定，而盈利的相对强弱，又与信用扩张的方向密切相关。
于是，决策层倾向于让哪个方向的产业加杠杆，最终哪类产业的盈利趋势和风格就会更加占优。
（1）第一个拐点：13年开始，清理非标不让地产政府和基建加杠杆，同时放开并购、增发，鼓励互联网和创新创业公司加杠杆。最终，代表新兴产业的创业板业绩和风格持续占优。
（2）第二个拐点：16年开始，推动棚改货币化给地产链条加杠杆，同时严控并购、增发，限制中小企业无序融资。最终，代表传统产业的沪深300业绩和风格持续占优。
（3）第三个拐点：19年开始，房住不抄严格执行、清理地方政府债务问题，同时放开并购、增发，陆续推出科创板、创业板注册制等，鼓励科创企业融资。最终，代表新兴产业的创业板业绩和风格持续占优。
因此，在当前格局下，信用扩张的方向是很明确偏向于科创领域，长期业绩趋势和风格趋势很难扭转。长期战略方向上，依旧建议关注未来渗透率能够大概率提升的五大方向：（1）全球渗透率提升的：新能源车、无线耳机（2）国内渗透率（国产化率）提升的：军工上游、信创、半导体设备。