中金2022年十大预测：有“惊”无“险”

展望一：A股“有惊无险”。尽管2022年盈利增长受到上游行业拖累整体可能并不出色，中国政策逐步趋松、整体估值不高、流动性有支持，疫情影响逐步淡出，2022年A股可能机会大于风险。A股权益类公募基金年度收益中位数可能会明显高于2021年。

展望二：港股“均值回归”。内外部多方面因素导致港股市场近年连续大幅跑输A股。2022年海外科技监管趋势仍值得关注，但中国科技监管政策出台高峰渐过，港股新老经济估值低、卖空交易占比较高且持续时间较长、仓位偏低，香港经济发展与国际金融中心地位强化方向未变，港股可能在2022年迎来阶段性明显修复。

展望三：成长跑赢价值。中国“稳增长”阶段偏成长板块表现可能会受抑，待增长预期稳定，市场风格可能会转向偏成长的风格。全年来看，利率不高、整体增长偏淡的环境中，有可持续增长的成长风格可能是获取超额收益的重点。

展望四：电动车产业链及新能源行业高景气将扩散到相关领域。双碳趋势日益深化，2022电动车产业链及新能源的高景气可能扩散至电网及汽车零部件等相关领域。中国汽车零部件行业可能正在走出2010年之后中国手机产业链类似的道路。中国制造业基于内需大市场的优势正在走出产业升级的道路，逐步从此前的“三低一弱”特征正在走向“三高一强”特征。近年也经受了中美摩擦升级、疫情冲击等考验，整体趋势未改，受到越来越多的关注。

展望五：泛消费领域可能是2022年亮点之一。疫情对服务和消费等影响大于对生产与制造的影响，当前市场对消费领域预期仍偏悲观，但2022年疫情影响可能进一步淡出。疫情可能的好转可能会带来线下活动的明显恢复。同时中期来看，中国纠正发展失衡、坚持房住不炒、完善社保和养老体系等举措，对释放消费潜力有利。

展望六：商品市场趋弱。尽管油价在全球经济继续走向重启的背景下仍有冲高的可能性，但从2020年开始的商品牛市带来的供应侧调整效果将逐步显现，而总体需求可能并不强劲。除了部分有结构性因素支持的商品外，主要商品可能在2022缺乏趋势性机会，表现将比2021年逊色。

展望七：公募基金新增份额超过3万亿份。我们在2020年6月发布《迎接居民资产配置拐点》专题分析，强调中国居民家庭资产配置可能正在迎来加大金融资产配置的拐点，财富及资产管理规模预计将快速增长。近年公募及私募基金管理规模长足增长，估计2022年公募基金新增份额可能超过3万亿份，且互联互通南下投资港股的潜力依然较大。

展望八：沪深港通北向资金净流入超过3000亿元。2021年沪深港通北上/南下资金净流入分别达约4322/3791亿元，其中净流入A股重要的方向就是制造业。不少投资者考虑到2022海外流动性可能收紧，担心中国面临资金流出的压力。我们判断“政策内松外紧、增长内上外下”、中国仍是全球成长机遇最好的市场之一，沪深港通北上资金净流入可能仍会达到或超过3000亿元人民币。

展望九：债务问题在2022年仍值得重视。地产整体逐步下行压力凸显、地方换届等因素，可能仍使得信用债包括地方政府相关债务成为阶段性关注焦点。

展望十：美股2022年涨幅将明显收窄。美国在疫情后的大幅政策刺激在股市反应得较为充分，但当前通胀压力已经较大、货币政策已经开始收紧。2022年美国将面临中期选举，政策刺激持续性存疑。综合来看我们判断标普500指数在近三年连续获得15%-30%的涨幅后，2022年涨幅将明显收窄。

我们上述预测基于中国稳增长政策逐步加力、海外通胀偏高背景之下政策开始退出，同时疫情影响逐步淡出。风险因素则包括中国稳增长力度和节奏不及预期，债务压力、疫情持续超预期，海外政策退出节奏更强或增长更弱，地缘冲突等。

第七个年度十大预测：中外增长与政策周期再次反向，中国市场“有惊无险”

2021年中国股市在“虚实收敛”背景下“整体平淡、结构亮点”的特征符合预期。2022年疫情转机可能“曙光在望”，中国与主要发达市场政策与增长周期再次反向。尽管仍面临较多不确定性，我们判断中国市场机遇大于风险。我们继续看好中国产业升级与消费升级等结构性趋势。

展望一：A股“有惊无险”。尽管2022年A股盈利增长可能受到上游行业拖累，整体相比2021年可能并不出色，但与海外相比，中国所处的增长与政策的周期位置相对有利，“海外政策退出、增长减速，中国政策宽松、增长逐步见底回升”，且疫情转机“曙光在望”；流动性与估值方面，中国政策逐步趋松、当前整体估值不高、流动性有支持；结构性地看，中国产业升级趋势方兴未艾（包括产业自主、专精特新、碳中和等趋势），消费升级波折前行，居民资产更多配置金融资产势头正盛，带来较多结构性的机会。我们预计2022年A股可能机会大于风险，权益类公募基金年度收益中位数可能会明显高于2021年（2021年股票型基金与偏股混合型基金的回报中位数为5.1%）。

图表1：全球大类资产表现：大宗商品>发达市场>中国债券>黄金>海外债券>新兴市场

资料来源：彭博资讯，FactSet，中金公司研究部

图表2：2021年中外增长与政策的周期再度反向，中国市场相对有利

资料来源：Haver，万得资讯，中金公司研究部

图表3：历史上中国新增社融增速触底回升，指数往往有较好的表现

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表4：沪深300估值回归历史均值水平

资料来源：朝阳永续，中金公司研究部

图表5：沪深300股权风险溢价已回升至历史均值

资料来源：朝阳永续，中金公司研究部

图表6：中国的产业升级和消费升级等结构性趋势仍在延续，具备较持续的中长期投资机会

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表7：2021年权益类公募基金收益率与主要指数表现对比

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

展望二：港股“均值回归”。内外部多方面因素导致港股市场近年连续大幅跑输A股，2021年恒生指数/恒生中国企业指数/恒生科技指数全年表现分别为-14%/-23%/-33%。2022年海外科技监管趋势仍值得关注，但中国科技监管政策出台高峰渐过，港股互联网龙头的业绩风险已逐步兑现，港股新老经济估值低、卖空交易占比较高且持续时间较长、机构投资者的仓位偏低，香港经济发展与国际金融中心地位方向未变，由于当前股价已较为充分地反映了市场的悲观预期，我们预计港股可能在2022年迎来阶段性明显修复。

图表8：港股整体估值回落到历史均值以下，且分化较大

资料来源：FactSet，中金公司研究部

图表9：海外中资股较多行业的估值处于历史低分位

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表10：AH折溢价指数再度达到历史高位

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表11：港股的卖空比例达到历史较高水平

资料来源：港交所，万得资讯，中金公司研究部

图表12：港股的国际金融中心的位置并未改变

资料来源：FactSet，中金公司研究部

展望三：成长跑赢价值。中国“稳增长”阶段，前期涨幅较大、估值和预期较高且仓位不低的偏成长板块表现可能会阶段性受抑，待增长预期稳定，“稳增长”交易降温后，我们预计市场风格可能仍会转向偏成长的领域。从全年的维度来看，利率不高、整体宏观增长偏淡且部分行业维持高景气度的环境中，有可持续增长的成长风格可能是获取超额收益的重点。

图表13：2010年以来全球普遍出现成长跑赢价值，除了成长股远期现金流更受益于贴现率下行，在宏观总体缺乏增长的环境下，拥有持续成长能力的资产往往更容易得到资金集中配置

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表14：中金行业分析师自下而上盈利预测显示2022年偏消费和科技制造的成长领域盈利增长相对占优

资料来源：万得资讯，中金公司研究部；注：预测数据来中金公司研究部，最右侧数据为行业的净流润增速预测

图表15：宽松信号明确后市场往往进入阶段性稳增长交易，宽松政策支持领域可能有阶段性相对表现

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

展望四：电动车产业链及新能源行业高景气将扩散到相关领域。双碳趋势日益深化，2022电动车产业链及新能源的高景气可能扩散至电网及汽车零部件等相关领域，我们认为中国汽车零部件行业可能正在走出2010年之后中国手机产业链类似的道路。中国制造业基于内需大市场的优势正在走出产业升级的道路，逐步从此前的“三低一弱”特征正在走向“三高一强”特征。近年也经受了全球变局、疫情冲击等考验，整体趋势未改，受到越来越多的关注，无论是国内还是海外投资者，对于中国制造业的认可度都有较为明显的提升。

图表16：新能源汽车销量和渗透率快速上升

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表17：新能源汽车时代下全球汽车产业格局明显变化，中国汽车产业链在全球的市值份额明显提升

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表18：中国智能手机产业链在全球份额已超过50%

资料来源：万得资讯，IDC，中金公司研究部

图表19：国产手机品牌在国内市场占比已超过80%

资料来源：万得资讯，IDC，中金公司研究部

图表20：中国在全球产业链上的优势较为独特：相比发达国家中国高端人才成本仍低，相比发展中经济体中国技术领先

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

展望五：泛消费领域机遇可能是2022年亮点之一。2021年泛消费领域股票整体表现不佳，家电、餐饮旅游、食品饮料、医药生物、商贸零售全年表现负收益。疫情可能的好转可能会带来线下活动的明显恢复，叠加上游涨价对中下游盈利挤压以及产业监管因素，当前市场对消费领域预期仍偏悲观。但2022年疫情影响可能进一步淡出，上游价格回落也将改善中下游消费的盈利状态，各类不利因素有望边际好转；而且中期来看，中国纠正发展失衡、坚持房住不炒、完善社保和养老体系等举措，对释放消费潜力有利，泛消费领域的修复机遇可能是2022年的亮点之一。

图表21：随着居民收入提升，中国劳动者报酬占经济的比例进一步提升

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表22：消费和服务占经济的比例仍有提升空间，内需“精细化”

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表23：PPI从高点回落的周期中，下游行业毛利率整体提升，大多数上游出现较为明显下滑

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表24：PPI赶顶期间强周期和必需消费相对占优，价格回落后配置逐渐由上游切换至中游制造、下游消费（单位：%）

资料来源：万得资讯，中金公司研究部；注：行业收益率为相对万得全A的超额收益

展望六：商品市场趋弱。2021年全球商品整体走强，标普大宗商品指数全年涨幅37%。2021年布伦特原油/NYMEX天然气/LME铜/LME铝年涨幅分别为50%/48%/26%/42%。尽管油价在全球经济继续走向重启的背景下仍有冲高的可能性，但从2020年开始的商品牛市带来的供应侧调整效果将逐步显现，而总体需求可能并不强劲。除了部分有结构性因素支持的商品外，主要商品可能在2022缺乏趋势性机会，表现将比2021年逊色。

图表25：2021年主要大宗商品供应短缺并非产能瓶颈，而可能是天气、地缘政治以及国内保供顺价等综合影响

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表26：海外刺激政策退坡、需求的提前透支和国内保供顺价政策，可能助推大宗商品价格回落

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

展望七：公募基金新增份额超过3万亿份。2020年和2021年公募基金新增份额分别为3.5万亿份和4.0万亿份，远超2010-2019年1.1万亿份的年平均新增份额。我们在2020年6月发布《迎接居民资产配置拐点》专题分析，强调中国居民家庭资产配置可能正在经历加大金融资产配置的拐点，财富及资产管理迎来大扩容。近年公募及私募基金管理规模长足增长，估计2022年公募基金新增份额仍可能超过3万亿份。

图表27：迎接居民家庭资产配置的拐点

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表28：中国股市的机构化比例逐年提升

资料来源：万得资讯，中金公司研究部；部分数据来自估算，截至2021年6月

图表29：2021年公募基金发行规模继续保持在历史高位

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

展望八：沪深港通北向资金净流入超过3000亿元。2021年沪深港通北上资金净流入达约4300亿元，其中净流入A股重要的方向就是制造业。不少投资者考虑到2022海外流动性可能收紧，担心中国面临资金流出的压力。我们判断“政策内松外紧、增长内上外下”、中国仍是全球成长机遇最好的市场之一，沪深港通北上资金净流入可能仍会达到或超过3000亿元人民币。

图表30：A股国际化进程

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表31：中国市场的外资占市值比重仍低于海外市场

资料来源：各国交易所数据，万得资讯，中金公司研究部

图表32：中国制造业龙头获得外资的认可度提升

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表33：全球ESG基金发行增加推动外资流入中国市场

资料来源：EPFR，中金公司研究部

图表34：美国通胀近年首次长时间高于中国，可能带来人民币升值的压力

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

展望九：债务问题在2022年仍值得重视。地产整体逐步下行压力凸显、地方换届等因素，可能仍使得信用债包括地方政府相关债务成为阶段性关注焦点。

图表35：中国宏观杠杆率与海外主要国家对比

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表36：房地产基本面的风险仍未完全化解

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

展望十：美股2022年涨幅将明显收窄。美国在疫情后的大幅政策刺激在股市反应得较为充分，2021年标普500和纳斯达克涨幅均超过20%。但当前通胀压力已经较大、货币政策已经开始收紧。2022年美国将面临中期选举，政策刺激持续性存疑。综合来看我们判断标普500指数在近三年连续获得15%-30%的涨幅后，2022年涨幅将明显收窄。

图表37：新兴国家的疫苗获取能力明显低于发达国家

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表38：新兴国家的疫情防控能力明显较弱

资料来源：万得资讯，中金公司研究部

图表39：美国超额广义货币M2领先核心PCE通胀

资料来源：美联储，万得资讯，中金公司研究部

图表40：美联储未来的加息预期节奏

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表41：2022年美国财政救助法案面临不确定性

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部