警惕中性操作下的流动性波动

来源: CITICS债券研究
央行延续MLF等额续作和100亿元逆回购惯例操作,6月流动性缺口较小、央行流动性投放维持中性。但在流动性总量偏低、波动因素增多的背景下,需要警惕资金面波动性进一步放大。

核心观点

央行延续MLF等额续作和100亿元逆回购惯例操作,6月流动性缺口较小、央行流动性投放维持中性。但在流动性总量偏低、波动因素增多的背景下,需要警惕资金面波动性进一步放大

事项:中国人民银行公告称,为维护银行体系流动性合理充裕,2021年6月15日人民银行开展2000亿元中期借贷便利(MLF)操作(含对6月15日MLF到期的续作)和100亿元逆回购操作。当日有2000亿元MLF和100亿元逆回购到期,当天实现流动性完全对冲。

延续等量续作MLF和100亿逆回购惯例操作。中期流动性投放方面,6月15日央行开展2000亿元MLF操作,完全对冲当日到期的2000亿元MLF,中期流动性投放方面维持中性。短期流动性方面,央行延续了3月份起每日开展100亿元逆回购操作的惯例,完全对冲当日到期量。央行在一季度货币政策执行报告中提到,人民银行形成了每日连续开展公开市场操作的惯例,通过持续释放央行政策利率信号,引导市场利率围绕政策利率波动,显著提高了货币政策传导的效率。延续等量续作MLF和100亿逆回购惯例操作显示了央行平稳操作的态度。

流动性缺口不大,央行流动性投放中性。计算6月流动性缺口,M0和银行库存现金进入4月份以后就基本消化了春节带来的波动,预计6月份M0和银行库存现金的变动规模较小;虽然前期股债两市在人民币升值环境下都出现了外资持续流入,但是外汇占款变动很小,预计6月份外汇占款仍然不是流动性的主导因素;虽然专项债发行节奏有所加大,但是6月份财政支出力度较大。基于中性假设,预计6月份流动性缺口相比5月份流动性缺口大幅缩窄,6月流动性环境总体较为平衡。在6月份流动性缺口不大的背景下,央行延续流动性中性投放操作。

警惕资金面波动放大。虽然流动性缺口不大,但5月底超储率料接近1%的低位,预计后续亦将维持偏低水平运行;地方债发行节奏加快或消耗银行间流动性;同业存单到期压力较大,同业存单净融资额的持续萎缩可能导致前期资金循环链条受阻;结构性存款压缩背景下,6月国库现金定存招标利率大幅抬升表明银行缺乏一般存款的现状。从近期资金面的表现看,一方面资金利率中枢已经出现抬升,另一方面资金利率波动性也出现了放大。在流动性总量偏低、波动因素增多的背景下,需要警惕资金面波动性进一步放大。

制约未完全解除,货币政策难松。前期货币政策面临通胀上涨和人民币汇率升值的双重压力,货币政策操作以稳为主、流动性投放维持中性,目前这两个制约仍然没有完全解除。通胀方面,虽然5月份PPI同比9%的高点基本确认为年内顶点,但 “圆弧顶”走势下未来一个季度PPI同比预计维持较高水平,加之非食品项CPI同比和核心CPI同比均处于上行通道,通胀压力尚未完全解除。人民币汇率方面,5月底6月初央行密集出台政策和多次表态以引导人民币汇率重回双向波动,目前人民币汇率仍然维持在6.4附近。在经济基本面仍然维持较高景气度、通胀和汇率制约未完全解除的背景下,货币政策易紧难松。

债市策略:6月流动性缺口较小,央行延续等量续作MLF和100亿元逆回购操作惯例,表明货币政策仍然维持中性平稳态度。在经济基本面仍然维持较高景气度、通胀和汇率制约未完全解除的背景下,货币政策易紧难松。在超储率低位、地方债发行节奏加快、同业存单到期压力较大等引发资金面波动因素增多的背景下,缴准和季末时点资金利率波动性或有所放大。对债券市场而言,央行平稳操作下资金面波动已经有所放大,前期快速调整后或将维持震荡格局,后续需警惕季末等关键时点资金利率波动加大。

本文作者:中信证券明明  来源:明晰FICC研究  华尔街见闻有删减

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