历史数据对比“失真”后,如何量化港股估值水位?

广发海外研究小组
与A股相比,港股“新经济”板块估值不算高估,“老经济”板块则显著低估。

摘要

9月初恒指纳入阿里与小米,指数估值“跳升”。因此与历史数据相比,恒指目前对应的高估水位有所“失真”。在对恒指重分类后(消费、医药、科技归入“新经济”板块,其它为“老经济”),并对历史估值进行回溯,我们剔除了指数成份更新导致估值历史对比失真这一影响。

综合来看,目前港股“新经济”板块PE估值偏高,“老经济”板块估l值位于历史低位。与A股相比,目前港股“新老经济”相较A股均有所低估,其中“老经济”板块估值折价最为显著。

未来港股估值弹簧向上的催化有哪些?

  1. 近一个月市场对港股“新 老经济”板块 2020 年盈利增速预期分别上调 2.6%、2.2%。盈利的上 修将消化“新经济”板块较高的估值,同时进一步压低“老经济”板 块估值水位。恒指盈利仍处在上修区间,未来“新老经济”板块估值 向上空间将进一步被打开;
  2. 历史上美债利率上行周期后半段,VIX 指数快速上行期间,港股估值通常受压。短期美债利率上行暂告段落、 市场波动率走低,均对港股估值扩张形成利好。

一、历史数据对比“失真”后,如何量化港股估值水位?

恒指成份加入“新经济”公司后,历史估值不再可比。

根据Wind数据,截至11月27日,港股恒生指数PE为14.99x,高于2010年以来均值+1倍标准差。从估值走势上看,9月初恒指估值曾一次性“跳升”,其背后的原因在于纳入阿里与小米后,指数估值被一次性抬高。因此与历史数据相比,恒指目前对应的高估水位有所“失真”,并不能反映实际的估值情况。

通过对恒指成份重分类可解决这一问题,目前恒指“新经济”板块估值偏高,“老经济”仍位于历史低位。

我们将恒生指数50只成份股按行业进行分类,其中消费、医药、科技归入“新经济”板块,其它行业公司组成“老经济”板块,并进一步对各板块历史估值进行回溯。目前恒指“新经济”板块PE估值46.4x,近期回撤后已低于历史均值+1标准差,但仍高于2010年以来均值42.3x;另一方面,目前恒指“老经济”板块PE仅9.5x,近期明显修复后,仍位于历史均值-1标准差低位。

与A股相比,港股“新经济”板块估值不算高估,“老经济”板块则显著低估。

我们以创业板指、上证50指数分别代理A股“新老经济”板块。从AH相对估值水位来看,近1-2个月港股跑赢A股(参考报告《为何近期港股开始跑赢A股?——港股策略周报(10.19-10.25)》),港股新老经济板块相较A股均出现估值修复。但拉长时间维度,目前港股“新经济”板块PE较A股创业板指仅位于历史均值附近,而港股“老经济”板块相对上证50的PE估值仍位于历史极低水位。

在对恒指重分类后,我们剔除了指数成份更新导致估值历史对比失真这一影响。综合来看,目前港股“新经济”板块PE估值偏高,“老经济”板块估值位于历史低位。与A股相比,目前港股“新老经济”相较A股均有所低估,其中“老经济”板块估值折价最为显著。

二、未来港股估值弹簧向上的催化有哪些?

在《与16-17年对比,港股上涨动力有何异同?——港股策略周报(11.16-11.22)》中我们得出以下结论:目前国内经济、人民币汇率、港股基本面等因素与16-17年牛市期间类似,同时南下资金流入幅度进一步增大,最大的不同点在于海外市场“黑天鹅”事件风险警报并未解除。整体来看,港股向上动能大于回撤压力,我们对未来港股估值进一步上修抱有坚定信心。

第一,EPS一致预期仍处在上修周期。9月以来市场对于港股2020、2021年盈利预测持续上修(图31/32)。从细分行业看,我们以恒生综指成份为研究对象,近一个月市场对“新老经济”板块2020年盈利增速预期分别上调2.6%、2.2%,其中半导体、软件、能源、运输行业盈利预期上修幅度最大。考虑到国内经济仍处在上行周期,未来恒指盈利预期仍有上行空间。盈利的上修将消化“新经济”板块较高的估值,同时进一步压低“老经济”板块估值水位。盈利预期反映后,“新老经济”板块估值向上空间将进一步被打开。

第二,美债利率上行暂告段落、波动率走低,为港股估值扩张提供“正贡献”。历史上美债利率上行周期后半段,港股估值多出现收缩(图7)。前期市场“拜登交易”一度抬升美国10年期国债收益率中枢,但目前“分裂国会”背景下,民主党新一轮财政刺激规模或低于前期预期。结合美联储本周公布的11月议息会议纪要,未来美联储宽货币政策存在加码空间,短期美债利率进一步上行的幅度或较为有限,此外,历史上VIX指数、恒指波动率快速上行期间,港股估值通常受压。近期VIX指数不断走低,周五盘中一度低于20,为今年2月以来最低水位。综合来看,短期美债利率上行暂告段落、市场波动率走低,均对港股估值扩张形成利好。

本文作者:广发海外研究小组,来源:广发证券,原文标题:《港股“新老经济”估值水位体检——港股策略周报(11.23-11.29)》,华尔街见闻对此有删减。

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