央行:提升A股市场与国际市场资金联通等举措有利于提升A股价格发现功能

作者: 于旭东
论文认为,影响AH股溢价的原因,主要是预期汇率变动和市场开放程度,中观层面的市场情绪,以及微观层面的股息率、流动性不足、投机动机、信息不对称等。

11月2日,中国人民银行发布工作论文,《A股相对H股和ADR价差分析:兼论汇率改革和金融开放的政策效果》。

论文通过对比A股、H股及ADR之间个股溢价率,发现H股和ADR之间价差极低,显示香港和美国市场高度融合,而A股相对于H股和ADR存在显著溢价,说明内地与境外市场存在分割。

具体来看,通过2002年1月至2020年6月间中、港、美交叉上市股票交易日的收盘股价差分析发现,116对交叉上市股票的AH溢价平均为35%,9对三地上市股票的AH溢价为34%而A-ADR溢价平均约为30%。

此外,论文还从微观、中观、宏观层面探讨了影响A-ADR和AH溢价的因素,这些因素包括宏观层面的预期汇率变动和市场开放程度,中观层面的市场情绪,以及微观层面的股息率、流动性不足、投机动机、信息不对称等。

实证分析表明, 微观因素对溢价的解释力远超宏观和中观因素。其中,股息率、金融开放度是对股票溢价影响最大的两个因素,对A-ADR影响显著的另一个因素是个股流动性,而对AH溢价解释能力最强的其它因素还包括市场情绪和融资融券。

具体来看,个股股息率在所有溢价分析结果中基本都是决定性因素,主要原因是国际投资者最重视的基本面因素;此外,市场情绪在解释AH溢价率中的重要程度强于A-ADR溢价率,可能反映了A、H股之间的跨市场羊群效应等非理性行为强于A股、美股之间;最后,境外投资者对内地金融市场的开放程度较为敏感,对人民币汇率变动的接受程度增强。

论文还指出了A股目前的诸多不足,并表示从价差影响因素的相对重要性看,中国股市仍不成熟。A股区别于一般经济体股票对应的ADR高溢价主要与资本市场开放、A股投资者的投机动机、A股股票缺乏流动性有关。从分析结果看,金融开放和市场情绪也是AH溢价的重要影响因素,反映了中国股市在金融开放程度、投资者理性程度等方面的不足。

实证的结果可以用来检验汇率制度改革和金融市场开放的政策效果。“811”汇改以来,在岸汇率的预期变化对 A-ADR 溢价率的影响大幅增强,发挥了资本市场价格基础的作用,而美元指数的影响有所弱化,印证了我国汇率市场化改革的显著成效;同时,预期(在岸)汇率变动在影响因素中的优先度降低,反映了境外投资者对我国汇率的市场化波动接受度有所增强。此外,个股数据同样验证了张雪春等(2020)的结论,即沪深港通后AH溢价的跳升是由汇率等因素导致,而沪深港通增强了 A 股的价格发现能力。

对于如何改善A股价格发现功能,论文指出若想要缩小A股相对与ADR和H股的溢价率,一是要提升人民币汇率灵活程度和稳定的汇率预期,二是要融资融券等加强A股市场规则向国际规则靠拢的措施,三是要提升A股市场与国际市场资金联通以及中国金融市场的开放程度,四是要发展长期机构投资者,弱化A股投资者的投机动机,五是要合理设定境内外股息率,提升中资企业 A 股和 ADR 的投资价值。

最后,论文认为,在未来由于地缘政策环境变化,A股与H股的ADR价差很可能呈现不同的特点甚至趋势,越来越多的中概股可能被迫从美国退市并在香港上市,值得学术界关注。尤其是,交叉上市的定价机制或许能产生跨市场的外部性,交叉上市的股票价格会高于在单个市场上市的价格,那么在两个市场上市就是企业的内生最优选择。

风险提示及免责条款
市场有风险,投资需谨慎。本文不构成个人投资建议,也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资,责任自负。
1条评论
收藏
qrcode
写评论

icon-emoji表情
图片
1 条评论
canxu
举报

good

0
回复