多放了200亿 央行释放了什么信号?

来源: 江海证券屈庆等
江海证券认为,央行净投放增加,将给市场更强的资金面保持平稳的预期,有利于短期利率的下行,短期内债券利率下行趋势仍在。

周四利率先下后反弹,央行公开市场打破100亿惯例,带动利率下行。下午,市场利率有所反弹。最终短端利率下降1-2bp,长端利率变化不大。展望后期,我们认为:

第一,央行公开市场意外净投放200亿,信号意义值得关注。上午央行公告称为维护半年末流动性平稳,今日公开市场开展了300亿7天期逆回购操作,考虑100亿的逆回购到期后,公开市场合计净投放200亿。这是自2021年3月1日以来央行首次打破每个交易日逆回购投放100亿的惯例,虽然200亿并不多,但具有重要的信号意义。

公开市场操作超量投放的背景是随着基础货币的自然消耗,6月资金面整体紧于前几个月份,6月以来DR007的7天滚动平均利率一直维持在2.20%附近及以上,而且伴随半年末的逐渐临近,跨季需求可能会导致资金面再次出现阶段性收紧。

将今日公开市场操作结合上周末金融时报刊文相关表述和央行5月资产负债表对其他存款性公司债权意外增加来看,央行对于维护流动性合理充裕的表态并不是一句空话,市场对跨季流动性乃至下半年的资金面预期可以更乐观些。更进一步地,这降低了目前根据流动性收紧预期做短线交易的胜率,短期来看债市面临的最大潜在利空被证伪,利率仍有下行空间。

第二,从1-5月财政数据的表现看,目前财政并不缺钱,地方债供给或继续低于预期。2021年1-5月包含一般公共预算和政府性基金的广义财政收入两年平均增4.9%,广义财政支出两年平均增0.9%,财政收入表现好于支出。受此影响,1-5月一般公共财政收支累计盈余2901亿,政府性基金盈余90亿,财政两本账1-5月收支情况明显好于2019和2020年同期。

分项来看,2月以来一般公共预算收入两年平均增速基本在3%附近上下震荡,其中税收收入增速稳步回升,非税收入波动是引发一般公共预算收入波动的主要线索;政府性基金收入增速持续回落,或与集中供地政策有关。广义财政支出在4月有所放量,5月两年平均增速重新下行,1-5月一般公共预算支出、政府性基金支出占全年预算的比重为37.4%和13.2%,分别较2015-2019年同期平均进度低0.4、4.4个百分点。收支进度(1-5月累计收入/支出占今年预算比重)一般公共预算收入>一般公共预算支出>政府性基金收入、支出,且后三者近期出现进一步放慢的迹象。

从财政存款表现看,2021年5月底金融机构财政存款余额为5.8万亿,超历史同期6-7千亿;1-5月财政存款新增1.3万亿,也高于过去几年1-1.1万亿的平均水平。这说明虽然今年前五个月国债和地方债融资速度放缓,但受益于财政收支的自发调整,财政目前并不缺钱。

总体而言,从一般公共预算收入进度大幅领先一般公共预算支出的情况看,截至目前今年的经济表现整体要好于政府此前的预期,财政支出后置或是在为下半年可能迎来的景气度下行提前做出准备。其中5月财政支出进一步放缓可能起到了助推央行增加流动性投放的作用。在目前的环境下,地方债不可能无底线快速加码发行,且央行维稳流动性意愿浓厚,我们认为对下半年的流动性环境无需过度担忧。

第三,PPI越高,可能对CPI形成越大向下的压力。目前宏观环境面临的问题是PPI高企,CPI低迷。我们认为,PPI越高,在下游需求不通畅的情况下,中下游企业难以把原材料涨价传递给终端消费者,因此中下游企业盈利下降,只能被动降低生产。不仅仅CPI低迷,核心CPI更为低迷,这一事实说明目前服务业较为低迷,如果上游价格持续上涨,也会影响服务业的改善。

从就业结构看,中小游企业和服务业是吸纳就业人数更多的领域,如果PPI的高企导致这些领域企业存在压力,进而被迫降低生产,会导致就业压力增强,就业压力加大最终会影响消费的复苏。如果消费不能改善,CPI也将面临向下的压力。

综合而言,央行公开市场净投放增加,将给市场更强的资金面保持平稳的预期,有利于短期利率的下行,进而传递到长期利率的下行。财政数据也预示着地方债发行的速度或继续低于市场预期。因此,我们认为短期内债券利率下行趋势仍在。

本文作者:江海证券屈庆团队,文章来源: 屈庆债券论坛,文章来源:《多放了200亿——江海债券日报2021-06-24》,华尔街见闻有所删减。

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