上游原材料还可以看涨吗？哪些行业仍有较大利润改善空间？哪些行业开始主动补库？——0128宏观精选

太长不看

上游原材料还可以看涨吗？在国内经济全面修复带动下，2020年12月工业品价格大幅上行，采矿业、制造业上游利润暴增。今年还会有第二阶段，即由全球经济复苏带动的价格上行，类似于2017年、2010年。

哪些行业利润仍有较大改善空间？2020年一些行业利润深度负增长，比较典型的是服装服饰、化纤、煤炭、石油开采、石油加工、黑色冶炼等。其中化纤和黑色冶炼年底单月利润改善幅度较快。

哪些行业开始主动补库？2020年产成品库存同比增长7.5%，延续了11月补库存的趋势。其中，上游的黑色采选以及中游的非金属矿采选业、黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业出现“主动补库存”的迹象。

事件：国家统计局近期公布数据显示，2020年12月规模以上工业企业利润同比增长20.1%，增速较11月加快4.6个百分点。

1.价格上行带动上游利润暴增（华创宏观张瑜团队）

12月工业品价格大幅上行，PPI环比1.1%，环比涨幅创4年来新高。12月价格上行较多的行业，比如燃料加工、化工、化纤、橡胶和塑料制品、煤炭、有色加工，12月利润增速都较高。这些行业集中在采矿业、制造业上游中。

具体行业来看，增速较高的行业有燃料加工（12月同比248%，11月为42%）、化工（12月同比为189%，11月为71%）、有色（12月同比为90%，11月为47%）、化纤（12月同比为46%，11月为1.3%）。

1）继续看多上游涨价链条

上游涨价的第一阶段，来自国内经济的全面修复。我们预计，今年会有第二阶段，即由全球经济复苏带动的价格上行。类似于2017年、2010年。这一阶段，上游利润增速会快于中游、下游。上游（+采矿）利润占比会进一步上行（2020年35.6%，低于2019年的37.8%，2018年的41%，2017年的37.9%），周期板块，尤其是大化工板块，有望获得不错的收益。

2. 2020年中游好于上游和下游（广发宏观郭磊）

2020年原材料、装备制造、消费品三大板块利润增速分别为4.5%、10.8%、5.1%，即中游好于上游和下游。

分行业看，全年利润增速20%以上的行业主要是黑色采选、有色加工、专用设备、烟草、化工、造纸、橡胶塑料，增速15%以上的行业再加上计算机电子，基本上是2020年高增长行业的全部阵容。

1）化纤和黑色冶炼单月利润改善幅度较快

2020年有一些行业是深度负增长，从而形成较低的利润基数和较大环比空间，比较典型的是服装服饰、化纤、煤炭、石油开采、石油加工、黑色冶炼等。

其中化纤和黑色冶炼年底单月利润改善幅度较快。

黑色金属冶炼与加工2020年利润同比为-7.5%（2020年前三季度为-18.7%）；化纤行业利润同比增速为-15.1%（2020年前三季度为-34.9%，前11个月为-26.3%）。

2）高技术制造业增速快于整体

2020年高技术制造业利润比上年增长16.4%，是利润增长最快的工业行业板块。全年高技术制造业实现利润占比为17.8%，比2019年提高1.9个百分点。

高技术制造业增速快于整体，占比每年在提升，这意味着经济转型仍在继续。

3.库存延续小幅回补，全面补库拐点可能在2021Q1（国盛宏观熊园团队）

12月工业企业产成品库存累计同比7.5%，较前值小幅回升0.2个百分点。

2020Q1受疫情影响，工业产成品库存被动增加，Q2之后经济逐步恢复，需求改善，疫情仍有不确定性，企业补库意愿不高，库存持续去化。

未来随着疫苗接种率提升，疫情不确定性降低，叠加经济持续复苏，企业补库意愿提升，预计后续库存仍将延续震荡上行，根据M1、PMI原材料库存等领先指标显示，一季度有望全面补库。

1）2021年产能将继续扩张，制造业投资将延续修复，且回升时间和幅度可能超预期

按照“需求回升-利润改善-产能扩张”的逻辑，当前需求回升、利润改善均已兑现，工业产能利用率也已攀升至2013年以来新高。2021年产能有望延续扩张，制造业投资有望延续修复，且回升时间和幅度可能超预期。