事项
1-12月财政收入同比-3.9%，前值-5.3%；1-12月财政支出同比2.8%，前值0.7%；1-12月政府性基金收入同比10.6%，前值6.7%；1-12月政府性基金支出同比28.8%，前值25.8%。
核心观点
一、2021年财政或沿四条主线
（一）财政总量慢退坡
意味着财政仍有强度。预计2021年除特别国债以外的政府债券发行基本持平2020年。减税降费将以落实既有政策为主，新增规模大幅下降、或不足万亿。
（二）财政节奏偏后倾
意味着一季度乃至上半年财政或“蓄力”，逆周期力度相对有限。
（三）支出结构常态化
意味着预算内基金对基建的支持可能有所回升，但难有明显增量。预计2021年广义财政支出结构将由2020年“一本账压基建、二本账重基建”的“战疫”组合转向“一本账不压基建，二本账用途泛化”的常态化组合。
（四）债务风险偏隐性
债务风险意味着财政空间的掣肘，我们认为显性债务风险在2021年尚不构成明显掣肘，而隐性债务风险化解值得关注。
二、12月财政数据点评
（一）收入端：全年超收源自两个“此消彼长”，12月出口退税成拉动主力
12月财政收入增速创近三年新高，助力全年超收2625亿（预算完成率101.5%）。2020年财政收入呈现了两个“此消彼长”：全国财政收入增速一季度触底，地方财政在“压力测试”中得到中央全力呵护，全年增速甚至超2019年，呈现中央和地方收入的“此消彼长”。随后税收收入增速随经济复苏持续好于预期，导致动用非税的必要性降低，呈现非税和税收收入的“此消彼长”。
主要税种均已基本恢复正常，12月有两点需要解释的变化：一是外贸企业出口退税同比锐减57.5个百分点，拉动当月税收收入13.4个百分点。我们推测中央财政对年底处理出口退税进行了节奏调整。二是企业所得税当月同比下降17.7个百分点，和工业企业利润走势出现背离。除了12月并非征缴大月导致数据波动较大以外，我们认为主要是地方在全年财政收入目标完成压力不大的背景下的“削峰”——主动降低征缴力度、涵养税源。
（二）支出端：全年短支源自两个“有保有压”，12月财政并未“突击花钱”
12月财政并未“突击花钱”，全年短支2262亿（预算完成率99.1%），为2014年来首次未完成预算目标。2020年财政支出主要特征是两个“有保有压”：一是“保地方，压中央”，中央政府带头过“紧日子”，保证地方“三保”资金。二是“保民生、压一般”，大幅向以卫生健康、社保就业为代表的民生领域倾斜，同时大幅压减一般公共服务、城乡社区支出（同比-20%，过半用于基建）。
（三）广义财政：如何看待年底支出高增和2021年收支安排？
2020年广义财政收入连续第五年超收。预计2021年一本账收入增长5%左右。二本账收入主要取决于土地出让金，或仍保持个位数增长。
2020年广义财政支出增速10.1%，略高于我们此前预计的区间上限9.4%。虽然一本账未“突击花钱”，但二本账支出当月同比45.9%，带动广义财政支出增速升至25.9%、创近年新高，主要是由于是12月土地出让收入大增导致相关支出攀升，叠加2019年同期基数较低、以及前期发行的少量专项债、特别国债进一步形成支出。预计2021年广义财政支出增速与2020年相当，一本账支出对基建不再构成大幅拖累，二本账新增专项债对基建支持力度下降。
一、2021年财政的四条主线
2020年为对冲疫情，财政政策空前积极，政府债券发行和减税降费规模前所未有。展望2021年财政运行，在“提质增效、更可持续”的财政政策基调和“更加精准有效、不急转弯，把握好政策时度效”的政策操作基调下，我们提示财政或沿四条主线展开：
（一）财政总量慢退坡
总量慢退坡，意味着财政仍有强度。政府债券方面，预计2021年除特别国债以外的政府债券发行基本持平2020年。具体来看：预计赤字率仍有3.3%左右（2020年约3.6%，市场预期回到3%左右），结合财政部部长刘昆“直达资金总量将比去年有所增加，范围扩大”的表态，预计央地赤字仍按约3：1分配，对应国债净融资约2.82万亿，新增一般债约9400亿；新增专项债响应“保持适度支出强度”和“开前门”要求，预计仍在3.7万亿左右（市场预期回到3万亿左右）；对冲疫情需求下降，预计特别国债不再新增。
减税降费方面，预计2021年减税降费将以落实既有政策为主，新增规模大幅下降、或不足万亿。2020全年新增减税降费超2.5万亿元、创历史新高，但和过去以减税为主不同、以社保减免为主[1]。预计2021年社保恢复正常上缴，结合2020年财政收支情况发布会“落实落细减税降费政策”和财政部部长刘昆“综合考虑财政承受能力和实施助企纾困政策需要，保持一定的减税降费力度，继续实施制度性减税降费政策”的表态，我们预计2021年减税降费将以落实既有政策为主，新增减税降费规模大幅下降，或不足万亿。
（二）财政节奏偏后倾
新增地方债节奏偏后倾，意味着一季度乃至上半年财政或“蓄力”。2019年、2020年新增地方债限额均在前一年提前下达，1月即有新增发行，尤其是2020年新增地方债限额提前下达时间早（前一年11月）、发行规模大（1月新增发行专项债7148亿、一般债702亿），发行节奏大幅前倾。2021年新增地方债额度至今仍未下达，一方面和经济顺周期回升导致财政发力必要性降低有关，另一方面和2020年财政直达资金下达速度较快、部分地方因资金与项目不衔接导致“钱等项目”、剩余资金仍可结转到2021年使用有关，意味着2021年一季度乃至上半年财政或“蓄力”，逆周期力度相对有限。
（三）支出结构常态化
意味着预算内基金对基建的支持可能有所回升，但难有明显增量。我们预计2021年广义财政支出结构将由2020年“一本账压基建、二本账重基建”的“战疫”组合转向“一本账不压基建，二本账用途泛化”的常态化组合：一本账（一般公共预算）不再大幅压减基建支出，对基建不再构成大幅拖累，二本账（政府性基金预算）中的新增专项债使用范围泛化，对基建支持力度下滑。
2020年广义财政的支出结构是“一本账压基建、二本账重基建”。2020年一本账中，“非急需、非刚性”的城乡社区支出遭到各级财政大幅压减，全年支出19917亿，同比下降20%、降幅达4978亿，仅完成了年初预算的75.9%，而城乡社区支出和基建投资中权重近40%的公共设施管理业内容重叠度较高，超50%用于地方基建——2020年对城乡社区支出的压减相当于减少了近3000亿基建资金支出。与此同时，二本账中的新增专项债发行大幅增加，用于基建的比重大幅上升至74%（2019年仅为23%）。市场普遍对于后者带来的基建资金增量较为关注，而忽略了前者对基建的大幅拖累，这是导致2020年基建不及预期的重要原因之一。
我们预计2021年的广义财政支出结构将是“一本账不压基建，二本账用途泛化”：
首先，一本账中，预计城乡社区支出不会再遭大幅压减，不会再对基建形成明显拖累。2020年4月财政部印发通知，要求“各级财政要厉行勤俭节约，大力压减一般性支出和非急需、非刚性支出”，2020年12月财政部部长刘昆在全国财政工作会议上的表态为：“地方财政也要进一步压减一般性支出，把更多宝贵的财政资源腾出来，用于改善基本民生和支持市场主体发展”，该表述并没有再提及压减非急需、非刚性支出，而只是对近年来压减一般性支出提法的延续。从各地2021年预算安排看，北京预计2021年城乡社区支出“只增不减”（2020年1-7月同比降20.3%），广东预计2021年城乡社区支出增长2.3%，重庆提出“有保有压，保障区域协调发展、重大基础设施建设”（2020年1-11月同比降39.9%），我们预计2021年大幅压减城乡社区支出、导致一本账拖累基建支出的情景难以再现。
其次，二本账中，预计2021年新增专项债投向基建比例下滑、支持基建力度下降，主要是棚改专项债仍可发行、土储专项债可能重启、支持中小银行发展专项债可能再发。2020年标明投向的专项债中，投向基建领域的占比逾7成（74%），较2019年（23%）提升明显。我们预计2021年新增专项债额度和2020年基本持平，但投向基建比例下滑：一是参考2020年7月底-10月期间，棚改专项债恢复发行3900亿，占同期新增专项债39%，导致同期专项债投向基建比例降至52%。二是参考财政部部长刘昆在全国财政工作会议上对于专项债“合理扩大使用范围”的表态，即便考虑到2020年是三年棚改攻坚战收官之年、2021年棚改专项债规模降幅可能较大，2020年全年无发行的土储专项债或将在2021年重启发行（2019年占比新增专项债约35%），2020年新增的支持中小银行发展专项债（2020年额度达2000亿）或也仍有发行。
（四）债务风险偏隐性
债务风险意味着财政空间的掣肘，分显性债务（政府债务）和隐性债务看:
我们认为显性债务风险在2021年尚不构成明显掣肘。就债务率来看，2020年地方债创纪录扩张后，以债务余额/综合财力衡量的地方政府债务率上升至96%，低于国际通行的100%-120%的警戒标准。就负债率来看，全国政府债务的负债率（政府债务余额/GDP）2020年底上升至45.8%，距国际通行的60%警戒线仍有距离，显性债务风险总体可控。
2021年隐性债务风险化解值得关注。政策层面看，2020年中央经济工作会议罕见提出“抓实化解地方政府隐性债务风险工作”，财政部部长刘昆近期表示“地方政府债务风险总体可控，但有的地区还在新增隐性债务，个别地区偿债风险有所上升…推进地方政府债务“阳光化”，切实把债务风险关进笼子里”。2020年财政收支情况发布会强调：“持之以恒防范化解隐性债务风险，坚决遏制隐性债务增量，稳妥化解隐性债务存量”。
实践层面看，2020年底以来专项债额度支持中小银行，新一批再融资债部分用于置换隐性债务。2020年11月，从专项债额度中安排2000亿，支持地方化解中小银行风险，截至2020年底仍有1494亿未发。2020年12月~2021年1月期间，有共计4573亿再融资债的资金募集用途由原先的“偿还到期政府债券本金”变为“偿还存量债务”或“偿还存量政府债务”，其中部分用于置换隐性债务。种种迹象表明，2020年底以来地方债“阳光化”工作已在加速推进，2021年防范化解隐性债务的进展值得跟踪。
二、12月财政数据点评
（一）收入端：全年超收源自两个“此消彼长”，12月出口退税成拉动主力
12月财政收入增速创近三年新高，助力全年超收2625亿（预算完成率101.5%）。12月全国一般公共预算收入同比增长17.4%，为2018年2月以来最高值，较上月上升20.2个百分点。2020年全国一般公共预算收入182895亿，同比下降3.9%，较预算收入目标180270亿超收2625亿。
2020年财政收入呈现了两个“此消彼长”：全国财政收入增速一季度触底(-14.3%)，地方财政在“压力测试”中得到中央全力呵护，全年增速甚至超2019年，呈现中央和地方收入的“此消彼长”。随后税收收入增速随经济复苏持续好于预期，导致动用非税必要性降低，呈现非税和税收收入的“此消彼长”。
首先，分中央和地方收入看，2020年中央收入压力较大，超收收入全部来自地方，地方收入增速甚至超过2019年。2020年中央一般公共预算收入82771亿，刚好完成预算目标（82770亿），同比下降7.3%。12月中央一般公共预算收入增速高达44%，为2012年12月以来新高，除2019年同期基数较低以外，推测和外贸企业出口退税同比锐减有关（见下文）。2020年国债净融资（不含特别国债）超中央赤字2553亿，为2013年以来首超赤字（相当于中央赤字的109.2%），侧面反映了中央财政收入压力较大。2020年地方一般公共预算本级收入100124亿，较预算目标超收2624亿，同比下降0.9%，加上中央对地方转移支付收入83915亿元（增长12.8%，增量和增幅为近年来最高），2020年地方一般公共预算收入184040亿，同比增长4.9%，增速甚至超过了2019年（4.7%）。
其次，分税收和非税收入看，2020年税收收入154310亿，下降2.3%，降幅随工业增加值、企业利润及进出口等主要经济指标回升而逐步收窄，动用非税收入的必要性降低，叠加2019年特定国有金融机构和央企上缴利润增加带来高基数，非税收入下降11.7%。
再次，主要税种均已基本恢复正常，12月有两点需要解释的变化：
一是外贸企业出口退税同比锐减57.5个百分点，继11月拉动当月税收收入4个百分点后，12月拉动当月税收收入升至13.4个百分点，成为近两月税收收入的关键因素。一般而言，出口退税和出口金额对应较好，但考虑到出口退税由中央全额负担，结合2020年中央财政压力极大、仅勉强完成预算目标，以及出口持续超预期、出口退税必要性有所降低两大背景，我们推测中央财政对年底处理出口退税的节奏进行了调整。
二是企业所得税当月同比下降17.7个百分点，和工业企业利润走势出现背离。除了多数企业按季度预缴企业所得税、12月并非征缴大月导致数据波动较大以外，我们认为主要是地方在全年财政收入目标完成压力不大的背景下的“削峰”——主动降低征缴企业所得税力度、涵养税源，反向的“填谷”在2020年疫情前后也曾经出现：地方在财政困难局面下可能加大了企业所得税征缴力度，导致疫情前后企业所得税降幅不如工业企业利润那么大。
最后，超收的钱用在哪？根据预算法规定，各级一般公共预算年度执行中有超收收入（收入超过预算部分）的，只能用于冲减赤字或者补充预算稳定调节基金。从近几年经验看，超收收入全额补充预算稳定调节基金，2021年及未来年份可调入继续使用，如2020年预计从中央预算稳定调节基金调入5300亿元。
（二）支出端：全年短支源自两个“有保有压”，12月财政并未“突击花钱”
12月财政并未“突击花钱”，全年短支2262亿（预算完成率99.1%），为2014年来首次未完成预算目标。12月全国一般公共预算支出同比增长16.5%，增幅较上月收窄0.5个百分点。2020年全国一般公共预算支出245588亿，同比增长2.8%，较预算支出目标247850亿短支2262亿。
2020年财政支出主要特征是两个“有保有压”：一是“保地方，压中央”，中央政府带头过“紧日子”，保证地方“三保”资金。二是“保民生、压一般”，大幅向以卫生健康、社保就业为代表的民生领域倾斜，同时大幅压减一般公共服务、城乡社区支出。
首先，从“保地方，压中央”的央地视角看。2020年中央政府带头过“紧日子”，本级预算支出首次安排负增长（35035亿，下降0.2%），其中非急需非刚性支出压减50%以上，实际中央一般公共预算本级支出35096亿，下降0.1%。2020年地方一般公共预算支出210492亿，增长3.3%，但仍未能完成预算支出目标（4.2%）。从节奏上看，下半年受益于直达资金机制，地方支出完成情况有所提升[2]。
其次，从“保民生、压一般”的支出结构视角看，2020年财政支出重点保民生、大幅压减城乡社区支出。全国卫生健康支出增长15.2%，预算完成率107%，其中与疫情防控直接相关的公共卫生支出增长74.9%，截至2020年11月底，各级财政疫情防控资金支出超过4000亿元。社会保障和就业支出增长10.9%，预算完成率101%。相应的，作为一般性支出的一般公共服务支出下降1.1%，如前文所述，作为非急需、非刚性支出的城乡社区支出遭各级财政大幅压减，全年支出19917亿，同比下降20%、降幅达4978亿，仅完成了年初预算的75.9%。而城乡社区支出和基建投资中权重近40%的公共设施管理业内容重叠度较高，超50%用于地方基建——2020年对城乡社区支出的压减相当于减少了近3000亿基建资金支出，是导致全年基建不及预期的重要原因之一。
再次，从分项拉动看，12月支出延续了全年支出结构，并未“突击花钱”：卫生健康、交通运输、教育社保就业分别贡献了3.1、2.9、2.8、1.2个百分点的正向拉动，城乡社区重回负向拉动（-1%），城乡社区、农林水、交通运输三项合计的基建类支出拉动由上月的2.8个百分点回落至2.2个百分点。除城乡社区支出外，落后序时进度较多的科学技术、节能环保支出仍均为负拉动（-0.6%、-1.1%），并未“突击”完成预算目标。
最后，短支的钱用在哪？2020年底为什么没有“突击花钱”？短支可分为结余和结转两部分，结余是未列支出“省下来”的钱，应当补充预算稳定调节基金[3]，用途视未来预算安排确定，结转是预算支出已执行但尚未完成、或因故未执行“没用完”的钱，下年需按原用途继续使用[4]。2020年年底之所以未“突击花钱”，预计主要是2020、2021年预算统筹平衡的要求，可参考财政部部长刘昆在全国财政工作会议上的讲话：“要严格控制2020年支出，坚决防止年底突击花钱，尽量节省部分资金用于平衡2021年预算（注：结余的部分）。用好抗疫特别国债资金，按规定将剩余资金结转到2021年使用，用于满足抗疫等支出需求（注：结转的部分）。”
（三）广义财政：如何看待年底支出高增和2021年收支安排？
12月全国政府性基金预算收入同比增长26.6%，增幅较上月收窄0.7个百分点，仍为年内次高。其中，国有土地使用权出让收入同比增长43%，较上月增长4.7个百分点，也为年内次高。2020年全国政府性基金预算收入93484亿，同比增长10.6%，增幅较预算安排（-3.6%）高14.2个百分点，国有土地使用权出让收入同比增长15.9%，增幅较预算安排（-3%）高18.9个百分点。12月全国政府性基金预算支出同比增长45.9%，较上月增长10.3个百分点。2020年全国政府性基金预算支出117999亿，同比增长28.8%。
2020年广义财政收入276384亿，较预算目标超收14668亿，为连续第五年超收（预算完成率106%），主要是二本账中的土地出让金收入远超预算安排，一本账也完成超收。
展望2021年广义财政收入，一本账收入受益于2020年的低基数和经济增速回升，预计增长5%左右。二本账收入主要取决于土地出让金，预计融资端的房企将受“三道红线”影响，但供给端的地方政府仍将依靠土地出让应对财政困难，二本账收入或仍保持个位数增长。
2020年广义财政支出363587亿，全年增速10.1%，略高于我们此前预计的区间上限9.4%。究其原因，虽然一本账年底未“突击花钱”，但二本账支出当月同比45.9%，带动广义财政支出增速升至25.9%，创近年新高，主要是由于12月土地出让收入大增导致相关支出攀升（12月高达16658亿，占12月全国二本账支出74.2%），叠加2019年同期基数较低、以及前期发行的少量专项债、特别国债进一步形成支出。最终，二本账全年收支缺口为24510亿，将由36019亿新增专项债发行收入弥补，剩余约1.1万亿预计绝大部分调入一本账弥补收支缺口。该规模低于我们此前预期，主要是由于一本账全年收支平衡好于预期（超收+短支共计4887亿），使得从二本账大规模调入盈余的必要性降低。
展望2021年广义财政支出，全国财政工作会议要求“保持适度支出强度，加大优化支出结构力度”。总量上，预计收入回升、支出适度背景下，2021年广义财政支出增速和2020年相当。结构上，如前文所述，预计一本账支出对基建不再构成大幅拖累（各级财政不再大幅压减城乡社区支出），二本账新增专项债对基建支持力度下降（棚改专项债仍可发、土储专项债或重启、支持中小银行发展专项债或再发）。
风险提示：新增地方债限额超预期，预算收支安排超预期。
[1]据人社部，截至2020年11月底，全国三项社会保险费减免超过1.1万亿元，惠及1141万户企业，缓缴社会保险费699亿元；降低社保费率政策减少基金收入2500多亿元，合计减轻企业负担近1.4万亿元。
[2]据财政部，截至2020年10月底，除3000亿元用于支持落实减税降费政策，中央财政直达资金1.7万亿元已基本下达到位，地方实际支出1.198万亿元，支出进度70.9%，高于序时进度4.2个百分点。
[3]《预算法》第六十六条：各级一般公共预算的结余资金，应当补充预算稳定调节基金。
[4]《预算法》第四十二条：各级政府上一年预算的结转资金，应当在下一年用于结转项目的支出；连续两年未用完的结转资金，应当作为结余资金管理。
本文作者：张瑜，来源：一瑜中的
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