成长股“猎手”李晓星更新5000字新观点:新能源板块依然是目前最看好的科技制造业,还没有到一个风险区域

作者: 陈嘉懿
价值股在四季度会迎来一定修复,主要是顺周期为主的银行股。

银华基金成长股“猎手”李晓星也是认真写季报的明星基金经理之一。

他与程桯、张萍共同管理的银华大盘定开3季报成为他管理的基金中第一个披露季报的。其中,他又花了近5000字的篇幅,与投资者交代了他对市场、宏观和行业的最新观点。

李晓星、程桯、张萍在管理的银华大盘定开3季报中表示:

报告期内,市场分化较大,高端消费、部分医药的核心资产有一定调整;科技的高景气度行业中,半导体先涨后跌,新能源依然还有着不错的涨幅;以煤炭、有色、钢铁、化工为代表的传统周期板块则大幅上涨。

该基金保持高仓位,配置相对均衡,以科技和消费为主,兼顾价值,重点配置了新能源、电子、有色金属、医药、银行、食品饮料等行业,精选高景气行业中高增长的个股。

投资环境一直在变

李晓星等基金经理这样总结市场:

时间过得飞快,转眼间三季度已经结束了,2021年的这场比赛已经打完了前三节,最紧张的最后一节快要开始了。在前三节里,各种战术都有自己的高光时刻,也有自己的低谷时刻。高端消费的龙头经历了年初的花团锦簇到三季度无人喝彩的过程;医药公司在上半年一直是大家心中的小甜甜,在三季度集采政策下,体现了二级本是同林鸟,困难来时各自飞的特点;半导体的公司经历了缺芯涨价的业绩飙升和预期变化的情绪影响;新能源景气度一直处于高位,但在三季度末期也因交易拥挤的问题出现了大幅波动。

没有什么是永恒的,投资的环境也是一直在变的。每一次的变化,一定是一些行业受损,但是同时,阴阳相生,也一定有些行业是受益的。而从投资上来说,投资变化中受益的行业,往往是超额收益最大的时候。13-15年是“大众创业、万众创新”的时代,大量的TMT和创业板公司涨幅巨大;16-20年是“供给侧改革”如火如荼,大量的护城河深厚的行业龙头公司领涨市场,这些公司不少也被冠以躺赢的帽子;21年的反垄断、碳中和、硬科技、共同富裕和专精特新又使得市场发生了重大变化,市场普涨,符合政策方向的公司表现的异常出众。

时代是不断变化的,过去业绩的优秀更多是因为投对了契合时代发展的行业和公司。作为基金经理,也是需要不断的自我迭代,如果固步自封,放弃了对于新事物的学习,那基金净值的反馈并不会让人轻松。专业、勤勉、客观和踏实更应成为我们的标签,投资上总会犯些认知上的错误,今天的伤痕也会成为明天的盔甲,但至少要在专业和勤勉这两方面主观上做到问心无愧。

从复盘量化分析的结果来看,传统强项新能源和消费在这几个季度中依然贡献了很大的超额收益,而医药在过去几年交了不少学费后,从去年开始逐渐也已经成为稳定超额的来源。但值得反思的是,这两年重仓的板块中,有些效果并不好,抛开行业政策变化以及预期变化带来的估值大幅波动的原因,自身的能力圈还没有把这些板块变成具有大幅超额收益的行业。未来会继续加强这些领域的研究和调研,深耕产业,希望在未来把他们变成超额的稳定贡献领域。基金组合的收益率最终反应的是基金经理对于世界的认知,对于世界的认知需要逐步的积累,没有捷径可以走,也没有任何人可以帮助,只能不断总结经验教训,不断迭代自己的知识结构,才能最终赚的是能力的钱而不是市场的风或者运气的钱。

四季度不存在大跌的基础

宏观方面,李晓星等基金经理预计,对于资本市场来说,风险偏好会得到提升,同时资本市场持续扩大的开放,也利于外资的持续流入稳定市场。

他们认为四季度经济压力将偏大,管理层也开始推出“保增长”的一些措施,管理层稳消费的提法和地方政府债的发行加速已经是先行指标。短期一些公司业绩会出现一定程度的不及预期,但是随着这些政策和措施的逐渐深化,相关公司的未来业绩预期将有所抬升。流动性的支持在四季度是显而易见的,市场出现整体的系统性风险的概率很低,结构性机会依然显著,积极的主动选股会有明显的效果。

综上,对于四季度的权益市场,有好的方面,也有坏的方面。好的方面是:流动较为宽裕;监管层非常呵护市场;地产市场、疫苗和特效药的进展都是非常向利于经济恢复的方向在走。另一面,一些公司的短期业绩可能会不达预期,而资源品的价格高企也会对未来的通胀会带来隐忧。

从行业上来看,一些景气度比较高的行业,或许会出现交易拥挤的问题,当出现一些新的景气度上行的行业的时候,可能会有资金抽离的情况,但基本面是没有问题的行业,股价终究是可以再创新高的。对于已经调整一段时间的消费行业,好处在于估值已经不贵了,问题在于景气度是没有起来,整体上性价比和那些高景气度行业差不多。 

他们对于四季度整体是乐观的,四季度不存在大跌的基础,最悲观的情况是一个以时间换空间的季度。而且随着保增长的政策逐渐体现效果,对于明年一季度会更加乐观。

新能源行业还没有到一个风险区域

行业方面,他们认为,新能源板块依然是目前最看好的科技制造业,当前市场上有关新能源行业股价被“透支”的声音比较多,他们认为近期新能源相关股价的回调更多是因为交易拥挤的问题,而不是估值被“透支”的问题,交易拥挤需要一定的时间进行调整,但不会是影响股价中长期表现的核心因素。如果看到明年其实当下新能源产业估值还是挺便宜的,还是在合理的区间。

以他们的理解来说,对一个行业来讲,景气度持续时间越长的估值也越高,所以现在新能源行业还处于一个无论是政策面还是基本面都非常良性的环境当中,还没有到一个风险区域,只是短期累积的涨幅比较大,需要时间消化一下。相比于业绩预期过高的电动车上游,他们更加看好中游制造业一些。他们认为市场有点高估了上游的盈利能力,而低估了中游的技术进步降本能力。

电力的短缺以及石油、天然气和动力煤价格的持续上行,使得新能源运营企业的资产得以重估。在缺电的大背景下制约估值许久的限电问题得以解决,电价的上行预期也使得业绩有了不小的向上弹性,同时绿电的交易价值提升也在逐步减轻补贴拖欠的影响。相比于光伏制造,整体行业的收入和利润增长有更清晰的路线图,其中获取资源能力强的运营商将获得比行业增长更快的增速。他们认为高层近期出台的电力市场化的调节方式是最有效的调结构的方式,高耗能产业会对应更贵的电价,同时在一定时期内可再生能源并不纳入能耗指标,新能源运营商是最受益的行业,这个也是是他们三季度增持的重点行业。

随着全球经济的恢复,在西方国家大量印钱的背景下,居民消费需求的恢复是一个很快的事情,消费品的需求最终会转化为工业品的需求,而过去几年上游资源品的资本开支不足的弊端将大量体现。不同资源品的扩产难度不一样,但普遍需要1-3年的时间,某些资源品的扩产周期更长。随着锂精矿的价格持续上涨,各家公司都加大了建设和开采力度,预计在明年年中将得到缓解,之后的价格倒也不存在大幅下跌的基础,只是价格将出现一个天花板。从投资上来说,锂矿相关标的鸡犬升天估值扩张阶段已经过去,后面将看业绩兑现了,他们将标的集中到了最有基本面支撑的公司上。中美欧都将绿色能源作为了未来的发展方向,在以化石能源逐步转变为可再生能源的过程中,绿电的使用将越来越广泛,从而增加大量的铜的需求,而过去今年铜矿资本开支是不足的,预计未来会产生更多的供需缺口,他们在三季度增持了部分铜相关的股票。锂电相关的资源品,虽然价格也会跟随短期的市场供需有所波动,但是从长期的角度看,成长性是大于周期性的。对于石油天然气和煤炭,他们认为同样因为需求增长的原因,而供给的增加短期难以大幅实现,短期价格还是有望维持在高位的。只是从他们的投资框架里,消费量有明显天花板同时在碳中和的背景下从长期的角度看需求会逐渐下降的行业,周期性显著强于成长性,并不在他们的投资范围之内。

5G产业链中,他们主要看好半导体的细分投资机会。相较于新能源行业的全球较领先地位,我国在半导体的技术及市场地位仍然处于追赶状态,国家政策支持下,迎来历史机遇。当前市场对半导体整体景气度延续性有一定分歧,集中表现在半导体下游中汽车电子、高性能计算、IOT等的增量和手机、PC的边际减量的综合影响。他们认为,下游积极备库引发的缺芯问题会随着晶圆厂扩产逐步得到缓解,半导体板块后续走势将会分化。从投资角度,景气涨价周期进入末尾阶段,需要回避;国产替代、成长逻辑强的车用半导体、半导体材料等是看好的细分方向。新能源汽车渗透率快速提升背景下,汽车的电子化、智能化进程正在加快,半导体单车用量会持续提升。全球晶圆厂进入新一轮扩产周期,而国内自建晶圆厂扩产速度更快,上游的设备和材料当前国产化率非常低,受全球景气周期影响较小,同时政策支持力度最大。设备的二阶导属性受益前置,今年涨幅已较大,他们相对更看好半导体材料,耗材属性受益于晶圆厂扩产放量。半导体板块过去受事件驱动影响估值波动较大,随着越来越多的细分领域实现从技术到市场的从0到1的突破,他们力求在高景气细分方向中,把握各细分领域龙头公司从1到N的成长过程。

面向企业端的数字化、智能化转型是大势所趋,他们看好安防产业链,相关公司业绩增速和估值具备较好的匹配度。面向C端的互联网经济逐步进入常态化监管的阶段,前期因为受到政策压制回调较多,从投资角度,需要看到明确的政策右侧信号;头部互联网公司自身在行业内的竞争力并未受到太大影响,从中长期角度,目前是加大研究的时点。在顺周期成长方向,他们看好长期受益消费升级红利的品牌广告,前期跟随消费板块调整后,估值具备吸引力,相关龙头公司已有不错的绝对收益空间。

价值股在四季度会迎来一定修复

三季度消费板块整体回调,一方面因为疫情、天气等因素,需求恢复较慢,另一方面,部分行业受到政策担忧,短期估值和业绩都承压,导致股价回调的幅度较大。他们在持仓上更加集中,优选景气度、业绩和估值匹配的个股。但调整后的消费板块,机会比风险大,目前会更加乐观。

一是消费升级趋势仍在进行,中高端消费好于整体;二是,虽然不少企业存在成本压力,但可以通过小幅提价进行转嫁,保证业绩的确定性;三是,可以看到一些国企仍在不断改善机制,提升长期竞争力。随着估值回调到合理位置,基本面见底回升,他们认为消费在四季度会逐步走强。对于消费的投资,要有长期定力,一些拥有高壁垒的护城河企业,短期的经营压力反而是长期的买点,企业在外部环境恶劣的时候才能展现出自身的竞争优势,对于投资者也才能这个时候以合适的价格买入优秀的公司。中长期依然看好具有强大品牌力的高端白酒、具备不断提升市占率的餐饮供应链企业,以及国潮势能强劲的国产体育服饰品牌。

三季度医药先经历了大调整,之后迎来了小反弹,他们重仓的CRO/CDMO板块表现坚挺,医疗服务、医疗器械、创新药、疫苗等板块表现较弱。医药板块向来受政策影响较大,尤其是药品、耗材的带量采购政策杀伤力大、影响面广。但是从三季度国家人工关节集采的结果上来看,降价幅度相比之前的冠脉支架和省级关节集采明显缓和,且市场竞争格局基本不变,生产厂商即使有利润受损也大幅好于预期。市场无需再谈集采色变,而且政策对于国产医疗设备、部分医疗服务是利好的,所以他们对医药集采相关的品种边际乐观,对四季度医药的表现也乐观许多。他们将继续重仓长期景气度高、短期业绩好的CRO/CDMO;逐步买入政策环境友好、集采利空落地的医疗器械;继续持有处于创新周期且股价中已经不含新冠预期的疫苗龙头;择机配置前期跌幅较大、基本面仍然优异的消费医疗。

价值股大多跟随经济周期,前期由于双控和政府对房地产调控的定力较强,市场对四季度的经济预期极其悲观。但政策反应较快,加快地方债发行保基建,稳定房地产市场避免风险被夸大,保证煤炭及电力供应,对四季度经济的悲观预期有所缓解。他们判断,价值股在四季度会迎来一定修复,主要是顺周期为主的银行股。对于保险股,认为也会跟随市场反弹,但超额机会还需等待保费数据的好转,以及地产风险的释放。他们一直看好券商的财富管理赛道,但也必须承认估值较高,业绩增长预期较为充分。虽然地产政策短期有所松动,但长期来看行业增速下行,仅是蛋糕重新分配的问题,行业内的国有公司值得关注。只是从他们的投资习惯上来说,以估值博弈为主要赚取收益方式的价值股,并不太会成为他们配置的重点。

增持比亚迪等

银华大盘3季报显示,平安银行、宁波银行、紫金矿业、比亚迪、东方财富新入其十大重仓股。其中,平安银行、宁波银行、紫金矿业、东方财富此前曾出现在中报的全部持仓名单中。

有趣的是,中报里,银华大盘持有的是紫金矿业的港股,而3季报则是A股紫金矿业进入了十大重仓股。

五粮液、山西汾酒、港交所、隆基股份、分众传媒退出十大重仓股。

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