事件
11月CPI同比-0.5%（预期0.1%，前值0.5%）；11月PPI同比-1.5%（预期-1.5%，前值-2.1%）。
核心结论
1、CPI同比2009年以来首次为负，主要受食品项拖累，猪肉、鲜菜价格大幅下降。预计元旦春节期间猪肉需求增加，猪价可能坚挺。非食品反映就业压力仍存，与交运、旅行、服装、医疗相关的需求仍偏弱。
2、PPI同比回升，煤炭燃气黑色有色石化等多数行业同比修复，食品续降。
3、未来物价展望：
- 近期看，CPI：12月首周食品价格高涨，叠加元旦猪肉消费旺季到来，预计12月CPI同比小幅修复（目前预测-0.1%左右）。PPI：12月首周生产资料价格、南华工业品、CRB现货指数大幅上涨，预计12月PPI同比将显著改善（目前预测-0.8%左右）。
- 展望2021年，结合报告《重塑与重估—2021年宏观经济展望》并根据最新基数调整和12月预测，预计明年将温和通胀，难以发生显著通胀，其中：CPI当月同比呈“N”型波动上升，全年累计同比预测上调0.2个百分点至0.9%左右；PPI当月同比呈“M”型，一季度转正，高点在二季度，全年累计同比预测上调至2%以上。
4、关注粮价、油价、顺周期三条可能的投资线索：
- 粮食价格可能继续上涨，玉米、大豆涨价可能更为明显，可关注相关种植产业链；
- 油价底部反弹叠加下游需求好转，有望利好石化板块；
- PPI、核心CPI、非食品CPI将趋回升，下游消费品、服务消费、盈利修复的行业以及顺周期板块可能存在机会。
1、CPI同比2009年以来首次为负，主要受食品项拖累，猪肉、鲜菜价格大幅下降；非食品反映就业压力仍存，交运旅行等需求仍弱。
11月CPI同比下降0.5%，涨幅缩窄1个百分点；食品同比下降2.0%，涨幅缩窄4.2个百分点，非食品同比下降0.1%，涨幅下降0.1个百分点，剔除食品和能源的核心CPI同比连续5个月维持0.5%。
1）食品项环比降幅扩大，预计元旦春节期间猪肉需求增加，猪价可能坚挺。11月CPI食品环比下降2.4%，降幅较10月扩大0.6个百分点。生猪产能持续恢复，猪肉价格环比下降6.5%，对CPI环比拉动-0.29个百分点，对应22省市生猪平均价为29.6元/千克，较10月下降4.1%；鲜菜、蛋类、水产品供应充足，价格分别环比下降5.7%、1.4%、1.9%、降幅分别较10月扩大3.6个百分点、缩窄0.5个百分点和扩大0.7个百分点。
元旦春节期间猪肉可能涨价，但同比低于去年：进入12月，一方面，降温加速特别是元旦春节临近，开启我国北方传统猪肉消费旺季和南方腌腊季节；另一方面，中南六省活猪禁运开始实施，养殖户多持观望态度，惜售情绪升温，屠企收猪困难，猪价有所上涨。12月首周22省生猪平均价较11月底涨超3元/千克至32.9元/千克。农业农村部表示猪肉价格短期或呈震荡上行走势，连续大幅上涨的可能性不大。据农业农村部测算，供给端，明年元旦春节期间（2020年12月-2021年2月）猪肉供应量比上年同期增加三成左右；需求端，元旦春节消费增加可能推升猪价，但总体将低于上年同期水平。展望明年，我们预计猪价总体回落，但对CPI的压制幅度还取决于两个因素：一是饲料成本上行可能限制猪价降幅；二是随着猪价下降，猪肉占CPI环比权重也跟随下降，对CPI拉动可能减弱。
2）非食品反映就业压力仍存，与交运、旅行、服装、医疗相关的需求仍偏弱。11月CPI非食品环比下降0.1%（过去5年同期均值为0.0%）。我们持续关注的房租、家庭服务价格环比涨幅分别低于季节性0.2和0.1个百分点（10月持平季节性），反映就业压力仍存。11月正值旅游淡季，飞机票、旅游和宾馆住宿价格分别下降15.6%、4.4%和3.4%，对应CPI旅游环比下降4.4%，较季节性回落1.4个百分点；此外，衣着、医疗保健及其细项也低于季节表现0.2个百分点以上；交通和通信环比低于季节性近0.1个百分点。
2、PPI同比回升，煤炭燃气黑色有色石化等多数行业同比修复，食品续降。
11月PPI同比下降1.5%，降幅较前值缩窄0.6个百分点；PPI环比为0.5%，较前值回升0.5个百分点。分七大产业看：采掘工业、原材料工业是PPI回升的主支撑，食品仍然是最大拖累项。分40个工业行业看：1）煤炭开采和洗选业、燃气生产和供应业价格同比涨幅较10月改善，主因供暖需求增加。2）受益于国际原油价格上涨，石化产业链价格同比降幅较10月缩窄，例如石油和天然气开采业、石油加工、炼焦及核燃料加工业、化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业同比降幅较10月缩窄1-3个百分点。3）有色、黑色产业链价格同比涨幅较10月进一步提高1-2个百分点，反映投资需求继续改善。4）受食品价格下降拖累，农副食品加工业同比涨幅缩窄1.1个百分点至0.8%。
3、通胀走势隐含哪些投资线索？
近期看，12月首周食品价格高涨，叠加元旦猪肉消费旺季到来，预计12月CPI同比小幅修复（目前预测-0.1%左右）。PPI：12月首周生产资料价格、南华工业品、CRB现货指数大幅上涨，预计12月PPI同比将显著改善（目前预测-0.8%左右）。
展望2021年，结合报告《重塑与重估—2021年宏观经济展望》并根据最新基数调整和12月预测，预计明年将温和通胀，难以发生显著通胀，其中：CPI当月同比呈“N”型波动上升，全年累计同比预测上调0.2个百分点至0.9%左右；PPI当月同比呈“M”型，一季度转正，高点在二季度，全年累计同比预测上调至2%以上。
我们继续提示：1）货币超发环境下，通胀程度还与实体修复程度、货币活性、贫富差距等因素有关。2）输入型通胀风险预计不大。CPI和PPI之外，提示关注通胀内涵拓宽，以及广义通胀与货币政策的关系等议题。
此外，从明年通胀走势看，隐含三条可能的投资线索：
1）粮食：在疫后海外粮食紧缺、生猪产能恢复带动国内饲用粮需求增加、“拉尼娜”冲击粮食作物产量、虫害、等综合影响下，粮食价格可能继续上涨。对于我国，综合供需结构来看，玉米、大豆涨价可能更为明显，可关注相关种植产业链。
2）油价：随着全球经济恢复和原油供需结构的改善，预计2021年油价继续上行。油价底部反弹叠加下游需求好转，将利好石化板块。
3）伴随着经济修复、疫苗出台，库存周期将趋上行，PPI、核心CPI、非食品CPI将趋回升，下游消费品、服务消费、盈利修复的行业以及顺周期板块可能存在机会。
风险提示：疫情反弹超预期、猪肉供给恢复超预期、经济恢复速度超预期。
本文作者：熊园、何宁，来源：熊园观察