中国钱最多的行业，谁在领跑？

一大关键聚焦：以客户为核心、基于细化分层及诉求差异错位竞争。从客户数量来看，2020年样本公司的客户数量整体平稳增长（平均+7%），其中头部券商增速最高、富裕客户增速整体高于大众零售客户；从客户资产规模来看，整体格局仍相对分散（头部工行/中信证券市占~8%/4%），不同机构基于客群差异形成错位竞争、客均AUM分化明显。

我们认为，相较大众零售（互联网平台兵家必争之地）和高净值客户（头部银行/券商/第三方财富管理机构已构建竞争壁垒），大众富裕人群或将成为未来机构深耕的主战场。

三大核心能力：围绕客户触达、投资、陪伴的“渠道+产品+服务”。我们认为，财富管理的第一阶段，更多是资产管理渠道端的延伸，此阶段各机构的关注重点或更多是线上/线下渠道的广泛获客、以及全面丰富的产品销售供给。往前看，财富管理的第二阶段、以客户为中心的买方模式下，各机构的核心竞争力或将转变为紧密围绕客户触达/投资/陪伴的全生命周期服务能力：

1）渠道建设：基于细化的客户分层、在线上线下的场景高效获客并深度耕耘；2）产品供给：通过扎实的投研及资产配置能力、在投前精准匹配客户差异化需求并提供最合适的产品服务；3）服务模式：依托线上智能/线下优质投顾团队提供一站式深度服务、在投后长期贴心陪伴并悉心教育以强化客户留存。

两大重点赋能：金融科技引领、内部组织协同下的财富管理再升级。1）科技创新：当前各类机构愈发重视科技对于业务转型发展的推动、将科技创新提升至公司战略高度层面，并持续加大科研投入、赋能财富管理业务全流程。

2）内部协同：海外机构“财富管理+”的协同模式下诞生了一批百年老店，如“商行+”摩根大通/“投行+”摩根士丹利/“经纪+”嘉信理财；国内各类机构也愈发重视集团资源联动与组织内部协同，如依托投行、资管业务赋能财富管理的一二级产品创设、与客户资金的对接等。

建议关注能够依靠精准用户识别/优异资产配置/贴心投后陪伴建立客户信任的领先金融科技公司，财富管理转型领先的头部券商、零售银行。

市场竞争超预期、金融监管进一步趋严。

整体而言，从客户数量来看，2020年样本公司的客户数量整体平稳增长，其中头部券商增速最高、富裕客户增速整体高于大众零售客户；从客户资产规模来看，整体格局仍相对分散，不同机构基于客群差异形成错位竞争、客均AUM分化明显。

我们认为，相较于大众零售（互联网平台的兵家必争之地）和高净值客户（头部银行/券商/第三方财富管理机构已构建竞争壁垒），大众富裕人群或将成为未来机构深耕的主战场。

就不同机构而言，户规模增速出现明显分化，其中头部券商增速大幅领先、银行增速有所放缓。2020年中信证券和华泰证券的客户规模增速分别达25%、21%，相较2019年6%/10%的增速大幅提升，同时亦远远领先于银行（招行、平安均为10%）、保险公司（中国平安9%），反映了市场向好下券商用户数的规模化增长以及券商自身财富管理转型的加速推进。

对于银行而言，尽管在客户绝对数量上占优（农行8.6亿人/工行6.8亿人/招行1.6亿人/平安1.1亿人vs.中信证券1,090万人/华泰证券1,700万人），但近年来略有放缓的增速或反映了在更加精细的客户运营下、所带来的更多存量用户转化而非新增用户获取。

此外，以诺亚为代表的第三方机构以及以陆金所为代表的互联网理财平台客户数增速2020年分别达23%/19%（vs.2019年13%/12%）、领先于银行及保险公司，我们认为，这主要体现了第三方机构亦有望通过自身的积极转型变革、凭借差异化竞争优势实现弯道超越。

图表：各类机构对客户的分层标准

客户是产生AUM的基础，客户属性决定了客均AUM。对比不同机构客户整体AUM来看，格局仍相对分散，且机构间增速有所分化；不同机构基于客群差异形成错位竞争、客均AUM分化明显。对于大众零售客户而言，互联网理财平台已建立起先发优势；对于高净值客户而言，头部银行/券商/第三方财富管理机构亦建立起一定的竞争壁垒；对于大众富裕客户而言，我们认为或将成为未来财富管理机构深耕的主战场之一。

图表：零售银行及头部券商客户资产规模占比相对较高，但整体而言市场竞争格局仍较为分散

图表：头部券商及零售银行客户资产规模增速领先，国有大行客户资产绝对规模占优、但增速有所放缓

整体而言，财富管理的核心是以客户为中心，客户是产生AUM的基础，同时客户类型决定了单客AUM的规模、业务的服务模式以及相应的收费水平。在此基础上，基于细化的客户分层、围绕差异化的客户诉求、深度服务经营客户，是不同财富管理机构的核心。

图表：2020年招商银行金葵花客户群体贡献~51%的AUM、同比增长19%

图表：大众富裕客群服务费率是超高净值客户的三倍

传统意义上，财富管理被视为资产管理渠道端的延伸，强调线上+线下相结合的全面而广泛的渠道获客能力。当前，伴随财富管理转型的深入推进，一方面，线下网点布局增速有所放缓、新增网点布局或更多聚焦并深耕于客户需求更强的地区；另一方面，线上数字化转型加快，同时“线上+线下”的场景化获客日益成为主要抓手。

图表：近年来金融机构网点数量增速明显放缓 

图表：网点布局模式转变为深耕一线及新一线城市 

“线上+线下”场景化日益成为获客的重要渠道。目前，各大银行普遍推动场景生态建设：招商银行基于“网点+App+场景生态”提供综合化服务，依托招行App和掌上生活App，聚焦饭票、影票、出行、便民服务及分行当地特色场景，推出App直播、资讯视频等新功能，强化与客户的交互，2020年招行两个App、23个场景的MAU超千万、饭票&影票两大场景的交易额近100亿元；中信银行发展“网点三公里”场景获客，强化出国、出行、住房、健康、教育、党建、品质生活七大重点生态场景建设；浦发银行布局“浦惠到家”平台，深耕出行、生活、居住、教育、文旅等领域，加大金融服务向客户场景的延伸。

图表：主要金融机构持续推进“线上+线下”场景化平台建设

当前各类机构已逐步建立起完善多元的产品体系，且基于自身禀赋在不同产品优势上亦有所差异化。与此同时，伴随客户追求财富保值增值的资产配置需求不断深化，对财富管理机构亦提出了更高要求。我们认为，扎实的投研及资产配置能力、在投前精准匹配客户差异化需求、为其提供合适的产品服务，或成为未来各机构在产品侧的发力重点。

图表：Top100机构数量分布—券商>银行>独立销售机构；基金保有量分布—银行>独立销售机构>券商

图表：非货基保有量—蚂蚁/招行/工行/中行/东财位居前五；Top20中数量分布—银行>独立销售机构>券商

资产配置：加强投研能力建设、完善大类资产配置职能

标准化资产转型的背景下，对财富管理机构资产配置能力提出了新要求。当前银行、券商、第三方等众多机构将资产管理板块拆分独立运作，增强自身资管能力，以匹配标准化、净值型产品转型下客户追求财富保值增值的资产配置需求。例如，中信银行与集团兄弟公司设立中信研究院，夯实团队投研能力、提高投资顾问和资产配置服务水平；中信证券提出自主打造“产品销售、投资顾问、资产配置”为一体的财富管理平台，依托自身投研优势积极配合客户定制化的资产配置需求；东方财富在拿下公募管理牌照后，积极搭建投研团队，开始发力资产管理业务；诺亚旗下歌斐资产专注于多资产类别、全球化布局，定位于“专注资产配置，追求绝对回报”，持续完善大类资产配置职能，并成立了独立的固定收益部，以满足客户的稳健回报需求。当前，财富管理已从单一的产品到多元的产品开放平台，从简单的代销到复杂的大类资产配置，从基础的投资管理到综合的一站式服务，从产品销售规模驱动到主动管理的投研/投资能力驱动。

图表：诺亚旗下歌斐资产定位于“专注资产配置，追求绝对回报”，不断完善大类资产配置职能

合格的投顾队伍是财富管理转型的稀缺资源，各类机构当前持续加强投顾团队建设、依托优质的团队、为客户提供一站式的深度服务，提升客户体验、强化客户粘性。与此同时，基金投顾试点扩容背景下各机构加快推出买方投顾服务，引导产品销售从“卖方模式”转向“买方模式”，财富管理转型初显成效。

买方投顾：投顾试点扩容、买方服务模式转型加速

各机构加快推出买方投顾服务，财富管理转型持续推进。首批获准基金投顾试点资质的机构积极展业，如国联证券投顾平台上线一年来多来，截至4月已签约~9万名客户、资产规模~90亿元，在券商中表现亮眼。此外，新一批机构于近日获批投顾试点，截至当前试点队伍已扩大至超50家，落地进展加速，往前看，我们预计基金投顾试点或将趋于常态化，未来更多机构有望获批。基金投顾作为各机构财富管理转型的抓手，有助于引导基金销售从“卖方模式”转向“买方模式”、引导居民加大对基金产品的配置，为资本市场带来长期的资金供给的同时提升居民投资回报的“获得感”、形成良性循环。

图表：获得基金投顾业务试点资格机构的名单

图表：首批试点券商基金投顾业务布局进展

在上一章节提到的三大财富管理核心能力基础上，我们认为，科技创新、内部协同或是财富管理机构未来的两大重点发力方向。一方面，通过将科技创新提升至公司战略高度层面，持续加大科研投入，赋能财富管理业务全流程；另一方面，依托集团资源联动、组织内部协同，通过商行/投行/经纪/资管等其他业务赋能财富管理。

参考海外领先经验，“商行/投行/经纪/资管+财富管理”的模式下诞生出了一批百年财富管理老店，如“商行+”摩根大通、“投行+”摩根士丹利、“经纪+”嘉信理财等。以摩根大通为例，在投行业务、商行业务及财富管理业务之间建立了完善的客户推介制度——通过“商业银行-私人银行-零售银行与投资银行”及“商业银行-投资银行与资产管理”的集团客户引流体系，基于商行业务广泛的客户基础，为财富管理业务提供了重要客户来源。

国内各类机构愈发重视集团资源联动与组织内部协同。例如，2020年招行提出了大财富管理概念，实现资产管理、投资银行和财富管理的有机串联；平安银行也提出“要利用投行的能力、投资的能力+传统零售的能力来服务顶尖私人银行”；此外，头部券商亦积极通过部门间协同共振赋能财富管理，如与投行/资管部门协同、实现一/二级产品的创设与客户资金的对接，与股票业务/固定收益部门协同、实现多元化产品的发行与销售。

图表：全业务链协同打造商业模型壁垒

本文作者：姚泽宇、樊优、蒲寒，来源：中金点睛 (ID:CICC_Perspective)，华尔街见闻对原文有删减