通胀上行的两面性

来源: 燕翔、许茹纯、朱成成、金晗
国信策略认为,对股票市场而言,通胀具有两面性,一方面通胀推升利率会使股市估值承压,另一方面通胀对上市公司盈利总体是利好的。

核心观点:A股上市公司的历史经验显示,非金融企业的盈利能力与PPI同比增速的走势两者高度正相关。因此在最近两轮通胀上行周期中(2009~2010,2016~2017),股市、商品价格、利率这三者都是同向向上的。我们认为,在当前企业盈利快速回升中,通胀后者的重要性要高于前者,股市整体趋势依然向上,红五月可期。

在前期报告我们指出1960年来全球工业大宗商品共出现10次价格大涨,其中绝大多数情况下价格大涨都是总需求推动的。并且2015年以后大宗商品价格走势与“中国+G7国家”工业同比增速高度相关,定价由全球主要经济体需求共同决定。而随着去年下半年来全球经济复苏的持续推进,铜、铁矿石、煤等大宗商品价格大幅上涨,近期南华工业品和金属指数也已经创下历史新高,3月份国内PPI同比大幅回升至4.4%(前值涨1.7%),大超预期的上涨3.3%。

A股上市公司的历史经验显示,非金融企业的盈利能力与PPI同比增速的走势呈现显著的正相关性,大体上两者呈现同涨同跌的趋势,非金融企业整体是受益于通胀上行的。

从理论上看,一方面通胀会通过价格传导对企业盈利造成直接的影响;另一方面,一般来说,通胀多出现在经济繁荣甚至过热期,除去价格因素外,企业的需求也可能会显著增加。2006年以来,全部A股非金融企业ROE经历过三轮显著的上升周期,2006年3月至2007年12月、2009年6月至2011年3月、2016年6月至2018年9月,都出现在PPI上行周期。而在PPI下行周期,非金融企业的ROE也出现了明显的下降。

结构上看,资源周期品是最受益于通胀上行的行业类别,量价齐升逻辑下,行业的盈利能力将显著提升。

虽然整体来看,全部A股非金融企业的基本面受益于通胀上行,但不同行业对于通胀的敏感程度并不相同,也不是所有的行业都会受益于通胀上行。对于资源周期品行业来说,以PPI为主导的通胀一方面有利于企业销售净利率的改善,另一方面,需求也有望同步增长。量价齐升的推动下,资源周期品行业的盈利在通胀上行期往往都表现优异,是典型的抗通胀行业。从数据上来看,几乎在每一轮通胀上行前或阶段中,采掘、钢铁、有色金属、建材以及农林牧渔行业的ROE以及盈利增速都有显著改善。

从资本市场的表现来看,通胀上行期间,化工、有色金属等上游原材料行业大概率具有超额收益。

2000年以来,我国PPI大致出现过四次显著的上行趋势,分别是2002年2月至2004年10月、2007年7月至2008年8月、2009年7月至2011年7月以及2015年9月至2017年2月。从资本市场的表现来看,通胀上行期间,化工、有色金属等上游原材料行业大概率具有超额收益,而像公用事业、非银金融、休闲服务等行业大概率跑输大盘整体。

通胀上行的两面性

随着全球经济复苏的持续推进,铜、铁矿石、煤等大宗商品价格大幅上涨,近期南华工业品和金属指数已经创下历史新高,与之对应的是国内PPI数据同比出现了大幅度的回升,在这样的背景下,通胀变化成为了市场主要关注的焦点。

在前期报告我们指出1960年来全球工业大宗商品共出现10次价格大涨,其中绝大多数情况下价格大涨都是总需求推动的。并且2015年以后大宗商品价格走势与“中国+G7国家”工业同比增速高度相关,定价由全球主要经济体需求共同决定。而随着去年下半年来全球经济复苏的持续推进,铜、铁矿石、煤等大宗商品价格大幅上涨,近期南华工业品和金属指数也已经创下历史新高,3月份国内PPI同比大幅回升至4.4%(前值涨1.7%),大超预期的上涨3.3%。

A股上市公司的历史经验显示,非金融企业的盈利能力的确与PPI同比增速的走势呈现显著的正相关性,大体上两者呈现同涨同跌的趋势,非金融企业整体是受益于通胀上行的。

2006年以来,全部A股非金融企业ROE经历过三轮显著的上升周期,2006年3月至2007年12月、2009年6月至2011年3月、2016年6月至2018年9月,都出现在PPI上行周期。而在PPI下行周期,非金融企业的ROE也出现了明显的下降。

通过对申万非金融行业的分类研究可以发现,资源周期品是最受益于通胀上行的行业类别,量价齐升逻辑下,行业的盈利能力将显著提升。

虽然整体来看,全部A股非金融企业的基本面受益于通胀上行,但不同行业对于通胀的敏感程度并不相同,也不是所有的行业都会受益于通胀上行。对于资源周期品行业来说,以PPI为主导的通胀一方面有利于企业销售净利率的改善,另一方面,需求也有望同步增长。量价齐升的推动下,资源周期品行业的盈利在通胀上行期往往都表现优异,是典型的抗通胀行业。从数据上来看,几乎在每一轮通胀上行前或阶段中,采掘、钢铁、有色金属、建材以及农林牧渔行业的ROE以及盈利增速都有显著改善。

风险提示:经济增长不及预期,通货膨胀快速上升,基本面出现恶化

本文作者:燕翔、许茹纯、朱成成、金晗,来源:追寻价值之路 (ID:investmentstrategy),原文标题《通胀上行的两面性(国信策略)》,有删减。

 

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Ranger
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完美的反向指标!

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1560001842540
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为何会量价齐升?价格不是抑制需求吗

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Austin商业猎奇
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回复 1560001842540:

价格要达到一定程度才会抑制需求,价格与需求是一条微笑曲线,不是直线

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1560001842540
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为何会量价齐升?价格不是抑制需求吗

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