导 读

10月出口高景气延续，防疫物资回落、非防疫物资抬升格局不变。我们认为后续出口韧性将受益于三个因素：防疫物资回落临近尾声、海外复工复产延后中国供给替代逻辑加强、欧美疫情对冲政策加码支撑外部需求。

摘 要

10月出口延续回升，防疫物资持续回落下，出口抬升主要得益于机电设备、家具家电、纺服等产品：

• 分国家与地区来看，10月中国对美欧日出口全线改善，对金砖国家出口提升幅度更加显著。进入11月上旬，欧美航线装载率依然显著高于2019年，后续对发达经济体的出口韧性仍将延续；

• 前期对全球贸易份额评估中，我们发现中国对发达经济体出口份额的挤占更加显著，后续我们认为中国对发达经济体的替代将延续，同时将进一步对部分新兴市场的全球贸易份额产生挤占；

10月进口回落，核心亮点集中于汽车进口大幅抬升：

• 10月进口回落主要受大宗贸易拖累，一般贸易表现相对平稳。国别角度，中国对美进口支撑较强。

• 进口产品中的改善主要集中在大豆和汽车进口，集成电路进口虽然小幅回落，但依然处于高增速。亮点主要是汽车及汽车底盘进口，进口数量同比增速达到近三年高点。

展望后续，疫情相关产品出口回落几近尾声，我们认为外部政策环境将持续强化出口高景气，短期来看出口景气度的支撑点源于三方面：

• 防疫物资拖累减弱。10月医疗器械出口增速基本持平9月，连续三个月增速维持在30%以上。非耐用品如纺织品出口在连续两个月的加速回落后，达到14%左右增速水平，已经接近常态，继续加速下行的可能性有限。因此，疫情相关产品的回落几近尾声，后续拖累作用相对有限，若疫情持续恶化，不排除重返出口支撑地位的可能。

• 疫情角度的供给替代逻辑加强。新兴市场部分国家的单日新增开始出现减缓，发达经济体中欧洲二次疫情和美国第三波疫情冲击凶猛。特别是欧洲部分国家重返封锁，复工复产再遭拖累，美国疫情防控后续大概率也将面临升级，整体利好出口替代下，我国出口份额的提升。

• 外部政策环境，从需求角度支撑出口高景气。欧洲12月份“加码刺激”基本落定，欧央行面对疫情反弹将进一步扩大货币刺激计划。美国方面，我们认为若拜登当选，政策节奏上将在2020年年底进行疫情救助政策（财政刺激），同时加大疫情防控，2021年上半年取消对华加征关税。整体来看，外部政策环境在未来一至两个季度，仍将利好我国出口高景气。

正 文

一、出口延续高景气，防疫物资回落，非防疫物资抬升格局不变。

10月按美元计，中国出口同比增速达11.4%，较9月同比增速回升0.5个点（图1），防疫物资持续回落下，出口抬升主要得益于机电设备、家具家电、纺服等。防疫物资在连续四个月回落后，当前医疗器械等耐用品回落幅度已经明显减弱，口罩等非耐用品加速回落两个月后，出口增速已经处于稍高于常态的水平。总体来看，防疫物资未来回落的边际弹性已经不高，非防疫物资出口改善仍在加速之中。

分国家与地区来看，10月中国对发达经济体出口改善显著。除对韩出口回落外，对欧、美、日出口均呈现改善，其中对日出口改善最为显著（图3）。我们从高频数据中观察到，进入11月上旬，上海港的欧美航线装载率依然显著高于2019年，对发达经济体的强势出口仍将延续。

当前来看，海外疫情再度爆发，对我国出口负面影响较弱，我们认为后续欧美疫情爆发对复工复产的拖累，将继续加强国内出口替代逻辑。对新兴市场出口方面，中国对东盟出口回落7个点左右，对金砖国家出口大幅提升17个点左右（图4），整体来看，中国对新兴市场出口表现依然相对强势。前期对全球贸易份额评估中，我们发现中国对发达经济体出口份额的挤占更加显著，后续我们认为中国对发达经济体的替代将延续，同时将进一步对部分新兴市场的全球贸易份额产生挤占。

从产品结构角度来看，出口分化加剧。疫情相关产品出口走弱，非疫情产品出口继续改善。10月机电产品出口小幅回升，自动数据处理设备及附件（远程办公设备）较9月出现回落，高新技术产品出口持平9月（图5）。劳动密集型产品中，服装在10月出口小幅改善，连续三个月出口维持在3%左右，家具、家电等出口持续改善。此外，防疫物资出口环比持续四个月回落，其中医疗器械等耐用品的回落速度进一步趋缓，但口罩等回落速度本月依然加速，防疫物资整体对出口的拉动仍在弱化（图6）。

二、进口回落，但汽车进口暴增成为亮点

10月进口同比增速为4.7%，较9月大幅回落8.5个百分点，进口回落主要受大宗贸易拖累，加工贸易小幅回落，一般贸易相对平稳。进口中的亮点主要集中在大豆和汽车进口，集成电路进口虽然小幅回落，但依然处于高位。国别角度，中国对美进口支撑较强，对其他国家进口均出现不同程度回落。综合来看，进口动力源于消费需求改善（汽车销售持续高增）与中美一阶段协议约束（图7）。

大宗贸易的细分产品中，10月铁矿进口数量提升，原油、铜材出现下行，（图8）。农产品方面，10月大豆进口显著提升，但近期中国对大豆进口开始出现转向，对巴西、非洲等国采购增多。此外，受国内汽车链条景气度提升，汽车以及汽车零部件进口大幅改善，单月进口数量达到近三年高点（图10）。

三、疫情相关产品出口回落几近尾声，外部政策环境强化出口高景气

自7月我们提出出口中枢将在非疫情相关产品上行中持续抬升（“新型行业将引领下半年出口中枢抬升”，20200714），出口已经连续4个月超预期回升。在出口供给替代逻辑的短期加强下，出口高景气度的可持续性面临进一步提升。

• 疫情角度，新兴市场部分国家的单日新增开始出现减缓，发达经济体中欧洲二次疫情和美国第三波疫情冲击凶猛。特别是欧洲部分国家重返封锁，复工复产再遭拖累，美国疫情防控后续大概率也将面临升级，整体将利好我国出口份额的提升。此外，防疫物资在本月的回落中，医疗器械基本持平，回落弹性相对不大，连续三个月增速维持在30%以上，但非耐用品如纺织品出口在连续两个月的处加速回落后达到14%左右增速水平，已经接近常态，继续加速回落的可能性有限。因此，我们判断疫情相关产品的回落几近尾声，后续拖累作用已经相对有限，若疫情持续恶化，不排除重返出口支撑地位。

• 政策角度，欧洲12月份“加码刺激”基本落定，欧央行面对疫情反弹将进一步扩大货币刺激计划，刺激举措可能包括购债、降息和向银行提供低成本贷款等。美国方面，我们认为若拜登当选，政策节奏上将在2020年年底进行疫情救助政策（财政刺激），同时加大疫情防控，2021年上半年取消对华加征关税。整体来看，外部政策环境在未来一至两个季度，仍将以对冲疫情冲击和疫情防控为主。从本月的出口，我们看到改善仍主要集中于非疫情产品，例如机电设备、家具家电、服装玩具等，我们认为后续在政策托底下，外部需求仍将对上述行业带来支撑，疫情下的海外政策环境将持续支撑我国出口高景气。

本文来源：花长春