（3）经营指标中，当下市场跟踪迪士尼，最关心的指标——流媒体用户增长情况，尤其是核心流媒体平台Disney+的增长。这季度迪士尼一改上季度的高光，整体只增长了530万用户，季末全平台用户为1.79亿。其中Disney+付费用户仅增210万，虽然在9月公司对外交流中已经透露增长压力，市场预期也做了一定的调整。但这次结果出来，基本是按照市场预期范围（200-350万）的最差情况增长。
针对近期流媒体获客放缓的情况，建议关注稍后电话会管理层对未来增长短长期指引变化。
长桥海豚君整体判断：
因此我们继续维持大作延期时的点评判断（10.19），短期股价将承压，静待明年上半年迪士尼逐步推出热剧重回高增长。
1、传统有线业务超预期下滑，拖累总营收增长
其他业务中，主题公园继续强势修复。其中美国本土收入由于去年基数较低，三季度末（日历年）加州、佛州疫情显著好转，迪士尼主题公园业务也迎来快速反弹，同比增长超270%。因此，本季度主题公园与消费品收入贡献继续大幅提升。
具体业务表现情况如下：
（1）有线网络业务
四季度实现收入67亿美元，同比下滑4.5%，市场原本预期同比低位增长。主要由于广播、有线电视的收入降低带来。拆分来看，美国本土频道和国际频道都同比下滑，但本土收入缺口在于广告收入的减少，国际频道则主要由于合作费收的不多。
有线网络被流媒体替代是行业发展的大趋势，不然迪士尼也不会重金挤入流媒体赛道了。未来这一块收入我们预计就算恢复到疫情前情况，整体下滑趋势不会改变。
（2）内容版权销售（原主要为影视娱乐业务）
另外，今年其他电影公司也出了不少硬核大片，比如环球影业的《速度与激情9》、传奇影业的《哥斯拉大战金刚》等等。值得一提的是，今年中国电影表现非常不错，鉴于疫情控制效果较好，线下影院虽然未完全恢复放映节奏，但比海外地区报复性消费迹象非常明显。比如春节期间的热门影片《你好，李焕英》、《唐人街探案3》，以及近期火爆的《长津湖战役》等等。
展望四季度及未来一年，迪士尼的储备还是比较多的，但大多数仍在制作阶段。而7、8月份疫情严重，影响了迪士尼的拍摄进度，不少IP大片都相比之前宣布的上线日期延期半年以上。比如《奇异博士2》、《雷神4》、《黑豹2》等等。下图为迪士尼电影Pipeline，标红的为存在延期情况。
具体各平台的用户增长上，除了ESPN+稍稍高于市场预期外，Disney+、Hulu净增用户量均在预期之下。8月迪士尼在拉丁美洲推出独立的流媒体服务Star+，包含ESPN+、Hotstar的一些体育赛事内容。可能由于内容重合的原因，一定程度上减少了ESPN+、Disney+Hotstar的增量用户。
但如果与规模更大的同行Netflix对比来看，显然Netflix这个季度的表现更优异，尤其是非内容供应旺季的情况下。
通过对比，我们发现当下的Disney+等流媒体平台在内容供应上还明显落后，虽然迪士尼的制作水准位于全球前列，但做流媒体原创内容起点较晚，相比同行长年累积的作品，迪士尼暂时还有明显的差距，唯一有优势的地方在于优质作品占比较多，不像别的平台作品鱼龙混杂，参差不齐。
（4）主题公园与消费品
本季度主题公园与消费品业务的修复力度超出了市场的预期。实现收入55亿元，略高于市场预期的51亿元。
获利能力下降主要有以下几个因素影响：
（1）传统有线业务中ABC和自有八大电视台的高投入和弱产出。这个季度，公司在电视内容上投入不小，并且为了宣传节目内容，花费了较多的营销支出。但电视台合作分发收入没有完全cover掉成本支出。
（3）内容版权销售业务（原影视娱乐业务），本季度在收入端就是负增长的，主要受疫情影响，线下影院开放较少。另外，《尚气》、《黑寡妇》等漫威大片无缘中国市场，也影响了本季度的潜在影视收入空间。
长桥海豚君认为，由于竞争加剧，未来迪士尼在成本费用端的投入也不会小。当前资本投入还未完全恢复至疫情前水平，不少项目因为线下拍摄进度受限影响较大，也被延后或暂时被砍掉了。但后续随着疫苗、口服特效药的优化推广，迪士尼的成本端投入必会再次加速。
而收入端，由于占比较大的主题公园、有线电视业务均属于成熟期业务，因此要靠它们的增长来覆盖住成本并不实际。但短期内流媒体的竞争还在加剧，在内容缺位下，迪士尼采取的策略就是不断推出促销活动来吸引用户付费（比如近期推出的11月8~11月14日期间，Disney+价格从7.99美元优惠至1.99美元），但这只能起到暂时缓解用户大幅流失的作用，长期的消费粘性仍然要靠不断的优质内容供应。
因此，从利润端来看，未来的压力还将继续变大。
不过，作为在慢慢转型的迪士尼来说，追踪它的核心指标，短期仍然重点关注流媒体的用户增长。