2021年2月9日，央行公布2021年1月金融数据。社融同比增速13.0%（我们预期12.8%），增速环比下降0.3个百分点。M2同比增速9.4%，增速环比下降0.7个百分点。M1同比增速14.7%，增速环比上升6.1个百分点。我们点评如下。
本月金融数据继续印证信用供给收敛，需求向好的金融经济环境，增速下行是供给主导（体现在表内票据融资和非银贷款萎缩），好于预期是需求主导（体现为中长期贷款和表外票据的多增）。
社融数据“增速下行，但超预期”，一定程度上反应前期政策预期引导较好，符合“不急转弯”政策基调。但如果将预期和现实表述换个位置，也可以表述为“超预期，但增速下行”，同样的数据和预期，不同表述将反应不同交易态度。
“超预期”是当下主观理解，“增速下行”是中期客观趋势。由于当前微观流动性“春季躁动”窗口期，短期流动性充裕环境可能会让市场放松对长期偏紧趋势的警惕。市场短期可能会更加关注“超预期”，但我们也认为，随着春季躁动窗口期过去，中期客观趋势可能将主导市场流动性环境。
客观来说，连续两个月每月0.3百分点的社融增速下行也不算慢，而且从单月增量增速来看，今年1月5.17万亿社融量并不高（增量同比增速2%，2020年1月是8%，2019年1月是49%），如果再考虑到去年春节在一月份的错位影响，今年1月社融信贷增量可能还略低于季节性。所以，我们应该更多关注需求向好带来的积极机会，而非继续对总量信用环境进行过度乐观解读，更不宜把“不急转弯”透支为“不转弯”的预期。
关于M2和M1的缺口：M2增速下行一方面源自社融下行，另一方面源自财政存款同比大幅多增，这可能显示财政扩张力度及意愿也在收敛。M1增速逆势上行，一方面是由于去年低基数导致（春节和疫情叠加影响），另一方面一月份商品房销售热度也带来居民现金流向企业现金流的迁徙。我们预计随着社融和M2增速回落，本轮M1增速顶点会在一季度出现。
趋势上来看，我国信用总量主要由供给主导，结构由需求主导，而信用需求一般源自信用总量供给滞后传导和经济内生惯性。如果以季度为维度，我们预计后续信用供给仍会收敛，信用需求仍随经济修复向好，这将体现为金融数据总量增速下行，结构趋势向好，信用价格市场化企稳回升，这对银行来说自然是利好，建议积极关注。
风险提示：（1）疫情反复超预期；（2）银行资产质量恶化超预期
本文作者：王先爽，来源：广发证券，原文标题《增速下行，却超预期？——2021年1月金融数据跟踪》