中信证券下半年策略:股债均衡,低配商品

来源: 中信证券明明、余经纬
根据“债务-通胀”双周期模型,预计下半年将从阶段性过热转向回落阶段,股票、债券表现好于商品。

根据“债务-通胀”双周期模型,2021年下半年对应的周期阶段预计将是金融周期(债务周期)继续下行、实体经济周期(通胀周期)开启高位缓慢下行阶段,也即从阶段性过热转向回落阶段,预计股票、债券表现好于商品,建议股债大体均衡配置,低配商品,A股淡化周期思维,逐步转向成长主线。

周期轮动:从阶段性过热向回落阶段过渡

本轮金融周期的扩张始于2019年初,于2020Q4见顶,并预计于今年底到达底部,结束本轮广义流动性的收缩阶段。预计PPI通胀读数的高点出现在今年5月,此后库存周期、盈利周期和房地产周期都将进入见顶回落的过程。从周期阶段判断,预计下半年本轮短周期将从阶段性过热阶段进入回落阶段,名义和实际GDP增速也将向常态化回归。

政策线索:“双碳”与货币政策展望

“双碳”目标将从根本上影响资产配置框架和结果。对于资产配置分析框架,可从预期收益、风险管理角度思考;对于资产配置结果,则要区分长期、短期。近期资金面偏松+资产荒映射的是货币政策目标从稳增长逐步向去杠杆和防风险切换,下半年需警惕地产需求和外需拐点,预计社融增速进一步收敛。当前稳货币+紧信用的组合或仍持续,利率仍无大幅下行基础,但四季度可能面临政策重心的切换,进而引发利率调整。

A股淡化周期思维,逐步转向成长主线

PPI通胀担忧的顶点已过,上半年交易经济复苏的行情已告结束,下半年应淡化周期思维,逐步转向成长主线。重点配置方向包括:碳中和目标下光伏、储能、新能源车等长期潜力巨大的行业;科技自主可控主题下,受益于国产替代的半导体设备和材料公司以及工业软件;科技赋能制造领域。

利率低位震荡,4季度或将面临上行压力

随着市场对于货币政策收紧的担忧显著缓解,利率仍有下行空间,但在宏观经济仍在向上修复、货币政策不会显著宽松的情况下,债市很难出现快牛行情,利率下行空间有限。4季度经济基本面或将走弱,政策目标重心转向稳增长,叠加美联储等海外央行货币政策收紧压力加大,或出现“紧货币+稳信用”组合,利率在4季度仍有上行压力。

商品总体上行空间和投资机会料已不大

下半年,海外疫情逐步得到控制、疫苗接种不断落地,仍是大概率事件,全球经济复苏亦在进行之中,预计油价中枢中长期仍将上行,以铜为代表的有色金属或将高位震荡。美元实际利率重回低位区间,下行空间有限,但疫情以来美联储等全球主要央行扩表抬升金价运行中枢,预计金价将在较小范围内震荡,黄金配置性价比中性。随着3月以来,决策层持续关注大宗商品价格上涨,并已经出台保供稳价措施,同时打击囤积居奇和投机炒作行为,黑色系商品政策风险不容忽视。

下半年大类资产配置策略:股债均衡,低配商品

根据“债务-通胀”双周期模型,预计下半年将从阶段性过热转向回落阶段,股票、债券表现好于商品。尽管股债相对估值偏向股票,但在广义流动性仍处收缩阶段的情况下,权益资产压力仍存,因此建议下半年股债大体均衡配置。

风险因素

全球疫情反复,疫苗接种或效果不及预期;主要大宗商品价格再度大幅上行;国内货币政策快速收紧。

本文作者:中信证券明明、余经纬,来源:中信证券研究,原标题《大类资产配置|股债均衡,低配商品:2021年下半年策略》

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