过去一年里，我们看到了部分房企陷入流动性困境。而创始人、实控人的所作所为，深刻地影响着投资者，是否对这家公司还有信心。这是决定公司命运的关键所在。
如果老板们都不想救、不爱自己的公司了，那还指望谁跟你一起同船？
华尔街见闻推出“困境中的大佬”专题，将目光聚焦在那些出现问题的房企实控人身上，构成观察房企和行业的另一个视角。
十年内两次陷入困境，面临债务重组。这样少有的情形，在佳兆业董事局主席郭英成身上发生了。
六年前佳兆业突遇“黑天鹅”事件，现金流断裂，在好友与机构的助力之下，郭英成债务重组成功，顺利翻身，佳兆业也由此有了“不死鸟”之称。
那时的他是幸运的，正赶上楼市新一轮大爆发，他持有的大湾区物业水涨船高；分享了城市发展和旧改红利的佳兆业，几年后跃入千亿房企军团。
一家“命悬一线”的房企，在五年时间里成了行业TOP30。这是一个奇迹，但也埋下了隐忧。佳兆业在过去的五年里，一边消化债务重组带来的副作用，一边开启广泛的多元化，资金链压力如影随形。
11月初，佳兆业理财未兑付，债务困境显现，郭老板经过两个多月的努力，仍然未能避免进行债务重组的结局，他和债权人、金融机构，再次站到了谈判桌前。
这一次，郭氏家族能否成功渡劫？
昔日重来
潮汕人郭英成的地产生涯，显得格外坎坷。
好不容易在过去几年让佳兆业企稳，上个月却连3亿元的理财都兑付不了了，资金困境浮出水面。
坚持了两个月，投资者的担忧还是变成了现实——佳兆业的美元债正式公告违约了。
12月20日早间，佳兆业公告称，其所发行的本金4亿美元、利息为6.5%的优先票据已于2021年12月7日到期，公司未能支付本金及利息。此外，佳兆业还有两笔优先票据的利息也已过宽限期却未兑付，应付利息为8838万美元。
虽然过去两个月，佳兆业一直在积极自救，“勒紧裤腰带”过日子，将各类资产摆上货架，但造血速度还是赶不上失血的速度。最终还是扛不住了。
作为仅次于恒大的房企美元债大户，截至2021年12月20日，佳兆业未偿还的美元债有四笔，未偿还本金额约为117.8亿美元。
再一次，佳兆业陷入了债务困境，郭英成仿佛回到了六年前，那个600亿境内外债务重组的时刻，他要重新与投行高手过招，要把公司带往生途。
有意思的是，启动全面重组前，佳兆业已经与部分债权人过招了。
佳兆业的困境浮出时，部分美元债债权人迅速出动。他们想在与郭英成的交锋中，占据主动、谋求更多的利益。
有着“华尔街最神秘投行高手”之称的财务顾问公司Lazard获得了部分美元债债权人的授权，代表他们与佳兆业交涉。Lazard称，自己代表佳兆业所有四支美元债中，超过半数的债权人。
11月23日，Lazard向佳兆业提供了约20亿美元的融资方案，预期收益率是不低于12%。其中，为旧改项目提供融资方案的预期收益率在25%-30%，远超法律规定中高利贷的基准。
不过郭英成没有同意这份方案。与Lazard频频发声不同，佳兆业始终未正面回应，债权人的出招似乎一拳打在棉花上。
华尔街见闻了解到，这段时间，佳兆业派出了联席首席财务官孙暐健等人与债权人接触，但每次给债权人代表的回应，都是要回去与老板郭英成讨论。
“郭老板绝不可能同意这个方案，融资利率这么高，这等于把自己摆在了案板上，任人宰割”，接近佳兆业的人士分析，高息融资是饮鸩止渴，只会让佳兆业和郭英成陷入更被动的境地。
随后佳兆业的一纸公告将Lazrad的希望打得粉碎。12月20日，佳兆业公告表示，公司一直与美元债债权人的代表商讨，就尚未支付的美元债制定全面债务重组计划。
随着这份公告的露出，此前极其活跃的Lazrad也陷入了沉默。
曾经幸运
历史总是惊人地相似。
六年前，郭英成和他的佳兆业也曾命悬一线。彼时的佳兆业被政府“锁盘”，多地物业不能销售，短短两个月内，爆发了流动性困难。
一开始，郭英成引入了“白武士”融创，打算卖出自己持有的超50%股份，孙宏斌一度带队进驻了佳兆业位于深圳的总部大楼。
但双方接触一段时间后，郭老板觉得与孙老板脾性不合，反悔不卖了，老孙黯然撤队离场。
2015年3月，佳兆业提出600亿境内外债务重组，郭英成团队与债权人展开了几轮艰难的谈判。翻看最终的方案可以看出，这是一种几经拉锯和双方妥协的安排，在当时可称“完美”。
郭英成首先做出了许多让步，从一开始的降利息、延长贷款年限到中间的转换新债券提高利息，缩短年限，再到最后的“三选一”，债权人得到了更多好处。
最终方案约定，当佳兆业的股票总市值回升到某一水平后，给予债权人最高本金70%的额外回报，这样的设计，相当于给债券加上了一个期权，债权人可以分享佳兆业未来发展的红利。
另外还有可换股债券，票息率从原本的8%降为6%,转换价从原本的每股2.64港元降低为2.34港元。
不过，债权人也作出了妥协，特别是“实物支付”条款。按此设计，佳兆业在第一年无需支付任何现金利息，第二年仅需支付相当于本金1%的现金，第三年2%，此后现金支付比例逐步增加，这为佳兆业赢得了一段相当长的喘息时间。
在五年前，郭英成可以和债权人达成一致，是因为大环境支持，国内楼市仍在上升期，佳兆业可以在房价上升中，用经营溢利去抵消高昂的利息。
一名头部券商地产分析师表示，佳兆业上次债务重组算得上简单，境外债权人出奇地统一；同时，在推进债务重组的一年多里，以深圳为代表的中国房地产市场火热，佳兆业被锁的楼盘更是暴涨，这有助于债务重组的进行。
但现在，六年后，房地产市场低迷，就连深圳房价都出现了下跌，当Lazrad继续用这个方式，再次提升佳兆业的利息，甚至让郭氏家族可能失去控制权，郭英成就不愿意了。
与“狼”共舞
在中国房企、尤其是民营房企的发展历程中，有一个不可或缺的推动因素，那就是金融。
上一轮佳兆业困难的化解，最大的支持来自境内金融机构，平安500亿的授信，以及中信300亿解困资金。
但这是有条件的：更高的利息，甚至股权出让，相当于给郭英成戴上了“枷锁”，他已经不只是在给自己打工了。
此外就是美元债，大量的境外债权人持有中国房企的债券，其中最多的就是恒大、佳兆业。
他们曾经从这些中国房企身上赚取了极大的利益，比如这两家公司的债券利息动辄10％以上，远远高于银团贷款。
“华尔街之狼”的名声不是白来的。他们之间的关系，互相依存，又互相防范，多年维持着一种微妙的平衡，直到被打破，谈判重新开始。
回看上一次佳兆业度过困境，在债务结构上，650多亿元的境内外债务中，境内占据了大头合计约479.7亿元，而境外债券、银行贷款数额在170多亿。由于境内债务主体是两笔贷款，重组进展也比境外债务快上许多。
而这一次，境外债务占比大增。佳兆业2021年中报显示，截至报告期末，其有息负债总额为1238亿元，境外债合计本金117.8亿美元，占比超六成。
这意味着，后续要债务重组成功，境内部分可以通过出售资产等途径覆盖；郭英成则需要比上一次付出更多在与境外债权人的周旋上。
也就是说，整个重组方案的成功，更多取决于境外债券的推进。
应对债权人，郭英成可说是房企大佬中最有经验的一位。
种种迹象表明，拒绝了部分债权人的“趁火打劫”，郭英成想要再赌一把：赌债权人会选择答应债务重组；赌佳兆业能像上次那样，重获生机。
一线生机
事实上在10月份花样年违约之前，佳兆业对公开市场债务的“风吹草动”都非常谨慎，努力确保不违约，以避免再融资受影响或者被抽贷。
只不过未曾料到，国际评级机构在10月月中对一批内地房企评级进行了下调，佳兆业亦在其中。这不仅触发了部分债券提前偿还的条款，一些金融机构原计划的融资也突然中止。随之而来的预售资金监管趋严的态势，进一步加剧了佳兆业的流动性困境。
也就是说，当前佳兆业的困难更多来自流动性；他的筹码仍然是佳兆业的旧改项目。
郭英成过往的幸运，来自过去22年里佳兆业始于深圳、深耕大湾区旧改。1999年郭英成三兄弟从潮汕老家来到深圳，因改造郊区烂尾楼而成名，随后从深圳到珠三角，再到北上广，佳兆业的旧改能力得到了一次次锤炼，成就了其“旧改之王”之名。
旧改、城市更新，是过去几十年深圳沧海桑田变换中最具机遇的一环，也是房企下一个十年最大的机会。
今年中报里，佳兆业拥有城市更新项目213个，占地面积超5370万平方米，大湾区项目储备占比逾99%，其中深圳、广州两地货值占比高达73%。
并且佳兆业的旧改能力也在加速释放，以权益价算，今年上半年佳兆业新增的土地供应当中，有41.3%来自于城市更新，去年全年，这个比例还是29%。
此前佳兆业方面曾透露，从远期来看，佳兆业旧改项目货值有2万亿人民币。
境外债权人也看好佳兆业的旧改价值。Lazard此前就公开表示，两万亿旧改货值，就算按10%的利润率，加上折现，未来十年旧改也能有1000亿利润。
“这么来算，郭老板同意我们的方案不亏”，一名债权人说，他们对佳兆业长期价值有信心，愿意协助佳兆业度过这一次困难。
不过动辄5年的开发周期，加上大量资金的沉淀，旧改向来是个考验资金链的活。于佳兆业而言，旧改也是造成佳兆业当下困境的“双刃剑”。
而在经历了上一次的重组之后，佳兆业含金量高的旧改项目，背后已经站了很多人，不只是属于郭英成了。
此外，郭英成上一次还有“玩具大王”蔡志明等好友的资助，生命人寿驰援亦不可或缺，信达、中信、平安这些重量级金融机构，更是助力佳兆业走出困境的“白衣骑士”。
而这一次，目前除了蔡志明接盘佳兆业的几个项目外，其他金融机构尚未有大动作。
郭英成仍在积极行动。除了理财的按期兑付外，对旗下资产的售卖，保交付保交楼，旧改项目的推进等等也在有条不紊地推进着。
此外，为了应对债权人可能的资产查封，佳兆业旗下多个旧改项目也在近日进行了股权腾挪。郭英成三个女儿近期也陆续辞任佳兆业旗下上市公司的董事职务。
显然，郭英成接下来还有一场硬仗要打。这一回，将会是生死之战。
