国债利率屡现上行,债牛这么快就要转向了?

来源: 江海证券屈庆团队
江海证券分析认为,资金没有出现明显的转向信号,目前资金利率上行更多受季节性因素影响;一旦经济回落数据得到确认,同时大宗商品涨幅放缓,利率就有可能向下突破。

市场回顾与展望

周四资金维持宽松、现券利率震荡下行,下行幅度多在1-2bp,短端下行幅度略大于长端。近期市场对于债市转向的讨论有所增加,但我们始终认为目前利率大幅上行的可能性不大,持仓等待右侧拐点出现优于左侧去判断利率趋势提前操作。理由如下:

(1)资金面目前还没有出现明显超预期的变化。5月下旬资金利率持续抬升,引发市场对资金利率中枢上移的担忧,但这背后其实受到了月中缴税及月末所得税补缴、地方债缴款增加等季节性或临时性因素影响。如果与历史同期相比,DR007与7天逆回购利差仍处与中等偏低水平。今年市场一直担忧地方债发行加快的风险,但一方面,从财政部下达新增地方债限额低于两会预算安排额度来看,全年地方债发行总量或者发行进度可能继续低于预期;另一方面,考虑到汇率持续升值对中下游企业的潜在压力,央行对于保持流动性合理充裕有一定诉求,未来即使地方债发行加快,也可以对央行对冲投放有所期待。

(2)大宗商品价格只是阶段性反弹。最近国内定价的黑色系等商品和国际定价的原油价格同步反弹,市场对通胀预期的担忧再起。但值得关注的是铜价这几日冲高回落,说明本轮商品反弹并不完全由需求推动。对于国内定价商品来说,政策压力短期放松是引发反弹的关键原因,但这也意味着拉长时间看,政策压力决定了这类商品价格上行有顶。对于国际定价商品来说,欧美等国疫情形势持续改善、经济复苏加速是带动商品价格上涨的主因,但不确定性在于目前大宗商品仍有许多产能未被释放,这些产能到目前还未被释放有着疫情、政治等多重考量,但这些因素并不是永久的,供给缺口的存在意味着这类商品难进入超级周期。

(3)基本面回落的风险在逐渐加大。中期来看,在内需复苏不及预期的背景下,不能忽视出口、耐用品消费等前期支撑经济的领域近期的回落信号。内需面临的关键问题是疫情后经济整体呈现K型复苏格局,消费者收入和消费意愿修复缓慢,这个因素短期内难以逆转。而前期支撑国内经济的出口面临着海外财政刺激退坡、商品需求向服务需求转变的潜在压力,国内汽车等耐用品需求出现透支迹象,基本面中期回落的风险有所加大,利好债市。

综合来看,资金没有出现明显的转向信号,目前资金利率上行更多受季节性因素影响,大宗商品价格上涨有顶,中期基本面回落风险加大。这些因素的组合意味着利率可能短期内会面临一定的反弹压力,但并不存在大幅上行的基础,利率上行不足为惧。相反,一旦经济回落数据得到确认,同时大宗商品涨幅放缓,利率就有可能向下突破。

本文作者:江海证券屈庆团队,文章来源:屈庆债券论坛,原文标题:《利率上行不足为惧——江海债券债市日报2021-06-03》,华尔街见闻有所删减

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