2021年7月7日召开的国务院常务会议提出，适时运用降准等货币政策工具，进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持。2021年7月9日，中国人民银行对此作出响应，宣布为支持实体经济发展，促进综合融资成本稳中有降，决定于 2021 年 7 月 15日下调金融机构存款准备金率 0.5个百分点（不含已执行 5%存款准备金率的金融机构）。
按照惯例，7月20日会公布的最新一期贷款市场报价利率（LPR）利率，是否会下调。这无疑是当下市场上的重大悬念。东吴总量包括宏观、固收、策略和银行就这一问题，从“假设LPR利率下降，会产生什么影响”的角度进行了解读。本文重点并不在于探讨“7月20日LPR利率是否会下降”。
若LPR降息，宏观怎么走？（宏观陶川）
6月经济数据不差，但结构性问题仍存。2021年6月的经济数据整体表现不差，尤其是出口、固定资产投资和消费的两年复合增速较5月均继续改善。这似乎与央行此前全面降准政策信号有些矛盾。然而，结构上的变化表明经济复苏的不均衡仍存，比如中下游行业工业增加值增速的普遍放缓，大宗商品价格上涨向下游的传导依旧不畅，导致中小企业经营压力持续上升。除此之外，消费和制造业投资的改善是否能对冲房地产和基建后续的放缓尚存疑。
财政发力空间有限，货币政策将更受倚重。下半年政策需要有所作为，解决结构性问题，落脚点在支持中小企业和保就业。不过今年上半年财政支出和专项债发行节奏偏慢，2018年曾经出现过财政后置发力的情况，但当前监管对控制地方政府债务的决心与2018年下半年形成鲜明对比，地方政府上项目的难度越来越大，市场此前期待的财政后置可能“呼之难出”，下半年政府可能更加倚重货币政策。
一次降准不够，下调LPR利率有想象空间。无论从降低企业综合融资成本的效果还是置换和平滑MLF操作的角度，央行只进行一次降准操作是不够的。从前者看，金融危机之后降准向人民币贷款加权平均利率的传导效率是不断下降的；从后者看，第四季度MLF集中到期的规模比第三季度更大，而且还须考虑两项直达货币政策工具的退出压力。利率方面，央行依旧保持稳健的货币政策方向不变，因此7天回购利率和MLF利率将保持不变，但鉴于此前存款利率报价方式的变化，下半年通过改变加点的方式下调LPR利率是可能的。
若LPR降息，债市怎么走？（固收李勇）
1年期和5年期LPR共经历过3次同时下调（如下表所示），LPR下调当日及一周后的债券市场表现并不具有一致性，关键在于LPR下调背后所体现的经济基本面预期和货币政策取向。全面降准消息公布后，债券市场做多情绪被点燃，收益率快速下行，但在进出口数据和经济数据集中公布后，基于经济走弱而降准的逻辑收到挑战，同时7月MLF操作利率按兵不动，降息热情被浇熄一半，观察货币政策取向和资金利率的“锚”为OMO和MLF利率，因此在这两项指标并未出现变动的情况下，货币政策宽松的空间仍然有待观察，短期内收益率存在回调风险，建议保持中性久期和杠杆策略。中长期来看，我们从库存周期的角度出发判断下半年利率中枢将下行，但由于经济数据和货币政策的预期差，难以摆脱震荡格局。
若LPR降息，市场怎么走？（策略姚佩）
利率长期走平后的首次降息：市场整体提振。考虑到央行于2019/8/20进行LPR形成机制改革，我们参考此前贷款基准利率调低、以及此后LPR降息周期中的市场表现，来观察LPR降息对市场整体的影响。2000年以来，央行共5次调低市场利率，其中除2002/2/21外，2008/9-2008/12、2012/6-2012/7、2014/11-2015/10、2019/8-2020/4四个区间中，央行都连续多次降息。降息对市场整体走势有一定提振，但相对偏短期，表现为仅在央行首次降息后一周，上证综指上涨；一个月、三个月后，市场涨跌更多与自身环境相关。此外，若央行在首次降息后继续降息，市场对此敏感性下行。因此继续降息不构成股市持续上涨的条件。
行业：成长和消费行业涨幅领先。一般而言，弱周期属性的成长和消费行业相对更为受益于利率下行。从2000年以来的四轮贷款利率下行区间的领涨行业来看，这也得到一定印证：成长板块如电气设备、计算机、电子、通信均有在几轮贷款利率下行区间表现领涨的表现；与此同时，食品饮料、农林牧渔、休闲服务、纺织服装、轻工制造等消费类行业也同样列席涨幅前五行业之中。值得注意的是，兼具消费和成长属性的医药生物行业，在四轮贷款利率下行周期中，三次进入涨幅前五行业排名，在2008/9-12、2012/6-7、2019/8-2020/4三个区间分别以15.6%、6.3%、32.7%的涨幅排名第二、第一、第四。
若LPR降息，银行怎么走？（银行马祥云）
对净息差的影响也将持续显现，但考虑负债成本改善，预计拖累幅度有限。2020年以来，LPR快速下调造成银行业净息差普遍收窄，商业银行口径较2019年收窄10BP至2.10%。但2020年以来，监管层也出台了一系列政策措施，管控商业银行“高息揽储”的各种工具，诸如限制结构性存款、取缔互联网存款及智能存款、禁止地方法人银行异地揽储、下调定期存款利率上限等，这些措施有利于逐步降低银行存款及负债成本。近期央行再次“降准置换MLF”，也将节约银行负债成本。
我们预测2021年商业银行口径净息差2.09%，较2020年同比下行1BP。结合对资产端和负债端的判断，我们认为下半年LPR即使下调，也不会大幅冲击商业银行的净息差，我们预测2021年商业银行净息差2.09%，相比于此前的预测值下调2BP。2021年一季度，商业银行口径的净利润同比增长2.37%，在去年一季度高基数下实现可观增长。我们判断，商业银行全年净利润将加速增长，尽管净息差调整预测值后同比下行1BP，但商业银行净利润仍将同比增长7.23%，核心原因在于新生成不良率将明显回落（我们预测全年1.83%），信用成本率保持低位。
投资建议：估值回调后把握头部零售银行的绝佳投资机会，坚定推荐。“降准”+LPR下调预期造成银行股近期估值普遍回调，由于头部零售银行持仓较多，跌幅较高，但实际上零售银行资产端零售贷款居多，受利率调整影响非常有限。此外，头部零售银行由于资产质量出清，盈利进入加速增长期，我们认为市场对于“资产质量出清”仍有预期差，积极推荐头部零售银行。
风险提示：宏观经济不及预期，可能导致相机抉择的货币政策与市场预期产生偏离；历史经验不代表未来，目前市场参与者结构与过往发生变化，可能降低历史经验在当下市场环境的适用性。
本文作者：东吴总量团队，来源：陈李lichen，原文标题：《东吴总量怎么看：若LPR利率下调》