摘要
市场认为货币政策拐点已来，而我们认为，这至多称得上短期小“钱荒”，仍非政策拐点。我们再次重申，1-4月份整体流动性应无恙。
短期小“钱荒”为何而来？央行连续净回笼，适逢“春节抽水”。
第一，对冲财政支出投放。考虑到月末财政支出集中放“长钱”，央行短期“量缩价升”或意图为“锁长放短”提供空间。27日、28日、29日，央行逆回购操作公告反复罕见地强调“临近月末财政支出大幅增加”。
第二，对流动性过度充裕的纠正。永煤事件后，央行超预期投放MLF，叠加中央经济工作会议“不急转弯”，市场宽松预期越走越远。
第三，对短期资产泡沫的担忧。股价、房价快速上行，引起监管关注。
第四，“春节效应”陆续抽走流动性。2021年春节在2月12日，流动性需求时间点较为分散。2021年不同于2020年，年前现金需求、缴税缴准影响并不集中在1月，因此，“春节间流动性缺口”尚未成为央行短期最主要关注点。
但我们为何判断政策拐点仍需时日？
第一，短期干扰即将过去。1）月末一过，财政支出投放短期干扰减弱。2）春节临近，央行常规节前呵护即将开启。3）央行流动性宽松预期纠偏目的已大致完成。
第二，中期看，四大维度预示政策拐点尚未到来。我们前期研判，2021年上半年的信用债市场风险突出、“紧信用”趋势确定性强、经济不确定性犹存、资产泡沫程度可控 。
经济不确定性犹存、资产泡沫程度可控。
综上，此轮流动性偏紧操作只是短期考虑，中期货币政策走势的拐点仍未到来，1-4月份整体流动性应该无恙。
市场认为货币政策拐点已来，而我们认为，这至多称得上短期小“钱荒”，仍非政策拐点，小“钱荒”只是短期插曲。我们再次重申，1-4月份整体流动性应无恙。
央行连续净回笼 ，原因几何？
1.对冲财政支出投放
考虑到月末财政支出集中放“长钱”，央行短期“量缩价升”或意图为“锁长放短”提供空间。通过梳理央行的公开市场操作公告，在27日、28日、29日，央行逆回购操作公告反复罕见地强调“临近月末财政支出大幅增加”。在2020年和2021年的276条央行公告中，除了2020年6月29日，6月30日两处以外，1月罕见的连续三日有如此表述。表述频率和时间点均较为罕见，这表明央行此次回笼操作，主要针对月末财政支出集中放“长钱”，与以往不同，需要公告特殊说明，并不是收紧信号释放。
2. 对流动性过度充裕的纠正
永煤事件后，央行超预期投放MLF，叠加中央经济工作会议“不急转弯”，市场宽松预期越走越远。央行持续净回笼并不意味着货币政策拐点就在当下。
3.对短期资产泡沫的担忧
股价、房价快速上行，引起监管关注。2021年1月25日，《21财经》报道央行货币政策委员会委员马骏提到“有些领域的泡沫已经显现”、“上海、深圳等地房价涨得不少”，表明央行或已开始重点关注通胀压力和资产价格泡沫问题。
有学术研究发现，当前全球实体通胀由于人口老龄化、贫富差距、技术进步等长期结构性因素、全球经济周期以及货币政策传导机制问题而被压制，大量的货币流动性严重催生了全球资产价格泡沫。
4. “春节效应”陆续抽走流动性
2021年春节在2月12日，流动性需求时间点较为分散。2021年不同于2020年，年前现金需求、缴税缴准影响并不集中在1月，因此，“春节间流动性缺口”尚未成为央行短期最主要关注点。我们前期预测，在超储的补充下，动态的流动性缺口在1.8万亿-2万亿。为了保证流动性环境在合理充裕水平，在不降准的情况下，央行需要公开市场净投放2万亿左右。
本文作者：花长春、陈礼清，来源：花长春，本文有删减