伴随着美国经济前景的改善以及美债收益率的上升，新兴市场开始感受到了明显的压力。这是个有些奇怪的现象，理论上而言，美国是全球经济的发动机之一，美国经济的好转对于新兴市场来说理应是一个利好基本面的事件。事实上，多数经济预测也认为新兴市场会在今年有相对良好的表现，然而，金融市场上出现的新兴市场抛售以及市场策略的显著看空，形成了一个有意思但又值得深思的矛盾现象。
在解释这个现象之前，我们可以考虑一下新兴市场为什么在去年出现了良好的表现，这是因为美国经济遭受冲击，因此美国的货币政策会保持宽松。与此同时，新兴市场中相对较高的收益率会吸引这部分资金进入新兴市场。事实上，当这些资金进入新兴市场时，一个来自于基本面的理由同样是来年（即2021 年）新兴市场会伴随着全球经济好转而出现同步复苏。颇有些讽刺的是，如今这个预期在逐步实现，但大家对于新兴市场资产价格的看法却出现了明显的分歧。
简单分析以上的两个现象，我们会发现金融市场的运作事实上与经济基本面存在着不紧密且非线性的关系，这多少会让从事经济基本面研究的人颇为沮丧。然而，金融市场中存在的“自我强化”并最终导致“过度”交易，从来都不是一个值得忽视的问题。
市场中往往存在着这样的几种情绪转化，大约可以用怀疑、坚信、盲从到唾弃来描述这个过程。比如说很多人对于中成药的市场前景存在疑问，一旦市场中相关概念股票价格出现上升，这部分人大概率仍然会坚持自己的观点，但如果股价翻番，很多人会丢盔弃甲，同时用脚投票来追随市场的潮流，并很快黑转粉，最终结果往往却会被无情收割。
关于新兴市场的故事也同样如此，事实上去年初疫情爆发后，美元伴随着风险偏好下降而走强，很多市场市场都出现了货币贬值和资本流入，彼时市场几乎是看空声一片。然而，随着美国疫情的恶化以及美联储的不断放松，新兴市场反而成为了资金的驻足地，并很快成为了投资热土。到了去年底，翻开任何一家大型机构的市场展望，几乎是一边倒地继续看好新兴市场。而到了眼下，毋庸讳言，关于新兴市场的乐观论调面临着相当程度的挑战。
美国的货币政策并没有走到宽松的尽头，但市场已经看到了未来的通胀上升和可能的美国加息。这样的情境即使出现，大概率也要等上两三年，所以市场真的是在理性预期并交易么？答案几乎是否定的。那么到底是哪些因素带来了市场情绪的反转呢？
简单来说，市场忽视了这几个现象。第一，美国经济虽然受到了疫情的冲击，但多数经济数据在去年的表现并不差，美国股市的强劲表现事实上也表明美国多数企业仍然在按部就班地为股东谋取收益。第二，当资金进入新兴市场时，理论上要采取一些对冲动作，然而一旦市场对于新兴市场的看法出现不断改善，采取对冲可能带来的“少赚”甚至亏损，会导致投资者的“过低对冲”，而一旦需要回补这些本应采取对冲操作的头寸，往往会带来反向的踩踏。第三，很多新兴市场虽然看起来很有潜力，但资产价格并不便宜，换言之，本身就存在的过度溢价一旦引来更多的资金，就会很快形成泡沫，而一旦资金流出，“杀估值“的压力会明显超过对于未来成长的预期。
如果可以理性地看待这样的一些客观因素，那么市场可以更容易理解目前美债收益率上升下的新兴市场抛售，美债收益率上升在很大程度上表明市场低估了美国经济的复苏——而所谓的财政刺激只是催化剂而已，而新兴市场出现的抛售本身也表明不合理的资产定价可能带来的巨大破坏性。
市场中往往忽视和缺乏理性的声音，但各种怀疑论却很容易抓眼球。然而只要考察市场和经济环境的变化和变量，事实上我们并不难找到所谓“矛盾现象”的答案。不幸的是，市场在“过度自信”后往往会自然进入“怀疑”和“自我纠正”，并带来新的市场扭曲。如果市场大致按照这样的逻辑运行，那么新兴市场的抛售浪潮可能还会持续一段时间。
本文作者：周浩，来源：周浩宏观外汇