编辑｜张晓玲
融创中国董事会主席孙宏斌，这位曾经的并购王、地产狂人，过去半年就干了一件事：应对“红线”。
中国监管层在去年8月定下的“三道红线”新规，彻底改变了房企的生存和发展准则，对这一新规的应对，成为每家房企的首要考虑，融创也不例外。
如何在满足新规要求和追求发展间取得平衡，融创给出了自己的答案。
财报显示，在短短半年的时间里，融创便跨过了“三道红线”中的两条，由“红”档转为“黄”档，同时，这家公司为自己争取出10%的新增融资空间。
这既离不开融创高超的财技，也与收紧钱袋子、少买地不无关系。变“黄”后，融创与万科、碧桂园站在了同一阵营，四巨头就看恒大的了。
作为过去六年最大最猛的房地产“黑马”，融创能高速增长成为“四巨头”之一，离不开高杠杆、高负债的加持，如今大降杠杆的融创，是否还能再进一步，冲进前三甚至登顶？看似低调、收敛的孙宏斌，是否还做“老大”之想？
从业绩会透露的信息来看，显然，狂人老孙，从未放弃。万亿之梦，已在路上。
负债率大降的秘诀
孙宏斌总是给人意外。
去年中期，融创和恒大还是头部房企中醒目的“红色”房企，三条红线全踩。剔除预收款后的资产负债率为82.22%，净负债率为149%，现金短债比为0.86。
仅隔半年，融创就一下冲过去两条。截至2020年底，融创净负债率大幅下降至96%，非受限制现金短债比提升至1.08，剔除预收款项后的资产负债率下降至78%。
现金短债比仅涉及货币资金和短期有息负债，在三条红线中改善最易，不少房企选择从这条最简单的路入手，在短期内快速优化财务指标。
年报显示，2020年融创短期债务较年中大幅下降34.9%，占总有息负债比重下降至30%的行业低位。截至2020年底，融创在手现金1326亿元。
但净负债率一下子从149%下降至96%，着实令人惊叹。
净负债率=(有息负债-货币资金)/合并权益。从融创财报看，分子分母两头都下了不少功夫，但重点在于增厚了分母，做大了“权益”。
截至2020年末，融创的借贷总额为3034亿元，较2020年中报时3203亿元下降了169亿元，现金余额为1326.5亿元，较中报的1208.6亿元增加117.9亿元。
一减一增，分子做小约286.84亿元，减少了约14.38%。
现金的激增也颇有门道，融创在财报中称，期内非受限制现金为987.1亿元，较2019年同期779.4亿元大幅增加。在增加的现金中，经营业务现金流入净额为727.1亿元，投资业务现金流出净额为172.3亿元，融资业务现金流出额为353.8亿元。
也就是说，增加的现金主要来自自身经营，简单说，就是多卖房、少买地。2020年，融创买地金额仅为695亿元，较2019年大幅减少30.5%，新增货值7261亿元，较2019年的1.34万亿元减少近半。
但对净负债率大幅下降助力最大的，还数合并权益即分母项的大幅提升。财报显示，融创权益总额从2019年的1140.94亿元，增长至2020年的1778.30亿元，增长逾55.86%。
超过600亿元的权益增加，主要来自保留盈余的大幅增加（同比增加约320.21亿元）、非控股权益增加（同比增加约239.71亿元）、配股和融创服务上市的资金募集。
增加的权益大部分都是下半年产生的。相比中报数据，融创在2020年下半年保留盈余增加了210.62亿元，非控股权益增加约161.5亿元。
简单来说，保留盈余是房企没发给股东的利润，沉淀在报表里增加权益，给房企更多的杠杆空间；非控股权益则是与其他企业合作开发项目，很多房企也通过该项进行大量表外融资。
“权益”项的增加也是过去几年来，融创降低净负债率的不二法门。在房企当中，通过做大利润、增厚权益以调节负债率的手段也越来越普遍，比如说，分拆物业公司上市在过去两年里成为热潮。
未来增长隐忧
增加权益的做法更多是对财报的粉饰。在融创2020年财报中，增加权益更多靠的是增加利润和保留盈余，比有些房企增加非控股权益要高明许多，但仔细拆分净利润指标，会发现融创未来增长的隐忧。
与净利润密切相关的是营收指标。2020年上半年，融创实现营业收入773.4亿，同比仅0.66%，归母净利润为109.59亿元，同比增6.5%，但到了年底，公司营收和净利润均同比增逾36%。
很多利润的实现不具有持续性。比如期内，融创金融资产收益净额达96.56亿，较2019年的7.8亿大增约11倍；出售联营、合营公司的收益约25.78亿，较2019年底的1449万暴增177倍。
这其中包括，去年分拆融创服务上市募资，以及出售金科股份带来的净收益。
此外，受益于人民币升值，融创汇兑收益41.64亿元，助推财务净收入达42.91亿元，去年则为-36.25亿元。
在过去的五年里，融创是房地产行业当之无愧的黑马，其净利增速与营收增速却并不匹配，净利增速远远高于营收增速。
融创的营业收入，从2016年末353.44亿的一路增长至2020年末的2305.9亿元，增长了逾5倍，净利润则从2016年末的24.78亿元增长至2020年末的356.4亿元，增长超过13倍。除了2015年、2018年净利润增速弱于营收外，其余时间里均是净利润增速远高于营收。
市场和投资者质疑融创提前释放了较多利润。在融创财报出炉后，尽管其日内股价大涨，仍有不少投资者表达了自己的担忧：“一下子又释放了这么多的利润，未来怎么保证？”
在2020年，融创实现合约销售额5752.6亿元,同比增仅3.42%。
房企财务的特殊性，使得销售额在一定程度上反映了企业未来收入的增长，对于融创这匹“黑马”而言，增利不增收，会减弱投资者对企业未来发展的预期。
不过，投资者似乎可将2020年视作融创“休养生息”的一年，对于孙宏斌这样的人而言，未来仍然可期。
他在业绩会上，传递了房地产市场将达到20万亿、出现三家万亿房企的信息，无疑，融创定在其中。
而且，通过高超的财技，融创实际上为自己释放了加杠杆的空间，理论上可新增有息负债超300亿。
2021年，融创定下了6400亿的销售目标，以此来计算，今年融创的销售额将同比增长约11.25%。
融创总裁汪孟德在3月12日的业绩会上表示，预计2022年公司将完全符合三道红线，到2023年，债务指标还会持续优化。