核心观点
站在当前，我们认为市场对于前期疫情受损的板块或存在以下三个方面的预期差：
- 疫情反复阻碍行业复苏趋势？
我们认为，短期疫情反复不改行业中期复苏趋势，部分板块内优质标的无论盈利还是估值同时存在大幅修复空间，而股价的调整带来布局良机。当前及未来疫情状况可能略好于预期；部分疫情受损板块既有需求端的疫情扭转和消费复苏逻辑，又有供给端的产能退出和行业竞争格局优化逻辑，使企业的未来经营状况恢复至比疫情前更高水平。相关受益行业包括：航空、酒店等。
- 春节返乡受阻将大幅压制消费支出？
我们认为，返乡政策对部分服务业消费产生的冲击或低于市场预期。今年因人口流动受阻产生的影响与去年有本质区别：去年因疫情爆发“回不来”导致居民收入被迫减少、预防性储蓄上升以及假期消费的永久性减少；而今年因疫情防控“回不去”带来的可能更多是工作时间增加、收入上升和消费支出的暂时性延迟。人口迁徙数据显示，更多未返乡人员滞留于二三线城市，这一状况或将利好部分门店下沉的连锁型服务业企业，如院线、酒店等。
- 去年“疫情受益”因子今年依旧有效？
我们认为，某些板块是否仍然能够超额收益，需要具体分析并持谨慎态度。简单来说，部分曾受益于疫情的服务或产品，由于去年疫情持续时间较长和今年情况变化，可能存在需求和用户流量上的透支，而难以在一季度高基数上取得进一步增长。我们认为可以尝试从以下几个方面寻找线索：受限于供给端能力而在去年疫情初期未能充分放量，从而存在进一步增长空间服务或产品，如外卖、物流等；当前供需格局偏紧、偏劳动密集型，从而受益于工作时间延长的制造业，如锂电池、半导体等。
去年11月以来，节假日、天气与毒株变异导致了疫情的新一轮爆发，对全球经济复苏和国内生产生活造成了一定的干扰。然而，随着全球疫苗的普及和气温的回升，本轮疫情爆发即将进入尾声，从长期来看疫情也终将过去。本文对近期国内外疫情最新情况进行了全面跟踪与梳理，在对疫情担忧快速消退的未来，建议投资者重点关注受到疫情冲击最大，当前具有潜在预期差的航空、旅游、酒店等服务业板块的投资机会。
隧道尽头曙光已现：关注前期疫情受损的服务业板块
对于疫情受损/受益板块，我们认为，市场目前在以下三个方面的可能存在预期差；并且随疫情的好转、行业逻辑和竞争格局的优化，部分疫情受损板块有望走出至暗时刻，存在业绩估值双修复的空间和机会。
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疫情反复阻碍行业复苏趋势？
1月以来疫情的反复加剧了部分投资者对某些疫情受损服务业板块的担忧。
我们认为，短期疫情反复不改行业中期复苏趋势，部分板块内优质标的无论盈利还是估值同时存在大幅修复空间，而股价的调整带来布局良机。
且前面的分析也表明，当前及未来疫情状况甚至可能略好于预期。展望2021年，部分疫情受损板块既有需求端的疫情扭转和消费复苏逻辑，又有供给端的产能退出和行业竞争格局优化逻辑，使企业的未来经营状况恢复至比疫情前更高水平；此外，疫情之下部分上市公司更是积极开展的业务模式创新、发挥自身优势，在原本相对拥挤的行业内提升市场份额，为自身打开增量逻辑。
建议关注：航空、酒店等。
- 春节返乡受阻将大幅压制消费支出？
1月来各地出台政策对春节返乡做出限制，对某些前期疫情受损服务业雪上加霜，部分投资者提前对相应板块业绩大幅计提损失。
我们认为，返乡政策对部分服务业消费产生的冲击或低于市场预期。
根据近期交通运输部公布的客运量日度数据，从1月19日至31日，累计旅客发送量为24203.6万人次，较2019年下降64.8%，较2019年下降63.6%；其中，铁路、公路、水路和民航较2020年分别下降60.5%、64.1%、52.3%和55.2%；全国高速公路网车流量也低于往年节假日水平。依此估算，今年返乡人数可能不足往年4成，引发市场对今年春节消费情况的担忧。我们认为，今年因人口流动受阻产生的影响与去年有本质区别，不宜将两者直接等同：
去年因疫情爆发“回不来”导致居民收入被迫减少、预防性储蓄上升以及假期消费的永久性减少；而今年因疫情防控“回不去”带来的可能更多是工作时间增加、收入上升和消费支出的暂时性延迟。
另一方面，利用百度迁徙大数据对近期人口迁徙状况进行更细致地分析，我们分别计算了18个一线和新一线城市以及108个二线和三线城市的累计人口净迁出指数；至1月31日数据，一线和新一线城市的累计净迁出规模与往年相当，而二线和三线城市累计净迁出明显低于往年；据此我们推测，
返乡限制可能对二三线城市的人口影响更大，更多未返乡人员滞留于二三线城市
。如果之后居民的城内出行没有进一步的限制，这一状况将利好部分门店下沉的连锁型服务业企业，如院线、酒店等。
建议关注：电影、连锁餐饮等。
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去年“疫情受益”因子今年依旧有效？
部分投资者可能希望简单参照去年情况配置疫情收益板块以期获得超额收益；我们认为，某些板块是否仍然能够跑赢，需要具体分析并持谨慎态度。简单来说，
部分曾受益于疫情的服务或产品，由于去年疫情持续时间较长和今年情况变化（从“回不来”到“回不去”），可能存在需求和用户流量上的透支，而难以在一季度高基数上取得进一步增长，如小家电、平板、视频会议等，因此不宜简单线性外推。我们认为可以尝试从以下几个方面寻找线索：
1） 受限于供给端能力而在去年疫情初期未能充分放量，从而存在进一步增长空间服务或产品：外卖、物流等。
2） 当前供需格局偏紧、偏劳动密集型，从而受益于工作时间延长的制造业：锂电池、半导体等。
1、旅游免税
政策的利好大幅打开了国内尤其是海南离岛免税的市场空间，截至 2020年12月14日，海南离岛免税销售额已超300亿元，同比2019年增长122.2%。其中自新政颁布以来（7月-11月），海南离岛免税销售额159 亿元，同比增长204%，免税购物人次共计296.3 万人次，同比增长79%。据海口海关统计，今年元旦期间（2021年1月1日-3日），海关共监管销售离岛免税品66.9万件，购物人数7.6万人次，销售金额达5.4亿元人民币，同比分别增长200%、80.9%和195.16%，再创历年元旦假期新高。 相较于港澳日韩地区，海南整体环境稳定，疫情控制得当，文化、沟通交流上和大陆保持一致，同时无需繁琐的进出关手续，来往全国各地的机票也相对其他出入境地区更加便宜，在疫情期间外围环境不稳定的情况下海南是最好的免税品消费回流承接点；未来消费升级叠加消费回流以及消费习惯的养成，免税市场依然有望保持高速发展。
2、航空
1月21日全国民航工作会议，民航总局指定了2021年生产经营目标：全民航运输周转量恢复至疫情前80%以上；全民航旅客恢复至疫情前90%左右水平；全民航货邮运输量与疫情前基本持平。可以预期，随着春节后国内疫情逐步进一步控制，和疫苗接种工作的稳步推进，旅行限制解除和旅客信心恢复的趋势显著，国内民航客运量有望得到较快恢复。国外方面，未来疫苗的普及和海外疫情的改善将成为国际航线需求恢复的重要催化剂，国际航线有望逐步放开。 中期看，行业供给增速收缩、集中度提升和供给结构优化，将放大需求恢复后盈利弹性；行业内部分上市公司通过采取差异化的竞争和发展战略，通过下沉市场、专注支线航空、提升经营效率等方式正稳步提升市场份额，穿越行业低谷期，为自身发展打开增量逻辑。
3、餐饮酒店
一季度通常是酒店行业的传统淡季。从华住、锦江和首旅在2019年的经营数据来看，Q1扣非净利润分别仅占全年6.0%、8.0%和6.9%。预计春节返乡受限造成住宿需求减少产生的影响相对有限，春节后疫情发展和后续复工状况更为关键。疫情下行业供给端深度洗牌，大量单体酒店出清叠加后疫情时代需求快速回暖有望推动行业景气度提升。 根据飞猪提供数据，在原地过年的背景下，同城高星酒店、家庭包栋型民宿更受欢迎：近一周，预订春节期间的高星酒店订单量环比上周增长超90%，民宿订单量涨83%。三四线城市本地出行商品的平均消费金额较节前上涨38%，增速超过一二线城市。去哪儿数据显示，今年除夕酒店预订量较2019年同期增长30%，上海、广州、成都、深圳、重庆成为除夕酒店预订量最高的几个城市。 国家统计局1月18日公布数据显示，12月份，全国餐饮收入4950亿元，同比增长0.4%，降幅较11月份回升1个百分点；其中限额以上单位餐饮收入 959 亿元，同比增长 3.6%，环比11月份增长1.8个百分点。2020全年，餐饮收入39527亿元，同比下降 16.6%；其中限额以上单位餐饮收入 8232 亿元，同比下降 14.4%。年内累计餐饮及限额餐饮收入降幅持续收窄，行业景气度不断回升。 就地过年的政策或将导致一些本地小型餐饮企业错失春节旺季，进一步打击其生存能力。据红餐网了解，截至目前，江西、四川、黑龙江、湖北、陕西、江苏等超15个省市已经陆续发布通知，要求取消团拜、联欢、聚餐、年会等群体性聚会和人员密集型活动。而大型连锁餐饮企业有望在此期间逆势扩张，填补本地小型餐饮企业的退出的空档，带来行业集中度的进一步提升。
4、影片制作和院线
21 年开年电影行业取得开门红，基于元旦档开门红表现，以及为防控新冠疫情多地对于就地过年的倡议，我们认为如21年春节档能够顺利推进，档期票房有望创新高，热门影片单片甚至存在票房超预期可能性。2021年元旦档票房（12月31日-1月3日）合计18.4亿，同比增长 116.3%，档期单日票房均超过2.5亿元，创下元旦档票房新纪录。《送你一朵小红花》、《温暖的抱抱》元旦期间票房超过 5 亿；《拆弹专家2》和皮克斯动画电影《心灵奇旅》元旦期间票房突破亿元。而据猫眼数据，截至2月2日23点53分，《唐人街探案3》预售总票房破2亿，创造国产电影预售最快破2亿纪录。 电影行业作为在 20 年遭受疫情重击的行业，随着国内疫情得到控制，我们认为行业在2021年有望快速复苏；同时在行业寒冬带来三四线城市影院供给侧被动出清趋势下，龙头公司的集中度优势有望提升。
本文作者：陈果，来源：陈果A股策略，原标题《隧道尽头曙光已现：疫情受损板块当前的三大预期差》，有删减
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