三个维度看市场

城投政策与区域利差

今年以来城投政策逐渐收紧，但尚未对估值产生明显冲击。2021年以来，城投债监管政策数量和频率以及涉及部门都有明显的提升，且监管从全方位对于城投债做出严格规范举措。监管由点及面，从针对信用事件本身的杜绝逃废债、到加强对第三方评级的监督、到对债市信批制度的改革，影响范围逐渐扩大至债市所有参与者。从一级发行到二级投资乃至中介机构、评级机构等均全方位受到一定程度的监管约束和规范要求。与此同时，在监管发力和债务管控的高压之下，市场情绪更为敏感脆弱。不过，今年债券投资面临优质资产荒的局面，城投债虽然有政策隐忧，但估值收益率没有出现反弹，反而整体继续下行。7月初城投融资监管再升级，区域平台的流动性转圜余地愈发引人关注，AA(2)级别的城投利差出现一定的反弹。

评级变动梳理

评级重塑是今年的市场风险主线之一。2020年末的违约事件中，部分企业在违约前仍拥有高评级，长期存在的评级虚高问题被推上舆论浪尖，也引起了监管的关注，部分机构先后被交易商协会阶段性暂停业务。评级机构作为级别定义的中介，在市场中起明显风向标作用，其对存量债券和新发债券的级别认定均趋于谨慎，是今年市场的风险主线之一。从机构行为的角度出发，评级下调以及展望负面或许会招致出库，从而带来债券抛售和估值调整，一旦价格合适，风险收益比又会再次显现，总的来说是危中有机。

信用利差再现K型走势

中高等级债券信用利差下行，低等级维持相对高位。2021年初以来，信用利差整体呈现持续压缩的走势，一方面是因为2021年的信用风险暴露低于预期，另一方面也受益于资产荒的格局。不过6月底开始，信用利差出现小幅反弹，3年期AAA/AA+/AA信用利差均抬升约15bps。7月以来，信用利差再度走出“K”型走势，AAA和AA+等级的信用利差迅速下行，收复失地，而AA等级则是下行缓慢，尚未回到6月的低点。