报告摘要
●微观结构“魔咒”重现,是否会引发热门股“2月冲击”?本周五茅指数大跌,A股成交额前5%个股的成交额占比再次触及45%阈值。虽然A股微观结构仍存在调整压力,但我们认为本轮热门股的调整幅度会远小于2-3月份:(1)与2月份美国通胀预期和实际利率双上行驱动美债名义利率上行对A股形成“压力测试”不同,当前美国通胀预期见顶回落,我们判断美联储Taper会比较温和,美债名义利率上行空间有限;(2)当前经历了2月以来的“微观结构调整市值下沉”之后,市场的广度已经明显提升,以茅指数为代表的热门股也未达2月的极端水平。我们判断:当前仍处于健康的信用收紧阶段,市场风格仍会延续“市值下沉”、“小盘成长接棒”。
● 中报期临近,预期业绩因子的重要性提升。近期A股多项交易因子的表现,显示微观结构调整后“市值下沉+即期业绩好+低PEG”策略占优。我们也观察到:在中报“将披露但未完全披露”的窗口期,投资者更关注盈利预期(上修/下修)的变化,业绩因子也从6月的即期业绩(一季报利润增速)占优,转向本周的预期业绩(21年预期利润增速)占优。
● 小盘成长的盈利预期转向上修。6月的PMI、发电耗煤以及5月的工业企业利润数据显示:中国经济动能减弱、韧劲仍存。随着中报披露期临近,结构上来看:市值600亿以下的中小盘成长股盈利预期转向上修,而部分顺周期行业(汽车、公用事业、地产等)的盈利预期则有所下修。
● 继续寻找仍有市值下沉空间的方向。我们在6.27《寻找赔率更佳的小盘成长》中指出,“小盘成长接棒”以来,部分中小市值成长股已积累显著涨幅,但从微观结构、相对盈利和估值角度来看,当前小盘成长仍是最优方向。我们在7.2《哪些细分领域还有市值下沉空间?》中,兼顾胜率(利润率提升的行业)和赔率(体现为市值下沉)视角筛选小盘中仍有市值下沉空间的方向,主要集中在:医疗器械、电源设备、以及玻璃、化学制品和化纤等行业。
● 2月冲击难以重现,利用调整继续配置“市值下沉”、“小盘成长接棒”。当前A股微观结构问题再次显现,但我们认为本轮热门股的调整幅度会远小于2-3月份。临近中报披露期,投资者更关注盈利预期,近期小盘成长的盈利预期转向上修。建议利用调整继续配置“市值下沉”、“小盘成长接棒”,寻找仍有市值下沉空间的方向:即期/预期业绩好的小盘成长(医疗服务/半导体/元件),低PEG+涨价传导+盈利预测上调(化肥/玻璃)。主题投资关注“碳中和”下景气度改善及政策边际增量确定方向(新能源车/光伏)。
●风险提示:
疫情控制反复,全球经济下行超预期,海外不确定性。
报告正文
1核心观点速递
(一)微观结构“魔咒”重现,是否会引发热门股2月冲击?当前A股微观结构的问题再次显现——本周五茅指数大跌3.65%,接近2.24我们发布《扩散升级》当日跌幅的3.85%;7月前两个交易日热门股(前5%个股)的交易集中度达到45.1%,为2月微观结构调整超跌反弹以来首次突破45%的经验阈值。
虽然A股微观结构仍存在调整压力,但我们认为本轮热门股的调整幅度会远小于2-3月份——(1)2月全球疫苗接种加速提升全球经济增长预期,美国通胀预期和美债实际利率共同向上驱动美债名义利率快速上行,对A股形成“压力测试”;而当前全球经济增长处于顶部区域,美国通胀预期见顶回落,未来即使实际利率向上驱动名义利率,其幅度也相对有限。同时,周五公布的美国新增非农就业85万人远超预期,但失业率数据依旧维持在5.9%的相对高位,美债名义利率继续下行。我们维持6.14中期策略《量价突破》中“美债10年期利率难以达到主流预期的2%”的判断。(2)2月市场广度显著下降,以茅指数代表的热门股极端化;而当前经历了2月以来的“微观结构调整”、“市值下沉”之后,市场的广度已经明显提升。
当前仍处于健康的信用收紧阶段,我们判断市场风格仍会延续“市值下沉”、“小盘成长接棒”——6.28央行Q2货币政策委员会例会通稿:维持“稳字当头”的基调,新增“防范外部冲击”的表述,并调整“存款利率自律上限确定方式”,在流动性合理充裕的前提下,进一步引导综合负债成本下行。同时,最新的重点公司盈利预期数据也显示A股的盈利预期仍在上修。我们在3.29《微观结构恶化的成因与展望》中指出:微观结构调整之后市场风格一般都会转向小盘股。我们在5月中旬《周期交易的赔率和胜率》、《小盘成长接棒》中指出全球通胀预期已经见顶,市场风格由小盘价值转向小盘成长占优。
(二)中报期临近,预期业绩因子的重要性提升。近期A股多项交易因子的表现,显示微观结构调整后“市值下沉+即期业绩好+低PEG”策略占优——(1)市值下沉:大市值因子的表现弱于其他因子(6月最差,本周排名第二),且小市值公司相对大市值公司取得比较显著的超额收益;(2)即期业绩好:业绩因子的表现显著优于其他因子(6月和本周排名均第一),且业绩增速高的公司也取得较为显著的超额收益;(3)低PEG:高PEG因子的整体表现较差(6月和本周排名均靠后),而低PEG因子的表现更优(本周排名第一),且PEG低的公司的超额收益也更为显著。这进一步验证微观结构调整后低PEG策略“牛市不跑输/熊市更占优”的特征。我们也观察到:随着中报期临近,业绩因子也从6月的即期业绩(一季报利润增速)占优,转向本周的预期业绩(21年预期利润增速)占优。由此可见,在当前的中报“将披露但未完全披露”的窗口期,投资者将更关注盈利预期(上修/下修)的变化。
(三)小盘成长的盈利预期转向上修。当前中国经济动能减弱、韧劲仍存——(1)宏观景气:6月PMI为50.9%,在工业淡季回落0.1%,依旧处于“荣枯线”以上;(2)中观景气:6月南方八省日均耗煤量204万吨,环比上月末增长5.2%,基本符合季节性;(3)微观盈利韧劲:5月工业企业利润增速83.4%(4月106.1%),两年复合增速21.7%(4月22.3%)。中报业绩(预告)逐步披露,小盘成长的盈利预期转向上修——我们基于分析师重点跟踪公司(5家及以上机构覆盖)构建A股预期净利润数据库(详见每周发布的《A股全动态估值周报》)。年初以来,科技成长股的盈利预期持续下修,但随着6月中报业绩(预告)逐步披露,市值在600亿以下的中小盘成长股的盈利预期开始转向上修,而部分顺周期行业(汽车、公用事业、地产等)的盈利预期则有所下修。
(四)继续寻找仍有市值下沉空间的方向。我们在6.27《寻找赔率更佳的小盘成长》中指出“小盘成长接棒”以来,部分中小市值成长股已积累显著涨幅,但从微观结构、相对盈利和估值角度来看,当前小盘成长仍是最优方向。
我们在7.2《哪些细分领域还有市值下沉空间?》通过胜率和赔率视角筛选小盘中仍有市值下沉空间的方向——(1)配置的胜率角度:选择利润率有提升空间的方向。一是中长期角度 “量价齐升”行业:消费层级跃迁的次高端白酒、新能源车产业链(锂电池/锂电材料)、医疗服务,以及国产加速的半导体、医疗器械。二是短期“供需缺口”支撑 “量稳价升”行业:煤炭/玻璃,及“涨价传导”化工(化肥化纤钛白粉)/造纸/建材(涂料玻璃)。
(2)配置的赔率角度:选择估值合适、仍有市值下沉空间的细分赛道。按市值区间将各细分行业划分为6档,选择其中大小市值估值分化、大市值估值高位而小市值仍相对便宜,有较大可能开启市值下沉的细分赛道。在以上筛选结果的基础上,结合此前对于胜率的判断,最终选出胜率较高且赔率合适的投资方向主要有:医疗器械、电源设备、以及玻璃、化学制品和化纤等行业。
(五)2月冲击难以重现,利用调整继续配置“市值下沉”、“小盘成长接棒”。当前A股前5%个股成交额占比再次触及45%阈值,微观结构仍有调整压力,但我们判断本轮热门股的调整幅度会远小于2-3月份:
(1)与2月份美国通胀预期和实际利率双上行驱动美债名义利率上行对A股形成“压力测试”不同,当前美国通胀预期见顶,我们判断美联储Taper会比较温和,美债名义利率上行空间有限;
(2)当前经历了2月以来的“微观结构调整市值下沉”之后,市场的广度已经明显提升,以茅指数为代表的热门股也未达2月的极端水平。中报“将披露但未完全披露”的窗口期,本周的预期业绩(21年预期利润增速)因子显著占优,投资者将更关注盈利预期转向上修的小盘成长。我们在6.20《全球的通胀交易结束了吗?》中指出:投资者7月1日前后可能出现政策及资金面的变动,将导致A股的风险偏好阶段性波动。建议利用调整继续配置“市值下沉”、“小盘成长接棒”,寻找仍有市值下沉空间的方向:即期/预期业绩好的小盘成长(医疗服务/半导体/元件),低PEG+涨价传导+盈利预测上调(化肥/玻璃)。主题投资关注“碳中和”下景气度改善及政策边际增量确定方向(新能源车/光伏)。
本文作者广发证券戴康,来源:戴康的策略世界 (ID:daikang-strategy),华尔街见闻专栏作者,本文仅为节选内容。